Інфляція не відступає, зайнятість застопорилася, розкол у Федеральній резервній системі: наступна хвиля фінансової бурі в тіні стагфляції

«Голос ФРС» Нік Тіміраос у своїй останній статті зазначає, що за майже вісім років перебування на посаді голови ФРС Джерома Пауелла всередині центрального банку виникла майже безпрецедентна розбіжність, яка кидає тінь на майбутній шлях зниження ставок.

Серед посадовців з’явилися розколи, а предметом суперечок стало питання, що становить більшу загрозу — стійка інфляція чи слабкий ринок праці. Навіть якщо офіційні економічні дані знову почнуть публікуватися, це не обов’язково згладить ці розбіжності.

Попри те, що інвестори загалом вважають імовірність зниження ставки на наступному засіданні ФРС досить високою, цей внутрішній розкол вже ускладнив плани, які ще менше двох місяців тому здавалися здійсненними.

Дебати між «яструбами» та «голубами»

Коли у вересні політики погодилися знизити ставку на 25 базисних пунктів, 10 із 19 посадовців (ледь більше половини) очікували подальшого зниження у жовтні (UTC+8) та грудні (UTC+8). Такий темп трьох послідовних знижень відповідав би діям Пауелла минулого року та у 2019 році.

Однак група «яструбів» поставила під сумнів необхідність подальшого зниження ставок. Після того, як наприкінці жовтня посадовці знову знизили ставку, довівши її до поточного діапазону 3,75% – 4%, їхня опозиція стала ще жорсткішою. Згідно з публічними коментарями та нещодавніми інтерв’ю, дебати щодо дій у грудні (UTC+8) особливо гострі, а «яструби» рішуче виступають проти попередньо запланованого третього зниження.

Тіміраос підкреслює, що насправді Пауелл на тій пресконференції так прямо спростував очікування ринку щодо подальшого зниження ставки саме для того, щоб керувати цим розділеним комітетом, розкол якого здається невиліковним.

Зупинка роботи уряду посилила ці розбіжності, оскільки це призвело до призупинення публікації звітів про зайнятість та інфляцію, які могли б допомогти згладити такі суперечки. У цей період вакууму даних посадовці могли посилатися на приватні опитування чи чутки, які підкріплювали їхні попередні оцінки.

Ця динаміка відображає посилення голосів двох основних таборів, тоді як позиція центристів похитнулася.

«Голуби» турбуються про слабкість ринку праці, але їм бракує нових доказів, які б переконливо обґрунтовували подальше зниження ставки. «Яструби» ж скористалися можливістю виступити за паузу у зниженні. Вони вказують на стабільні споживчі витрати та висловлюють занепокоєння, що компанії готуються перекласти підвищення цін, пов’язаних із тарифами, на споживачів.

Чи знизять посадовці ставку знову на засіданні 9–10 грудня (UTC+8), наразі невідомо. Нові дані можуть поставити крапку у цій дискусії. Деякі посадовці вважають, що засідання у грудні (UTC+8) та січні наступного року (UTC+8) є взаємозамінними, що робить кінцевий термін наприкінці року дещо штучним. Інший варіант — зниження ставки у грудні (UTC+8) із супровідним підвищенням порогу для подальших знижень у майбутньому.

Тіміраос зазначає, що ці розбіжності виникають через нинішню незвичайну економічну ситуацію: інфляція перебуває під тиском зростання, а зростання зайнятості зупинилося — це іноді називають «стагфляцією». Багато економістів пов’язують це з масштабними змінами політики адміністрації Трампа у сферах торгівлі та імміграції. Головний економіст KPMG Даян Свонк зазначає: «Прогнозувати м’яку стагфляцію легко, але пережити її — зовсім інше».

Останні офіційні дані, опубліковані до зупинки уряду, показали, що ключовий інфляційний індикатор у серпні становив 2,9% — значно вище цілі ФРС у 2% і вище 2,6% навесні цього року, але нижче прогнозів, зроблених після підвищення тарифів президентом Трампом на початку року.

Три ключові питання

Тіміраос підкреслює, що наразі посадовці розходяться у думках щодо трьох ключових питань, і кожне з них вплине на майбутню політику.

По-перше, чи буде зростання цін, викликане тарифами, одноразовим? «Яструби» побоюються, що після першої хвилі тарифів компанії наступного року перекладуть ще більше витрат на споживачів, що призведе до стійкого цінового тиску. «Голуби» вважають, що небажання компаній перекладати витрати свідчить про слабкий попит, який не може підтримувати інфляцію.

По-друге, чи зниження темпів зростання зайнятості — з 168 тисяч у 2024 році до середнього показника лише 29 тисяч за три місяці до серпня (UTC+8) — є наслідком слабкого попиту на працівників чи скорочення пропозиції робочої сили через зменшення імміграції? Якщо перше, то збереження високих ставок може призвести до рецесії. Якщо друге — зниження ставки може надмірно стимулювати попит.

По-третє, чи залишаються ставки у стримуючому діапазоні? «Яструби» вважають, що після цьогорічного зниження на 50 базисних пунктів ставки вже перебувають або близькі до нейтрального рівня, який не стимулює і не стримує зростання, тому подальше зниження є ризикованим. «Голуби» ж вважають, що ставки все ще стримують економіку, залишаючи простір для підтримки ринку праці без повторного розпалювання інфляції.

«Люди просто мають різний рівень схильності до ризику», — сказав Пауелл після жовтневого (UTC+8) засідання. — «Тому це призводить до різних точок зору».

