Quando você encontra o ADL, isso significa que você já ganhou todo o dinheiro do mercado.

Antes de operar contratos perpétuos, você precisa saber que este é um jogo de soma zero.

Autor: Eric, Foresight News

O cofundador da HyperLiquid, Jeff Yan, compartilhou ontem de madrugada algumas opiniões sobre o desempenho da HyperLiquid durante o colapso do mercado no fim de semana, mencionando que “esta foi a primeira vez em mais de dois anos de operação da HyperLiquid que foi ativada a redução automática de alavancagem cruzada (ADL)”.

A redução automática de alavancagem, ou Auto-deleveraging (ADL), é algo que muitas CEXs evitam ao máximo, e também é um tema frequentemente criticado pelos usuários no X. Naturalmente, é compreensível o motivo das reclamações: a redução automática de alavancagem é quando a exchange força o fechamento das posições dos usuários, fazendo com que “ganhem menos dinheiro”. Frequentemente vemos no X reclamações sobre exchanges que, ao ativar o ADL, impedem investidores de obterem os lucros aparentes em contratos de altcoins com baixa liquidez.

Cenários extremos de mercado sempre provocam novas reflexões. Desta vez, a HyperLiquid não apresentou problemas em negociações ou saques durante a queda brusca, enquanto algumas perp DEXs foram forçadas a suspender saques, levando muitos a repensar o verdadeiro valor do ADL.

Fundo de Seguro e ADL

Desde o GMX, tornou-se padrão para perp DEXs terem cofres de protocolo que permitem depósitos externos, o que é, na verdade, a versão on-chain do “fundo de seguro”.

Por exemplo, durante a queda extrema da semana passada, muitas posições alavancadas long foram liquidadas, mas ao mesmo tempo faltava demanda de compra suficiente no mercado (a demanda gerada por novas posições long e fechamento de shorts não era suficiente para absorver as ordens de venda a mercado resultantes das liquidações). Se a situação continuasse, haveria posições long cujo saldo de margem não cobriria mais as perdas geradas.

Nesse momento, o fundo de seguro entra em ação, absorvendo as ordens de compra e venda a mercado resultantes das liquidações para manter o equilíbrio do mercado. Depois disso, quando o preço se estabiliza e novos investidores entram, essas posições absorvidas podem ser gradualmente fechadas, liberando os fundos bloqueados. O fundo de seguro da HyperLiquid é o HLP, e Jeff afirmou que, para otimizar a gestão de risco, o HLP foi dividido em vários subfundos, e cada liquidação é absorvida por apenas um subfundo.

O acionamento do fundo de seguro indica que o mercado já está caminhando para um extremo, e a falta de ordens na direção oposta mostra que a tendência é tão clara que nem mesmo os apostadores mais ousados querem ir contra ela. Se o fundo de seguro não conseguir mais absorver as liquidações contínuas, é necessário recorrer ao ADL, que ninguém quer ver, mas que às vezes é inevitável.

Segundo minha pesquisa, existem dois métodos principais de ADL no mercado. Um é iniciar a redução automática de alavancagem antecipadamente quando os fundos disponíveis do fundo de seguro caem para um certo nível, minimizando o risco sistêmico. O outro é, após o esgotamento do fundo de seguro, quando há insolvência, fechar à força as posições lucrativas ao preço de liquidação das posições perdedoras até que o sistema volte ao equilíbrio. De acordo com a documentação da HyperLiquid, ela adota o segundo método, ou seja, o fato de ter ocorrido o primeiro ADL cruzado em dois anos significa que os fundos do HLP já estavam ou estavam próximos do esgotamento.

Algumas CEXs usam o primeiro mecanismo. Embora algumas exchanges menores possam agir de má-fé para reduzir os lucros dos vencedores, na maioria dos casos, as situações de colateralização e empréstimos circulares nas CEXs são bastante complexas. Em cenários extremos, a intensidade das liquidações pode ser ainda maior do que apenas no mercado de contratos, por isso é necessário deixar uma margem de tolerância.

Quando ocorre o ADL, há regras para definir quem será forçado a sair primeiro, geralmente considerando lucro, alavancagem e tamanho da posição. Ou seja, as baleias com as maiores posições, maiores lucros ou maior alavancagem serão as primeiras a serem retiradas do mercado. Doug Colkitt, fundador da DEX Ambient Finance na Scroll, comentou sobre o ADL no X: “A beleza dos mercados de contratos é que são todos jogos de soma zero, então o sistema nunca quebra. Nem mesmo o bitcoin realmente se desvaloriza, é apenas um monte de dinheiro entediante. Assim como na termodinâmica, em todo o sistema, o valor nunca é criado ou destruído.”

O jogo de soma zero é o grande princípio deste jogo. Quando você entende isso claramente, talvez compreenda mais profundamente o jogo financeiro em que está inserido.

Como aceitar “ganhar menos dinheiro”?

Como mencionado antes, sempre que se fala em ADL, quase sempre há reclamações dos usuários. Para a maioria, cada liquidação ou prejuízo é sentido de forma real, mas os lucros podem ser eliminados automaticamente pelo sistema por falta de liquidez, o que parece extremamente injusto. Os usuários pensam: já que o dinheiro perdido foi para outros usuários, market makers ou até para a exchange, então, quando eu lucro, vocês também devem devolver o dinheiro.

Por isso, você precisa entender o verdadeiro significado de “jogo de soma zero”. No mercado de contratos perpétuos, desconsiderando as taxas, o dinheiro perdido sempre é igual ao dinheiro ganho. Seus oponentes são outros traders de varejo, instituições, market makers e as equipes de trading das exchanges. Quando até mesmo o fundo de seguro, que existe para melhorar a experiência do usuário e não para lucro, quase não consegue cobrir as perdas, significa que não há mais participantes dispostos a ser contraparte para você.

Nesse momento, esperar que uma empresa com fins lucrativos assuma prejuízos incertos para garantir seus lucros certos é praticamente impossível. Em alguns casos, como quedas rápidas causadas por FUD infundado, mesmo que o ADL seja acionado, a exchange pode, por confiança no futuro do projeto, assumir sua posição lucrativa (não descartando o uso de restrições temporárias de saque ou realização de lucros).

Se você só sabe que contratos perpétuos têm modos de margem isolada e cruzada, conhece a taxa de financiamento, sabe calcular alavancagem e preço de liquidação, então você ainda não está pronto para este jogo. “Jogo de soma zero” significa que, quando seu lucro excede a capacidade do sistema, você não pode retirar nem um centavo da própria exchange. Em outras palavras, seu lucro sempre terá um teto implícito, mas se você estivesse vendido em bitcoin desde 1 dólar, enquanto o bitcoin continuar subindo no longo prazo, sua perda não terá limite.

Claro, também podemos ver isso de forma otimista: quando você encontra o ADL, significa que já não há contrapartes suficientes para cobrir sua posição, ou seja, você escolheu o lado certo da tendência antes de todos e persistiu até que todos concordassem com você; também significa que o fundo de seguro da exchange não consegue ou não quer mais absorver ordens de liquidação.

Se a exchange não reduziu maliciosamente seus lucros, parabéns, você já ganhou o máximo possível dentro das regras do jogo e do limite de tolerância de uma empresa com fins lucrativos, sendo o grande vencedor deste jogo.