Theo ông, cấu trúc tài chính - chính trị hiện tại của Mỹ đang khiến việc phát hành nợ trở thành điều tất yếu, và chính quá trình đó sẽ buộc Fed phải bơm thanh khoản trở lại hệ thống tài chính, tạo nên môi trường thuận lợi cho Bitcoin và các tài sản kỹ thuật số.
"Hallelujah" is an essay that describes how the Fed's Standing Repo Facility will usher in stealth QE. https://t.co/wsBC4zrqFg pic.twitter.com/c0HqUvxtPW
— Arthur Hayes (@CryptoHayes) November 4, 2025
1. Nợ công - hệ quả tất yếu của cấu trúc chính trị Hoa Kỳ
Arthur Hayes nhắc lại một điều cơ bản nhưng rất quan trọng:
Ngay cả với chính phủ, cũng chỉ có 2 cách để chi tiêu: dùng tiết kiệm (thuế) hoặc vay nợ.
-
Tiết kiệm của chính phủ = Thuế.
Thu nhiều thuế hơn, chi được nhiều hơn. -
Nhưng: tăng thuế thì rất mất lòng dân, còn chi tiêu, phát “quà” thì lại rất dễ lấy lòng cử tri.
Vì vậy, chính trị gia luôn ưu tiên vay nợ thay vì tăng thuế.
Họ “mượn tương lai” (phát hành trái phiếu, vay tiền) để mua phiếu bầu trong hiện tại.
Khi hóa đơn phải trả đến hạn, thường đã là đời chính phủ khác.
=> Kết luận của Hayes: Cấu trúc chính trị khiến hầu hết chính phủ luôn thích vay nợ để chi tiêu.
2. Ai đang thực sự mua nợ Mỹ?
Arthur lần lượt xem xét từng nhóm:
2.1. Ngân hàng trung ương nước ngoài: đang giảm vai trò
Sau khi Mỹ và đồng minh đóng băng tài sản dự trữ của Nga (một cường quốc hạt nhân, xuất khẩu hàng hóa lớn), thông điệp gửi đến toàn thế giới là:
“Không có quốc gia nào thực sự an toàn khi gửi tiền bằng trái phiếu Mỹ.”
Kết quả:
-
Các ngân hàng trung ương nước ngoài chuyển dần từ nắm trái phiếu sang nắm vàng.
-
Giá vàng tăng mạnh sau 2022 là một phần đến từ nỗi sợ bị “tịch thu tài sản” kiểu Nga.
=> Nhóm này không còn là người mua chính của nợ Mỹ nữa.
2.2. Khu vực tư nhân Mỹ: không đủ tiền tiết kiệm
Theo số liệu 2024, tỷ lệ tiết kiệm cá nhân của người Mỹ ~4,6%, trong khi thâm hụt ngân sách liên bang ~6% GDP.
Hiểu nôm na:
-
Người dân tiết kiệm ít hơn thâm hụt của chính phủ.
-
Dù toàn dân Mỹ có đem hết tiết kiệm đi mua trái phiếu, cũng không đủ để gánh hết số nợ chính phủ phát hành.
=> Khu vực tư nhân Mỹ không thể là “người mua biên” (marginal buyer) của trái phiếu.
2.3. Các ngân hàng thương mại lớn: mua, nhưng chưa đủ “gánh team”
4 ngân hàng thương mại lớn nhất của Mỹ trong năm tài khóa 2025:
-
Mua khoảng 300 tỷ USD trái phiếu
-
Trong khi Bộ Tài chính phát hành ~1.992 tỷ USD
=> Ngân hàng vẫn là người mua quan trọng, nhưng không phải người mua cuối cùng bắt buộc phải đứng ra “ăn hết hàng”.
2.4. Các quỹ hedge fund “Relative Value” (RV funds): người mua cuối cùng
Theo chính báo cáo của Fed, các quỹ hedge fund ở Cayman đang trở thành:
Người mua biên (marginal buyer) của trái phiếu Mỹ.
Từ 01/2022 đến 12/2024, khi Fed đang thu hẹp bảng cân đối (QT – giảm mua trái phiếu), thì:
-
Các quỹ này đã mua ròng ~1,2 nghìn tỷ USD trái phiếu Mỹ
-
Tương đương 37% lượng phát hành ròng, gần bằng toàn bộ các nhà đầu tư nước ngoài khác cộng lại
=> Đây chính là nhóm đứng ra hấp thụ lượng nợ mới khổng lồ mà chính phủ Mỹ tung ra trong môi trường Fed không còn QE như trước.
3. Đòn bẩy và repo - mạch máu của thị trường trái phiếu
RV = Relative Value: họ chuyên chơi chiến lược chênh lệch giá (basis trade) giữa:
-
Mua trái phiếu thật (cash Treasuries)
-
Bán hợp đồng tương lai trái phiếu (Treasury futures)
Repo (repurchase agreement) là một dạng vay ngắn hạn có thế chấp.
-
Quỹ RV mua trái phiếu kho bạc, sau đó mang trái phiếu đó đi cầm cố trong thị trường repo để vay tiền mặt qua đêm.
-
Ngày mai trả lại tiền + lãi, nhận lại trái phiếu.
-
Vòng này lặp đi lặp lại từng ngày.
Câu hỏi kế tiếp: “Các quỹ RV lấy đâu ra tiền để mua khối lượng nợ khổng lồ như vậy?”