Балансування Пауелла

Посадовці сперечаються щодо цих питань вже кілька місяців. Пауелл у своїй промові у серпні (UTC+8) у Джексон-Гоул, Вайомінг, намагався заспокоїти дебати, заявивши, що вплив тарифів буде тимчасовим, а слабкість ринку праці відображає недостатній попит, тим самим підтримавши «голубів» і зниження ставки. Дані, опубліковані через кілька тижнів, підтвердили його стратегію: зростання зайнятості майже зупинилося.

Втім, така позиція у промові була радикальнішою, ніж могли прийняти деякі його колеги. До засідання 29 жовтня (UTC+8) «яструби» вже зміцнили свої позиції. Голова Федерального резервного банку Канзас-Сіті Шмідт проголосувала проти зниження ставки у тому місяці. Голови регіональних ФРБ, які не мають права голосу, включаючи голову Клівлендського ФРБ Местер і голову Далласького ФРБ Логан, також швидко публічно виступили проти зниження ставки.

На післязасіданнєвій пресконференції Пауелл навіть не дочекався запитань журналістів і одразу заявив, що зниження ставки у грудні (UTC+8) не є вирішеним питанням.

Пауелл тоді виконував свій обов’язок, забезпечуючи, щоб голоси різних таборів у комітеті були почуті. Таке «керування комітетом» допомагає досягати консенсусу, коли потрібно діяти.

Тіміраос також звертає увагу на «історію політики» Пауелла. У минулому Пауелл заохочував колег розкривати такі сигнали у заявах про політику, опублікованих до пресконференції. Згідно з протоколом засідання ФРС у липні 2019 року (UTC+8), оприлюдненим раніше цього року, він сказав: «Пресконференція — найгірший час для зміни очікувань щодо політики».

Тіміраос додає, що тоді він також стикався з подібними побоюваннями: табір «яструбів» опирався зниженню ставки, а посадовці турбувалися, що інвестори надто впевнені у наступних кроках. Пауелл і його колеги обережно добирали слова, щоб подати обережні сигнали.

Але минулого місяця, якби для відображення занепокоєння «яструбів» було розширено заяву, це відштовхнуло б «голубів», тому Пауеллу довелося особисто донести це повідомлення. Пауелл сказав: «Зараз дедалі більше людей вважає, що, можливо, нам слід принаймні «почекати» з цим питанням і подивитися ще одне засідання».

Зміна позиції голови Федерального резервного банку Чикаго Гулсбі ілюструє цю зміну настроїв. У вересні (UTC+8) він був одним із двох посадовців, які очікували лише одного зниження ставки цього року, опинившись між «голубами», які прогнозували ще два зниження, і «яструбами», які не хотіли подальших знижень.

Хоча вважати, що тарифи призведуть лише до одноразового зростання цін, є розумним, «яструби» побоюються, що досвід 1970-х або 2021–22 років свідчить: це може бути великою помилкою. Гулсбі минулого тижня в інтерв’ю сказав: «Три роки «тимчасового» зростання цін не можна вважати тимчасовим».

Розбіжності залишаються

Дані про інфляцію за вересень (UTC+8), опубліковані за кілька днів до рішення у жовтні (UTC+8), були неоднозначними. Через різке уповільнення зростання вартості житла загальні показники виявилися м’якшими, ніж очікувалося. Але «яструби» звернули увагу на тривожні деталі: базовий індекс, що виключає волатильні ціни на продукти харчування та енергоносії, за останні три місяці зріс у річному вимірі з 2,4% у червні (UTC+8) до 3,6%. Показник не житлових послуг, який не повинен прямо залежати від тарифів, також залишався стійким. Гулсбі сказав: «Поки ми не побачимо, як «останнє світло» згасне, інфляція рухається у неправильному напрямку».

З посиленням позицій «яструбів» «голуби» стали рідше висловлюватися публічно, але не відмовилися від своїх поглядів. Серед «голубів» особливо виділяються троє посадовців, призначених Трампом, який чітко заявляв про бажання знизити ставки.

Колишній радник Білого дому, член ради директорів Міллер, який приєднався до ФРС перед вересневим (UTC+8) засіданням, одразу проголосував проти, виступаючи за більш значне зниження на 50 базисних пунктів. Ще двоє — члени ради директорів Бауман і Воллер — входять до п’ятірки фіналістів на посаду голови ФРС після Пауелла наступного року.

«Голуби» вважають, що нинішня ситуація майже не схожа на 2021–22 роки, і побоюються, що ФРС недостатньо реагує на уповільнення ринку праці. Але перерва у публікації даних грає їм не на руку. Хоча альтернативних даних про зайнятість багато, інформація про ціни набагато фрагментованіша. «Яструби» попереджають, що коли ФРС на початку наступного року вийде з туманності даних, може виявитися, що інфляція залишається високою.

Голова Федерального резервного банку Сан-Франциско Дейлі у статті, опублікованій у понеділок, виклала позицію «голубів», заявивши, що уповільнення зростання заробітної плати свідчить про те, що уповільнення зайнятості відображає зниження попиту на робочу силу, а не нестачу пропозиції. Вона попередила, що надмірна зосередженість на запобіганні інфляції у стилі 1970-х може знищити потенційний підйом продуктивності, подібний до 1990-х. Вона написала, що економіка ризикує «втратити робочі місця та зростання у цьому процесі».

Тіміраос підсумовує, що навіть після відновлення публікації даних, нові показники навряд чи легко вирішать ці розбіжності, оскільки вони часто зводяться до того, як серйозно ставитися до ризиків, які можуть проявитися лише через кілька місяців або навіть пізніше.