The Atlantic: Kriptovalyutalar qanday qilib navbatdagi moliyaviy inqirozni keltirib chiqaradi?

Bitcoin bugun 90 ming dollardan pastga tushdi, shu yilgi o‘sish deyarli to‘liq yo‘qoldi. Sezilarli darajada, o‘tgan olti hafta ichida kripto valyuta bozori 1 trillion dollardan ortiq qiymat yo‘qotdi.

Ma’lumot yetkazib beruvchi CoinGecko 18 mingdan ortiq tokenlarni kuzatadi, 6-oktabrda bozor eng yuqori cho‘qqisiga chiqqanidan beri ushbu tokenlarning umumiy bozor qiymati 25% ga kamaydi va taxminan 1.2 trillion dollar yo‘qoldi.

Ba’zi tahlilchilar shunday deydi: “Institutsional qabul va ijobiy tartibga solish kayfiyatiga qaramay, kripto valyuta bozori bu yilgi o‘sishni to‘liq yo‘qotdi”. Financial Times asosiy sabab sifatida texnologik aksiyalar bahosi haddan tashqari yuqori bo‘lishidan bozor xavotiri va AQSh foiz stavkalari noaniqligi tufayli spekulyativ aktivlar sotuvini ko‘rsatadi.

Bozordagi notinchlik fonida, The Atlantic dolzarb mavzuga bag‘ishlab chuqur sharh e’lon qildi: “Kripto valyutalar qanday qilib navbatdagi moliyaviy inqirozni keltirib chiqarishi mumkin”. Biroq, maqolada Bitcoin, altcoin yoki Web3 emas, balki ko‘pchilik eng “barqaror” va “xavfsiz” deb hisoblaydigan — stablecoin haqida so‘z boradi.

“Barqaror” deb ataladigan tokenlar nega eng xavfli bo‘lishi mumkin?

Muallifning fikricha, stablecoin xavfi uning “barqaror emasligi”da emas, balki “haddan tashqari barqaror” ko‘rinishida.

Tashqi ko‘rinishda, stablecoin kripto dunyosining “tayanch nuqtasi” — u dollar bilan bog‘langan, muomalani osonlashtiradi va butun bozor uchun “ko‘prik” rolini bajaradi. Siz trading, derivativlar yoki arbitraj bilan shug‘ullanasizmi, deyarli hammasi stablecoin’siz bo‘lmaydi.

Ammo aynan shu “xavfsizdek” ko‘ringan dizayn uni navbatdagi portlash nuqtasiga aylantirishi mumkin. Ayniqsa, Trump ma’muriyati tomonidan ilgari surilgan va 2027-yilda kuchga kiradigan GENIUS Stablecoin Act qabul qilingandan so‘ng, stablecoin samarali tartibga olinmadi, aksincha yashirin rasmiy qo‘llab-quvvatlash oldi, tezroq kengaydi, ko‘proq mablag‘ jalb qildi, biroq bank tizimidagi ehtiyotkorlik, kapital talablari va depozit sug‘urtasi kabi nazoratga duch kelmadi.

Bozor ishonchi qulagan zahoti, emissiya qiluvchi kompaniya o‘z vaqtida to‘lovni amalga oshirolmasligi mumkin, raqamli “bank yugurishi” zanjirda millisekundlarda yuz beradi, natijada butun AQSh obligatsiyalari bozori va hatto global moliyaviy tizim “eng xavfsizdek” ko‘ringan portlashdan larzaga kelishi mumkin.

Muallif ta’kidlaydi, bu oddiy texnologik pufak emas, balki suveren valyuta, obligatsiya bozori va Federal Reserve foiz stavkalari operatsiyalari bilan chuqur bog‘liq xavf omili. AQSh 2008-yilgi ipoteka inqirozini takrorlayotgandek, bu safar xavfli narsa ipoteka emas, balki “zanjirdagi dollar”.

Quyida asl matn:

2025-yil 18-iyulda, Prezident Donald Trump o‘zini maqtovchi nomga ega qonunni imzoladi: “National Stablecoin Innovation and Guidance Act” (GENIUS Act).

Agar bu qonun hozir ko‘rinib turganidek moliyaviy tizimni izdan chiqarishga mahkum bo‘lsa, “genius” nomi kinoya bo‘ladi: Kripto sanoatiga o‘z qoidalarini o‘zi belgilashga ruxsat berish kimga yaxshi g‘oya bo‘lib tuyuldi?

To‘liq nomi “Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act” bo‘lgan bu qonun stablecoin deb ataladigan kripto valyutani tartibga solish uchun huquqiy asos yaratishni maqsad qilgan.