Câu trả lời nằm ở thị trường repo (repurchase agreement) - nơi các tổ chức tài chính dùng trái phiếu làm tài sản thế chấp để vay USD qua đêm.
Các quỹ RV kiếm lợi nhuận từ chênh lệch rất nhỏ giữa giá trái phiếu thật và hợp đồng tương lai trái phiếu, nên để tạo ra lợi nhuận đáng kể, họ phải sử dụng đòn bẩy cực lớn, tức vay tiền ngắn hạn liên tục qua repo.
Tuy nhiên, thị trường repo phụ thuộc vào hai nguồn cung tiền chính:
-
Các quỹ thị trường tiền tệ (MMFs)
-
Các ngân hàng thương mại
Cả hai nguồn này đang cạn kiệt thanh khoản kể từ khi Fed bắt đầu chính sách thắt chặt (QT) năm 2022.
Khi nhu cầu vay tăng mà nguồn cung tiền giảm, lãi suất repo (SOFR) tăng cao, gây căng thẳng hệ thống.
Nếu tình trạng này kéo dài, các quỹ RV sẽ không thể duy trì vị thế mua trái phiếu, và chính phủ Mỹ sẽ gặp khó khăn trong việc tài trợ nợ công.
4. SRF và “Stealth QE” - cơ chế in tiền ngầm của Fed
Để ngăn chặn kịch bản tắc nghẽn thanh khoản tương tự năm 2019, Fed đã triển khai công cụ Standing Repo Facility (SRF) - cho phép các ngân hàng và tổ chức tài chính cầm cố trái phiếu để vay USD trực tiếp từ Fed với lãi suất cố định (Upper Fed Funds Rate).
Arthur Hayes cho rằng, mỗi khi SRF được sử dụng, Fed thực chất đang in tiền mới, dù không gọi đó là QE (Quantitative Easing).
Khác với QE truyền thống - khi Fed công khai mua trái phiếu dài hạn - SRF là một dạng “QE ngắn hạn, ẩn danh”.
Fed cung cấp thanh khoản vô hạn dưới hình thức “cho vay có thế chấp”, giữ vững ổn định hệ thống mà không bị buộc tội là “in tiền gây lạm phát”.
Theo Hayes, chính sự mở rộng không tránh khỏi của SRF trong tương lai sẽ khiến bảng cân đối của Fed phình to trở lại, và cung USD tăng lên - điều kiện tiên quyết cho một chu kỳ tăng giá mới của Bitcoin.
5. Giai đoạn hiện tại - sự tạm lắng trước cơn sóng lớn
Hiện tại, Bộ Tài chính Mỹ đang vay mạnh (phát hành trái phiếu) nhưng chưa giải ngân chi tiêu do chính phủ đóng cửa tạm thời, khiến lượng tiền bị “hút” khỏi hệ thống mà chưa quay trở lại nền kinh tế.
Tài khoản chính phủ (Treasury General Account - TGA) đang cao hơn mục tiêu khoảng 150 tỷ USD, và phần thanh khoản này vẫn chưa được bơm ngược ra thị trường.
Đây là lý do Hayes cho rằng thị trường crypto đang mềm yếu.
Thanh khoản ngắn hạn suy giảm, trong khi tâm lý nhà đầu tư bị ảnh hưởng bởi sự trùng hợp “kỷ niệm 4 năm kể từ đỉnh Bitcoin 2021” khiến nhiều người lầm tưởng giai đoạn hiện tại là đỉnh chu kỳ.
Tuy nhiên, theo ông, đó là sai lầm: dòng chảy thanh khoản USD không nói dối. Khi Fed buộc phải tiếp tục hỗ trợ hệ thống tài chính qua SRF, nguồn tiền mới sẽ hình thành, và Bitcoin sẽ là người hưởng lợi trực tiếp nhất từ quá trình đó.
6. Kết luận: Khi nợ công trở thành động cơ của thanh khoản, Bitcoin là kênh trú ẩn tối ưu
Bức tranh mà Arthur Hayes phác họa cho thấy một vòng lặp tự củng cố:
-
Chính phủ Mỹ buộc phải vay nợ để duy trì chi tiêu.
-
Các quỹ RV phải dùng đòn bẩy để hấp thụ lượng nợ đó.
-
Khi hệ thống repo gặp căng thẳng, Fed phải bơm tiền qua SRF để duy trì ổn định.
-
Và mỗi lần SRF mở rộng, cung USD lại tăng lên, gián tiếp đẩy giá tài sản khan hiếm như Bitcoin .
Hayes gọi đây là “Stealth QE” - một dạng nới lỏng định lượng không tuyên bố công khai, nhưng hiệu ứng thực tế vẫn là tăng cung tiền và kích hoạt chu kỳ đầu cơ mới.
Vì vậy, giai đoạn “choppy” hiện tại không nên được xem là kết thúc chu kỳ, mà là điểm nén tạm thời trước khi làn sóng thanh khoản kế tiếp bắt đầu.
Trong một thế giới nơi “nợ chính phủ = in tiền”, Bitcoin - với nguồn cung cố định và tính phi tập trung tuyệt đối sẽ là tài sản hưởng lợi cuối cùng.
Đọc thêm:
- Peter Schiff cảnh báo: Washington đang tiếp tay cho bong bóng Bitcoin
- Strive lên kế hoạch IPO SATA để tài trợ mua Bitcoin
- Tharimmune huy động 540 triệu USD đầu tư vào Canton Network
