Citadel оказывает давление на SEC, чтобы классифицировать разработчиков с открытым исходным кодом как незарегистрированных биржевых брокеров — Uniswap отвечает
2 декабря Citadel Securities направила в SEC 13-страничное письмо, в котором утверждается, что децентрализованные протоколы, способствующие торговле токенизированными акциями США, уже соответствуют установленным законом определениям бирж и брокеров-дилеров, и регуляторы должны относиться к ним соответственно.
Два дня спустя Инвестиционный консультативный комитет SEC собрал панель по токенизированным акциям, на которой стало ясно, что вопрос больше не в том, могут ли акции перейти в on-chain, а в том, возможно ли это без разрушения permissionless-архитектуры, на которой построен DeFi.
Разрыв между этими двумя позициями теперь определяет самую значимую регуляторную борьбу в криптоиндустрии со времён дебатов по тесту Хауи.
Письмо Citadel поступило в тот момент, когда токенизированные акции перестали быть просто мысленным экспериментом. Компания в принципе приветствует токенизацию, но настаивает, что для реализации её преимуществ необходимо применять «ключевые фундаментальные принципы и защиту инвесторов, которые лежат в основе справедливости, эффективности и устойчивости рынка акций США».
Другими словами, в документе говорится, что компании, желающие торговать токенизированными акциями Apple, должны соблюдать правила Nasdaq, включая прозрачные комиссии, консолидацию отчётности, рыночный надзор, справедливый доступ и регистрацию в качестве биржи или брокера-дилера.
В заявлении предупреждается, что предоставление широких исключений для DeFi-платформ создаёт теневой рынок акций США, на котором ликвидность фрагментируется, розничные инвесторы теряют защиту Закона о биржах, а действующие игроки сталкиваются с регуляторным арбитражем со стороны незарегистрированных конкурентов.
В течение нескольких часов основатель Uniswap Хейден Адамс ответил в X, назвав позицию Citadel попыткой «относиться к разработчикам программного обеспечения децентрализованных протоколов как к централизованным посредникам».
Он упомянул ConstitutionDAO — краудфандинговую инициативу 2021 года, собравшую 47 миллионов долларов в Ethereum для участия в аукционе первой редакции Конституции в Sotheby’s, но проигравшую ставке Гриффина в 43,2 миллиона долларов.
Кроме того, Адамс сосредоточился на аргументе Citadel о справедливом доступе, назвав это «настоящей наглостью» со стороны доминирующего игрока в розничных потоках ордеров. Обсуждение затронуло основное нарративное противостояние криптоиндустрии: permissionless-код против контроля со стороны посредников, и задало тон для панели 4 декабря.
Законодательная рамка, которую Citadel хочет закрыть
Citadel подробно рассматривает определения в Exchange Act, чтобы обосновать свою позицию. Биржа — это «любая организация, ассоциация или группа лиц», которая «предоставляет площадку или средства для встречи покупателей и продавцов ценных бумаг».
Правило 3b-16 уточняет, что система функционирует как биржа, если она объединяет ордера с помощью установленных, недискреционных методов, и если покупатели и продавцы соглашаются на сделку.
Citadel утверждает, что многие DeFi-протоколы соответствуют всем трём критериям: существует «группа лиц» за протоколом (основатели, организации управления, фонды), протокол объединяет покупателей и продавцов с помощью недискреционного кода (автоматические маркетмейкеры, on-chain книги ордеров), а пользователи соглашаются на сделку при отправке транзакций.
Та же логика распространяется и на статус брокера-дилера.
Citadel перечисляет DeFi-трейдинговые приложения, провайдеров кошельков, AMM, поставщиков ликвидности, searchers, валидаторов, разработчиков протоколов и разработчиков смарт-контрактов.
Для каждого из них указываются комиссии за транзакции, вознаграждения в governance-токенах или платежи за маршрутизацию ордеров. Подразумевается, что протоколы, получающие доход, связанный с торговлей ценными бумагами, даже через код, должны регистрироваться.