Ismi ishonchli eshitilsa-da, stablecoin — ya’ni o‘z qiymatini haqiqiy dunyo valyutasi (odatda dollar) bilan barqaror saqlashga va’da beradigan kripto valyuta — ayni paytda eng xavfli kripto valyuta shaklidir. Uning xavfi aynan “xavfsizdek” ko‘rinishidan kelib chiqadi.

Ko‘pchilik kripto valyutani yuqori volatillik va spekulyativ xususiyatga ega deb biladi. Bitcoin, Ether kabi mashhur kripto valyutalarning qiymati har kuni, har yili keskin o‘zgaradi. Stablecoin dizayni aynan shu o‘zgaruvchanlikni bartaraf etish uchun yaratilgan, biroq ular kengroq moliyaviy tizim uchun yanada katta xavf tug‘dirishi mumkin.

GENIUS Act (Yevropa Ittifoqi 2023-yilda qabul qilgan Markets in Crypto-Assets Regulation’ga o‘xshash) ba’zi himoya choralarini taqdim etadi, ammo bu choralar stablecoin bozorini juda kengaytirib yuborishi mumkin. Agar — yoki qachon — bu stablecoin’lar qulasa, GENIUS Act AQSh hukumatini stablecoin emitentlari va egalari uchun yuzlab milliard dollarlik yordam ko‘rsatishga majbur qiladi.

Biz doim bir gapni eshitamiz: “Bu safar boshqacha”. Moliyaviy sohada bu ko‘pincha falokatdan oldingi belgidir. 2000-yillar boshida moliyachilar subprime ipotekani obligatsiyalarga (ko‘plari AAA reytingli) o‘rab, “xavfsiz aktiv” ixtiro qilganliklarini da’vo qilishgan edi.

Ammo xavf har doim narxga ega. Yuqori xavfli aktivni past xavfli qilib ko‘rsatish spekulyatorlarga foyda beradi, oqibatini esa boshqalar ko‘radi. 2007-yilda ushbu “AAA” subprime obligatsiyalar qulab tushdi va dunyo Buyuk Depressiyadan beri eng og‘ir iqtisodiy tanazzulga yuz tutdi. Stablecoin ham xuddi shunday “oltin yasash” — axlatni oltin qilish — bilan shug‘ullanmoqda va xuddi shunday yakun bo‘lishi mumkin.

Bugun siz 100 dollarga stablecoin sotib olsangiz, nazariy jihatdan kelajakda ham u 100 dollarga teng bo‘lishi kerak. Bu dizayn uni ishonchli raqamli aktiv sifatida ko‘rsatadi. Stablecoin kripto tizimida bank depozitiga o‘xshash xavfsizlik va likvidlik ta’minlash uchun yaratilgan.

Ammo bu “barqarorlik” va’dalari ko‘pincha ishonchsiz. Stablecoin paydo bo‘lganidan beri 11 yil ichida bir nechta emitentlar defoltga uchrab, milliardlab dollar yo‘qotilgan.

Terra bir vaqtlar eng yirik stablecoin emitentlaridan biri edi, biroq 2022-yil may oyidagi qulashda deyarli 60 milliard dollar yo‘qoldi. Nobel mukofoti sovrindori Jean Tirole aytganidek: “Stablecoin, money market funds kabi, xavfsizdek ko‘rinadi, lekin bosim ostida qulab tushishi mumkin.”

GENIUS Act 2027-yil yanvarida kuchga kirishi rejalashtirilgan, uning tartibga solish maqsadi xavfni kamaytirish va barqarorlikni oshirish orqali investorlarni jalb qilishdir. Ammo muammo shundaki, bu “himoya choralari” ko‘proq emitentlarning foydasini himoya qiladi, iste’molchilar va soliq to‘lovchilarning xavfini esa samarali kamaytirmaydi. Natijada, kelajakda stablecoin yana inqirozga uchrasa, uning ta’siri yanada kattaroq bo‘ladi va real iqtisodiyotga ko‘proq zarar yetkazadi.

Stablecoin tarafdorlari bu turdagi kripto valyuta mablag‘larni saqlash va o‘tkazishda ilg‘or texnologiya taqdim etadi, deya ta’kidlashadi. Bank o‘tkazmalari ko‘pincha uzoq davom etadi, xalqaro pul o‘tkazmalari qimmat va murakkab. Stablecoin Venmo orqali bolaga pul to‘lashdek, katta miqdordagi xalqaro o‘tkazmalarni oson amalga oshirishga o‘xshaydi.

