Tác giả: Dave
Tóm tắt
HYPE đã triển khai một cơ chế mua lại mạnh mẽ (tính đến hiện tại khoảng 1.3 billions USD, chiếm khoảng 46% tổng số token mua lại trong năm 2025), đồng thời có nguồn thu nhập ổn định. Gần như tất cả các nhà nghiên cứu đều rất lạc quan về token này, nhưng hôm nay tôi muốn đưa ra một quan điểm trái chiều: một số yếu tố cấu trúc và vĩ mô khiến HYPE trở thành một thương vụ không còn “ngon” như trước.
1, Mua lại VS Mở khóa
Mua lại luôn là cơ chế chính hỗ trợ giá HYPE, nhiều KOL cũng đã đề cập đến điều này. Tuy nhiên, việc mở khóa token trong tương lai cũng không thể bị bỏ qua.
Bắt đầu từ ngày 2025‑11‑29, sẽ có 373 millions HYPE được mở khóa (chiếm khoảng 37% tổng cung), mỗi ngày khoảng 215,000 HYPE, thời gian mở khóa kéo dài 24 tháng. Theo giá hiện tại, điều này sẽ tạo ra áp lực cung tiềm năng khoảng 200 millions USD/tháng.
So sánh với đó, tổng số tiền mua lại trong năm 2025 là 644.64 millions USD, trung bình mỗi tháng khoảng 65.5 millions USD, nguồn vốn mua lại đến từ 97% phí giao dịch. Việc mua lại hàng ngày chỉ có thể bao phủ 25‑30% lượng mở khóa hàng ngày. Dù doanh thu tiếp tục tăng trưởng mạnh mẽ, khả năng mua lại cũng khó có thể hấp thụ lượng mở khóa lớn như vậy, chắc chắn sẽ dẫn đến áp lực giảm giá.
2, Rủi ro chu kỳ thị trường & Tính dễ tổn thương về định giá
Hiện tại, gần như tất cả các định giá về HYPE (bao gồm cả chỉ số P/E được trích dẫn rộng rãi, thực chất là theo mô hình tính ttm) đều dựa trên dữ liệu mạnh mẽ của vài tháng gần đây, tức là trong thị trường tăng giá. Nhưng với tư cách là người từng trải qua thị trường gấu năm 2022, tôi cho rằng yếu tố chu kỳ vĩ mô là biến số then chốt cần được đưa vào. Ít nhất trong tương lai gần, xác suất thị trường gấu không thấp hơn thị trường bò, các giả định và chỉ số cốt lõi đều bị thách thức.
2.1 Tổng quan hiện tại
Các chỉ số doanh thu hiện tại thực sự rất mạnh:
-
· Doanh thu hàng năm: 1.2 billions USD
-
· Định giá pha loãng hoàn toàn (FDV): 31.6 billions USD
-
· Nguồn cung lưu thông: 20 billions USD (nguồn dữ liệu: Defillama)
-
· TTM PE khoảng 16.67
· Tăng trưởng doanh thu tổng hợp hàng tháng từ 2024‑12 đến 2025‑08 là +11.8%
Những con số này so với hầu hết các công ty Mỹ có vẻ rất hấp dẫn, nhưng vấn đề cũng nằm ở đây — trong thị trường gấu sắp tới, HYPE có thể đối mặt với tình trạng “Davis Double Kill” nghiêm trọng hơn các dự án khác.
2.2 Kịch bản thị trường gấu và Davis Double Kill
Nhìn lại quá khứ. Khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh viễn và giá BTC có hệ số tương quan > 0.8 (xuyên suốt các chu kỳ)
-
· Thị trường gấu năm 2022: Khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh viễn giảm 70% so với đỉnh năm 2021.
-
· Phụ thuộc vào doanh thu: 91% đến từ phí giao dịch, rất dễ bị ảnh hưởng bởi biến động khối lượng giao dịch.
-
· Rút tiền bị trì hoãn: Kho quỹ HLP cần khóa 4 ngày, rút tiền trên sàn tập trung cần 24‑48 giờ
Đây là cấu trúc kinh điển của Davis Double Kill: Giá tài sản crypto giảm → khối lượng giao dịch & phí giao dịch giảm, đồng thời hệ số định giá co lại → tạo thành vòng xoáy tiêu cực.
Định giá $HYPE phần lớn dựa trên hiệu suất của thị trường bò năm vừa qua. Tuy nhiên, trong lĩnh vực Web3, doanh thu có tính chu kỳ rất cao. Chúng ta cũng nên điều chỉnh các giả định cơ bản tương ứng.
Khác với thị trường chứng khoán Mỹ, nếu nhìn dài hạn thì S&P từ năm 2008 gần như tăng trưởng ổn định, nhưng thị trường crypto vẫn thể hiện đặc trưng chu kỳ tăng sốc giảm sốc. Dù các yếu tố vĩ mô khó định lượng, nhưng việc nắm bắt được tính chu kỳ này chính là điểm khác biệt giữa trader giỏi và trader xuất sắc trong ngành.
2.3 Chỉ số gốc crypto
Chúng ta biết rằng, ngay cả trong tài chính truyền thống, chỉ số P/E cũng không phải là chỉ số duy nhất, còn có EV/EBITDA, P/FCF, ROIC, đối với HYPE, một số chỉ số quan trọng khác cũng cần được xem xét. Bao gồm:
-
TVL: 4.3 billions USD, nhưng đã giảm rõ rệt so với đỉnh 6.1 billions USD vào tháng 9/2025.
-
P/TVL: 2.0 (Solana là 1.5).
Thị phần: Thị phần đã giảm từ đỉnh 80% xuống còn 70%, credit to “ngựa ô” Aster. Tất nhiên còn có lighter edgex và nhiều cái tên khác.
3, Dave ngu ngốc đang FUD HYPE? Không hoàn toàn như vậy
Dù hiện tại tôi không đồng ý đầu tư vào HYPE, nhưng quan điểm bearish của tôi chỉ áp dụng cho góc nhìn trung hạn. Nếu chúng ta nhìn vào chu kỳ đầu tư dài hạn 2-5 năm, HYPE hoàn toàn xứng đáng để đầu tư. Điều này không cần phải giải thích nhiều.
Một quyết định đầu tư hoàn chỉnh phụ thuộc vào nhiều yếu tố, bao gồm tỷ trọng vị thế, khả năng chịu drawdown và mục tiêu đầu tư, v.v.
Tất cả các dự án đều chịu áp lực trong thị trường gấu, vậy lối thoát là gì?
Thị trường prediction market hiện tại có thể có tỷ lệ lợi ích/rủi ro cao hơn, @a16z research cho biết correlation giữa prediction market và thị trường chung chỉ là 0.2‑0.4, so với $HYPE là > 0.8.
Hơn nữa, năm 2026 sẽ có nhiều sự kiện được quan tâm cao như World Cup (kỳ cuối của nhiều lão tướng như Messi, Ronaldo), bầu cử giữa kỳ Mỹ, Thế vận hội mùa đông, giải vô địch thế giới Liên Minh Huyền Thoại, v.v., cùng nhiều game, phim, anime ra mắt như GTA6, có thể dự đoán sẽ là năm bùng nổ cá cược. Rất nhiều dòng tiền ngoài ngành có thể sẽ đổ vào lĩnh vực này, thậm chí ảnh hưởng đến Nasdaq. Nếu đi theo xu hướng trung hạn, các dự án prediction market rất đáng chú ý.