Такой подход соответствует действиям SEC в 2024 году против Rari Capital, когда DeFi-протокол кредитования и его основатели были обвинены в деятельности незарегистрированных брокеров. Citadel хочет, чтобы случай Rari стал образцом.
Требование справедливого доступа стало точкой конфликта. Биржи и ATS должны применять объективные критерии ко всем пользователям, устраняя дискриминацию в отношении того, кто может торговать и какие комиссии платить.
В письме Citadel отмечается, что «для незарегистрированных DeFi-трейдинговых систем нет эквивалентных требований, что позволяет им произвольно ограничивать доступ или отдавать предпочтение определённым участникам».
Адамс выбрал этот абзац для скриншота, утверждая, что Citadel не может достоверно утверждать, что в DeFi нет справедливого доступа, когда сама компания доминирует в розничных потоках ордеров от таких брокеров, как Robinhood.
Армани Ферранте, основатель Backpack, добавил:
«‘DeFi’ чётко не определён, и все эти обсуждения — сравнение яблок с апельсинами. Есть CEX. Нерегулируемые CEX. DEX. И нерегулируемые CEX, притворяющиеся DEX.»
Что показала панель 4 декабря
Заседание Инвестиционного консультативного комитета SEC рассматривало токенизированные акции в рамках традиционной рыночной структуры, а не как крипто-новинку.
Панель, модераторами которой выступили Эндрю Парк и Джон Гулливер, объединила представителей Coinbase, BlackRock, Robinhood, Nasdaq, Citadel Securities и Galaxy Digital.
В повестке дня рассматривались вопросы, как выпуск, торговля, клиринг, расчёты и защита инвесторов могут работать в рамках существующих правил, с явным акцентом на нативный выпуск против wrapper-моделей, применимость Regulation NMS, взаимодействие между цепочками, а также механизмы расчётов и коротких продаж.
Комиссар Креншоу представила скептическую точку зрения. Она отметила, что многие токенизированные акции, предлагаемые как wrapped-экспозиция, не являются один-к-одному копиями базовых акций, а права собственности и привилегии по ним могут быть неясными или не связанными с эмитентами.
Кроме того, она поставила под вопрос, не приведёт ли смягчение требований только потому, что продукт размещён на блокчейне, к регуляторному арбитражу.
Такой подход сочетается с акцентом повестки дня на различие между настоящими правами, аналогичными акциям, и токенами-двойниками.
Председатель Пол Аткинс возразил, представив токенизацию как проект модернизации американских рынков капитала, утверждая, что Комиссия должна позволить рынкам перейти в on-chain, сохраняя лидерство США в мировой финансовой системе.
Вне заседания сопротивление со стороны традиционных игроков усилилось. World Federation of Exchanges предупредила SEC против широких послаблений, которые позволили бы крипто-компаниям продавать токенизированные акции без традиционного регуляторного периметра.
SIFMA повторила технологически нейтральную позицию, поддерживая инновации, но настаивая, что токенизированные ценные бумаги должны оставаться подчинёнными основным правилам защиты инвесторов и целостности рынка, а любые исключения должны быть узкими.
Ранее Nasdaq предложила рассматривать квалифицированные токенизированные акции как взаимозаменяемые с традиционными акциями в одной книге ордеров, с тем же CUSIP и теми же существенными правами, что соответствует направлению, которого, по-видимому, придерживается Аткинс.
Конкурирующие теории контроля
Теория Citadel заключается в том, что ценная бумага остаётся ценной бумагой, независимо от реестра.
Если вы объединяете покупателей и продавцов акций Apple, даже токенизированных, с помощью автоматизированного кода и взимаете комиссии, вы выполняете функции биржи или брокера-дилера и должны соответствовать этим обязательствам.
Этот взгляд рассматривает код как инфраструктуру, а не идеологию. Предполагается, что защита инвесторов обеспечивается ответственностью посредников, а не техническим дизайном.