Bu va’da haqiqatga to‘g‘ri kelmaydi. Qonuniy tranzaksiyalar uchun ham kripto valyutalar firibgarlik, xakerlik va o‘g‘irlikka juda moyil. Blockchain tahlil kompaniyasi Chainalysis hisobotiga ko‘ra, 2025-yilning birinchi yarmida deyarli 3 milliard dollar kripto valyuta o‘g‘irlangan.

2024-yilda Texasdagi farmatsevtika kompaniyasi bosh direktori manzil raqamida bir raqamni xato kiritib, taxminan 1 million dollarlik stablecoin’ni notanish hisobga yubordi, qabul qiluvchi uni qaytarmadi, stablecoin emitenti Circle esa javobgarlikni rad etdi, hozirda kompaniya Circle’ga qarshi sudga murojaat qilgan.

Aslida, ko‘pchilik kripto valyuta egalari uni iste’mol uchun ishlatmaydi. AQSh Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) 2023-yilgi so‘roviga ko‘ra, atigi 3.3% kripto valyuta egalari uni to‘lov uchun ishlatadi, atigi 2% haqiqiy mahsulot sotib olish uchun foydalanadi.

Stablecoin’ning haqiqiy ustunligi shundaki, u aktiv egalari uchun AQSh tartibga solinishidan chetlab o‘tgan holda dollar tizimidan foydalanish imkonini beradi. Hozirda stablecoin’larning 99% dollarga bog‘langan.

GENIUS Act stablecoin emitentlarini “mijozni bilish” (KYC) kabi pul yuvishga qarshi qonunlarga rioya qilishga majbur qiladi, lekin bu faqat AQShda birinchi marta chiqarilganda amal qiladi. Keyinchalik kimga, qayerga o‘tishini deyarli kuzatib bo‘lmaydi.

Masalan, Tether AQSh yoki Yevropa Ittifoqi mijozlariga mo‘ljallanmagan yangi stablecoin chiqarishni rejalashtirmoqda, shunday qilib KYC qoidalarini to‘liq chetlab o‘tadi.

Bundan tashqari, markazlashmagan birjalar odamlar stablecoin’larni hech qanday tartibga solinmasdan almashtirishiga imkon beradi, natijada tartibga olinmagan tokenlar AQSh bozoriga oson kirib keladi. GENIUS Act shubhali tranzaksiyalarni hisobot qilishni talab qiladi, lekin stablecoin ekotizimining aksariyati AQShdan tashqarida, bu amalda juda qiyin.

Aynan shu ichki xavflar tufayli, stablecoin bozori hajmi hozirgacha kichik bo‘lib kelgan, hozirda 28 milliarddan 31.5 milliard dollargacha, bu AQShning 12-eng yirik banki hajmiga teng. Agar butun stablecoin bozori ertaga qulasa, AQSh moliyaviy tizimi zarba oladi, lekin baribir tiklanadi.

Biroq, Citigroup bashoratiga ko‘ra, agar GENIUS Act kuchga kirsa, 2030-yilga kelib stablecoin bozori 4 trillion dollarga yetishi mumkin. Bunday hajmdagi defolt global moliyaviy tizimga jiddiy zarba beradi.

Funktsional nuqtai nazardan, stablecoin emitentlari aslida “depozit qabul qiluvchi institutlar”. Ular naqd pul qabul qiladi va istalgan vaqtda to‘lovni va’da qiladi. Banklarda esa depozit sug‘urtasi, choraklik tekshiruv va yillik audit bor. GENIUS Act esa bu nazorat choralaridan voz kechadi, faqat 50 milliard dollardan ortiq aktivga ega yirik emitentlardan yillik audit talab qiladi.

GENIUS Act defolt xavfini yo‘qotishni va’da qiladi, emitentlar “likvid aktivlar, masalan, dollar yoki qisqa muddatli davlat obligatsiyalari” bilan ta’minlanishini va har oyda zaxira tarkibini oshkor qilishini talab qiladi. Ishonchli eshitiladi. Ammo naqd pulni bir necha soat yoki kunlik qisqa muddatli aktivlarga kiritish juda kam daromad keltiradi.

Kripto kompaniyalari ushbu qonunni ilgari surish uchun o‘nlab million dollar lobbichilik va siyosiy xayriya sarfladi, Trump prezidentlik kampaniyasiga ham katta yordam ko‘rsatdi, ular aniq “foiz daromadi uchun” emas.

