Autor: Decentralised.Co
Tradução: Deep Tide TechFlow
A Strategy construiu uma reserva de ativos no valor de 70 bilhões de dólares ao deter bitcoin.
Hoje, todo projeto de token quer se tornar uma empresa de reserva de ativos.
O problema é: um quarto das empresas de reserva de ativos em bitcoin já tem uma capitalização de mercado inferior ao valor dos ativos que detêm.
Aqui está o motivo pelo qual a maioria dessas empresas falha.
As empresas de reserva de ativos tornaram-se uma das categorias de crescimento mais rápido no setor cripto.
Em apenas um ano, o valor total dos seus ativos saltou de 40 bilhões de dólares para 142 bilhões de dólares, quase igualando o valor total bloqueado (TVL) de todo o DeFi.
Quase 90% desses ativos são bitcoin e ethereum.
No entanto, esse “crescimento” provém, em grande parte, da valorização do bitcoin e do ethereum, e não de fluxo de caixa operacional ou engenharia financeira.
Mesmo esse crescimento não é distribuído de forma uniforme.
A Strategy detém sozinha quase 63% de todo o bitcoin de reservas públicas. A maior parte do restante está nas mãos das seis maiores empresas.
Fora esses gigantes, a maioria das empresas de reserva de ativos digitais (DATs) opera em condições de baixa liquidez e prémios frágeis, com avaliações que oscilam conforme o mercado, e não pelo seu próprio desempenho.
Qual é a razão?
Quando o mercado está forte, as ações das empresas de reserva de ativos são negociadas com um prémio acima do valor dos ativos. Esse prémio existe porque oferecem aos investidores uma forma regulamentada de investir em bitcoin ou ethereum. Emitir novas ações com esse prémio não só aumenta o capital, como também eleva o valor contabilístico.
Cada rodada de financiamento adiciona mais criptoativos, impulsionando tanto o total de ativos quanto o preço das ações. Forma-se um ciclo reflexivo: a subida de preços facilita financiamentos valorizados, o dinheiro captado é usado para comprar mais ativos, a avaliação sobe até que o prémio desaparece.
Em meados de 2025, esse ciclo foi quebrado: o prémio das empresas de reserva de ativos em bitcoin caiu de 1,9x para 1,3x, enquanto o prémio das reservas de ethereum e SOL (Solana) despencou de 4,8x para cerca de 1,3x em apenas dois meses.
Então, como a Strategy sobreviveu?
Porque ela não construiu apenas uma reserva de ativos, mas também um instrumento financeiro.
Enquanto a maioria das empresas de reserva de ativos continuava a emitir ações para comprar mais criptoativos, a Strategy levantou 4 bilhões de dólares através de obrigações convertíveis e notas sénior, com taxas de juro de longo prazo em torno de 0,8%.
As suas ações tornaram-se uma versão de alta beta do bitcoin. Quando o preço do bitcoin oscila 1%, o preço das suas ações amplifica ligeiramente essa variação na mesma direção. Ao usar dívida para comprar bitcoin, a Strategy amplificou cada movimento de preço, oferecendo aos investidores uma forma alavancada e regulamentada de apostar no bitcoin sem precisar detê-lo diretamente.
Essa volatilidade negociável atraiu novos investidores: fundos, ETF e até um mercado de dívida construído em torno dela.
Os traders aproveitaram a volatilidade da Strategy para obter lucros. Embora o seu capital ficasse bloqueado até ao vencimento das notas, eles lucravam com as oscilações do preço das ações.
Como as ações da Strategy são mais líquidas e voláteis do que o próprio bitcoin, os traders não precisam esperar o vencimento das notas para lucrar.
A maioria das novas empresas de reserva de ativos imitou o modelo da Strategy, mas apenas copiou a parte simples.
Elas imitaram o balanço patrimonial, mas não copiaram a estrutura de capital.
A Strategy possui obrigações convertíveis, notas sénior e liquidez — elementos que a ajudam a transformar volatilidade em capacidade de financiamento.
As outras empresas não têm esses recursos, não conseguem captar capital e só podem perseguir rendimentos através de staking, empréstimos ou compra de títulos do tesouro tokenizados.
Substituir financiamento real por rendimento parece funcionar bem quando os preços sobem. Os rendimentos permanecem elevados, a liquidez parece forte, o que dá a impressão de que o modelo é eficaz.
Mas isso mascara o risco reflexivo semelhante ao das ações.
A maioria das empresas de reserva de ativos digitais (DATs) bloqueia ativos em staking ou empréstimos para gerar rendimento, enquanto permite que os investidores entrem e saiam livremente.
Quando o ciclo de mercado se inverte, a procura por resgates aumenta, os rendimentos caem e elas são forçadas a vender ativos bloqueados a preços de prejuízo.
É exatamente isso que está a acontecer agora.
Com a confiança do mercado a enfraquecer, o prémio das ações, que antes era negociado a 3-4 vezes o valor dos ativos, colapsou para ficar em linha com o valor dos ativos.
Mesmo as empresas de reserva de ativos “orientadas por rendimento” baseadas em ethereum (ETH) ou Solana (SOL) não escapam ao impacto, pois a sua solvência continua intimamente ligada ao preço dos tokens.