Теория Адамса рассматривает open-source код как нечто отличное от посредников. Смарт-контракт не имеет клиентов, не хранит активы, не осуществляет дискрецию и не вписывается в модель Exchange Act середины XX века.
Отнесение разработчиков протоколов к брокерам смешивает написание программного обеспечения с ведением бизнеса и даёт действующим игрокам право вето на существование новых технологий.
Этот взгляд предполагает, что защита обеспечивается прозрачностью и отсутствием разрешений: любой может проверить код, форкнуть его или построить конкурирующую инфраструктуру.
Комиссар Хестер Пирс, возглавляющая Crypto Task Force SEC, заняла позицию, более близкую к Адамсу.
В заявлении в феврале она отметила, что обычные разработчики DeFi-фронтендов и open-source разработчики не должны автоматически подпадать под стандарты бирж и брокеров только за публикацию кода или запуск некастодиального интерфейса.
Тем не менее, в письме Citadel прямо перечислены «разработчики DeFi-протоколов» и «разработчики смарт-контрактов» как потенциальные посредники, которые проектируют, внедряют и поддерживают инфраструктуру, одновременно получая комиссии за исполнение сделок, осуществление прав управления и приоритизацию сетевого трафика.
Если развертывание смарт-контракта, позволяющего пользователям торговать токенизированными акциями, делает кого-то брокером-дилером, подпадающим под требования по чистому капиталу, хранению активов и KYC, то open-source разработка протоколов становится юридически невозможной.
Что будет дальше
Сигнал на 2026 год таков: SEC будет проверять, могут ли токенизированные акции существовать в той же архитектуре прав инвесторов и рыночной целостности, которая регулирует сегодняшние акции.
Аткинс предложил инновационное исключение — контролируемую песочницу, которая позволит некоторым платформам токенизированных акций работать без полной регистрации, пока агентство изучает риски.
Панель 4 декабря представила это исключение как стресс-тест на соответствие, а не как всеобщее освобождение.
Главная нерешённая борьба — будут ли инновационные пути жёстко привязаны к Regulation NMS и существующим обязательствам посредников, или SEC рассмотрит более широкие экспериментальные исключения, которых опасаются группы TradFi, так как они могут фрагментировать ликвидность и ослабить защиту.
Если SEC поддержит Citadel, DeFi-протоколы, работающие с токенизированными акциями, столкнутся с требованиями по соблюдению, разработанными для Fidelity и Morgan Stanley, что приведёт к уходу активности за рубеж или в серые wrapper-структуры.
Если поддержит Адамса, традиционные участники будут утверждать, что агентство создало регуляторный арбитраж, и последуют судебные иски от SIFMA и World Federation of Exchanges.
Итог определит, смогут ли токенизированные акции США торговаться на публичных блокчейнах в духе permissionless, на котором построен DeFi, или же открытие фондового рынка для on-chain-расчётов приведёт к закрытию открытой архитектуры DeFi в Америке.
Гриффин сделал свою ставку. Теперь SEC решает, кто получит архитектуру.
Публикация Citadel pushes SEC to classify open-source developers as unregistered stockbrokers – Uniswap fires back впервые появилась на CryptoSlate.
Дисклеймер: содержание этой статьи отражает исключительно мнение автора и не представляет платформу в каком-либо качестве. Данная статья не должна являться ориентиром при принятии инвестиционных решений.
Вам также может понравиться
Цена Bitcoin опускается ниже 88K, аналитики винят нервы перед заседанием FOMC

Черный список Bitcoin от MSCI — это крипто-ужастик или просто плохая идея?

Аналитик утверждает, что коррекция Bitcoin — это нормально: США подтолкнут BTC выше?
Bitcoin держится около $89,000, в то время как аналитики утверждают, что последняя коррекция указывает на охлаждение, а не на полноценный медвежий рынок.