GENIUS Act 93 kungacha muddatli davlat obligatsiyalaridan foydalanishga ruxsat beradi. Bunday obligatsiyalar odatda yiliga 4% daromad beradi, lekin foiz stavkasi xavfi ham bor: foiz stavkalari oshganda, obligatsiya qiymati tushadi. Masalan, 2022-yil yozida 3 oylik obligatsiyalar foizi 0.1% dan 5.4% ga ko‘tarildi. Agar emitent o‘rtada sotib yuborsa, zarar ko‘radi.

Agar siz stablecoin egasi bo‘lsangiz, emitentning aktivlari qadrsizlanayotgan obligatsiyalarda ekanidan xavotirlanasiz. Agar qaytarib olish talabi oshsa, emitent dastlab bir necha to‘lovni bajara oladi, lekin oxir-oqibat mablag‘i tugaydi. Bozorda vahima boshlansa, hamma bir paytning o‘zida pulini yechib olishga harakat qiladi va raqamli davr “bank yugurishi” yuz beradi.

An’anaviy banklarda aktivlar qadrsizlansa ham, mijozlar xavotirlanmaydi, chunki federal depozit sug‘urtasi bor. Stablecoin emitentlarida esa hech qanday sug‘urta yo‘q, faqat qo‘lidagi aktivlarga tayanadi — bu aktivlar har daqiqada o‘zgaradi. Bozor xavfni sezsa, kech bo‘ladi.

GENIUS Act tarafdorlari qonun aktivlarni diversifikatsiya qilishni majburiy qiladi, masalan, bir qismini naqd pul, bir qismini bir kechalik, bir qismini 30 kunlik aktivlarda saqlashni talab qiladi, deb hisoblashadi. Haqiqatan ham oshkor qilish talab qilinadi. Ammo bu ma’lumotlar kechikib keladi, mablag‘lar esa “soniyalar ichida” harakat qiladi. Oylik hisobotda sog‘lom ko‘ringan emitent bir haftadan so‘ng bankrot bo‘lishi mumkin.

Bu ma’lumot kechikishi, yumshoq nazorat va sug‘urtaning yo‘qligi vahima va “bank yugurishi” uchun mukammal muhit yaratadi. Ko‘proq odamlar stablecoin’da dollar saqlay boshlasa, kichik bir salbiy xabar ham tizimli inqirozga olib kelishi mumkin. Qaytarib olishni qondirish uchun emitentlar davlat obligatsiyalarini sotishga majbur bo‘ladi, bu esa butun obligatsiya bozorini tushirib yuboradi — foiz stavkalarini oshiradi va butun aholiga zarar yetkazadi.

Salvadorda joylashgan Tether misolida, hozirda u AQSh davlat obligatsiyalarida 135 milliard dollar saqlaydi, bu uni dunyodagi 17-eng yirik AQSh obligatsiyalari egasiga aylantiradi, Germaniyadan keyin. 2022-yil may oyida Tether zaxiralari haqiqiy emasligi borasida bozor shubhalari tufayli, ikki hafta ichida 10 milliard dollar qaytarib olindi. O‘sha paytda qulash bo‘lsa, hukumat chetda turishi mumkin edi. Ammo hozirgi hajmi oshgani sari, xavfni e’tiborsiz qoldirib bo‘lmaydi.

GENIUS Act ba’zi yuqori xavfli aktivlarni taqiqlasa-da, asosiy muammoni hal qilmaydi: stablecoin daromadi xavfdan kelib chiqadi. Tether bosh direktori Paolo Ardoino sentabrda kompaniya moliyalashtirishni ko‘rib chiqayotganini va qiymati 500 milliard dollarga yetishi mumkinligini e’lon qildi.

Bunday “sug‘urta to‘lamasdan davlat yordamidan foydalanish” bo‘shlig‘i 2008-yil money market funds inqirozining ildizi edi. O‘sha yili federal hukumat 2.7 trillion dollar sug‘urtalanmagan aktivlarni kafolatlab berdi.

Tarafdorlari kripto valyutani kelajak pul birligi, tanqidchilari esa uni jinoyat uchun xizmat qiluvchi firibgarlik deb ataydi. Warren Buffett shunday degan: “Bitcoin sichqon o‘ldiruvchi zaharning kvadrati bo‘lishi mumkin.”

Hozircha bu bahslar ko‘pchilikka taalluqli emas. Masalan, 2022-yil oxirida FTX birjasi bankrot bo‘ldi, lekin oddiy iqtisodiyotga deyarli ta’sir ko‘rsatmadi. Stablecoin esa boshqacha, u aslida real moliyaviy tizim bilan chuqur bog‘lanish uchun yaratilgan.

GENIUS Act uni yangi dollar qarzining xaridori qilishga harakat qilmoqda. Oq uy hatto brifingda shunday dedi: “GENIUS Act AQSh obligatsiyalariga talabni oshiradi, dollarni global zaxira valyutasi sifatida mustahkamlaydi.”

Savol: Bu talab qayerdan keladi? Javoblardan biri — jinoyatchilar. Dunyo bo‘yicha “qora pul” hajmi 36 trillion dollar deb baholanadi, bu global boylikning 10% ini tashkil qiladi. Stablecoin esa uni yuvish uchun qulay kanal yaratadi.

2023-yilda Binance terroristik tashkilotlarga tranzaksiya qilishda yordam berganlikda ayblanib, AQSh Moliya vazirligiga 40 milliard dollardan ortiq jarima to‘ladi. 2025-yil oktyabrda Trump Binance asoschisini afv etdi va Binance Trump oilasining kripto loyihasi bilan hamkorlik qilishi haqida xabarlar bor.

GENIUS Act qanday qilib Kongressdan oson o‘tdi? Senat va Vakillar palatasi ovozlari mos ravishda 68:30 va 308:122 bo‘ldi.

Tarafdorlari lobbichilikda mohir, manfaatdorlar faol, jabrlanuvchilar befarq. An’anaviy banklar o‘zlariga ta’sir qilmaydi deb o‘ylashgan, chunki qonun stablecoin emitentlariga foiz to‘lashni taqiqlaydi. Ammo stablecoin sanoati bu cheklovni chetlab o‘tishga harakat qilmoqda. Hozirda Goldman Sachs, Deutsche Bank, Bank of America kabi yirik banklar o‘z stablecoin’larini birgalikda chiqarishni ko‘rib chiqmoqda.

Kongressdagi muxoliflar, masalan, Elizabeth Warren senator, Trump oilasining kripto sohasidagi ulkan manfaatlariga e’tibor qaratmoqda. U haq. Financial Times xabariga ko‘ra, Trump oilasi o‘tgan yili kripto sanoatidan 1 milliard dollardan ortiq soliqqa tortilmagan daromad olgan. Natijada, Adliya vazirligi aprel oyida kripto firibgarliklarini tergov qilishni keskin qisqartirishini e’lon qildi.

Bunday korruptsiya jirkanch, lekin tizimli xavf emas. Haqiqiy xavf shundaki: stablecoin emitentlari katta miqdorda depozit jalb qilmoqchi, lekin to‘lovga kafolat yo‘q.

Tarix shuni ko‘rsatdiki: AQSh hukumati yirik stablecoin defoltini tomosha qilib o‘tirmaydi, ammo GENIUS Act hukumatga bunday inqirozni oldini olish vositalarini bermaydi.

Qonun hali kuchga kirmagan, yo‘qotishlarni cheklash uchun vaqt bor.

Biz stablecoin emitentlarini depozit qabul qiluvchi moliyaviy institutlar sifatida ko‘rib, ularni dollar stablecoin uchun sug‘urta to‘lovi to‘lashga, voqeaga asoslangan ma’lumotlarni oshkor qilishga, AQShda bosh ofis ochishga va soliq to‘lashga majbur qilishimiz mumkin. Shu bilan birga, hozirgi qimmat xalqaro pul o‘tkazmalari tizimini isloh qilib, kripto sanoatining “tezkor o‘tkazma” afsonasini zaiflashtirish kerak.

2008-yilgi moliyaviy inqirozdan so‘ng, investor Jeremy Grantham’dan so‘rashdi: “Bu inqirozdan nima o‘rgandik?” U javob berdi: “Qisqa muddatda ko‘p narsa, o‘rta muddatda bir oz, uzoq muddatda esa hech narsa o‘rganmadik.”

Bugun, stablecoin subprime securities’ga o‘xshash xavf tuzilmasi bilan, bizga inqiroz shunchalik uzoq vaqt oldinda bo‘lganki, uni unutib yuborganimizni eslatmoqda.

Erkin mamlakatda hukumat sizni spekulyatsiyadan to‘xtatmaydi. Ammo xavf faqat spekulyatorlar boshqalarning pulini xavf ostiga qo‘yganda yuzaga chiqadi — bu stablecoin’ning mohiyati va GENIUS Act aynan shu tendentsiyani kuchaytirmoqda.

Agar aralashuv bo‘lmasa, AQShning navbatdagi moliyaviy falokati faqat vaqt masalasi.