Glassnode: Bitcoin apresenta sinais de colapso como em 2022? Atenção para uma faixa crítica

Título original: Echoes of Early 2022

Fonte original: CryptoVizArt, Chris Beamish, Antoine Colpaert, Glassnode

Tradução original: BitpushNews

 

Resumo

· O Bitcoin permanece acima da True Market Mean, mas a estrutura de mercado mais ampla agora se assemelha ao primeiro trimestre de 2022, com mais de 25% do fornecimento em situação de prejuízo.

· O momentum de capital permanece positivo, apoiando a consolidação, embora esteja bem abaixo do pico de meados de 2025.

· O intervalo de quantil 0,75–0,85 (US$ 96,1K–US$ 106K) é uma área chave para restaurar a estrutura de mercado; uma quebra abaixo aumentará o risco de queda.

· Os fluxos de ETF tornaram-se negativos, o CVD spot acumulado recuou, indicando enfraquecimento da demanda.

· O open interest de futuros caiu, as taxas de financiamento foram redefinidas para neutras, refletindo uma postura de aversão ao risco.

· O mercado de opções apresenta compressão da volatilidade implícita (IV), enfraquecimento do skew, e o fluxo de capital mudou de opções de venda para vendas cautelosas de calls. As opções parecem subvalorizadas, com a volatilidade realizada superando a implícita, pressionando os traders short-gamma.

· No geral, o mercado permanece frágil e depende da manutenção de áreas-chave de custo base, a menos que choques macroeconômicos quebrem o equilíbrio.

Insights On-chain

Formação de fundo ou colapso?

Nas últimas duas semanas, o preço do Bitcoin caiu e encontrou suporte próximo a um ponto de ancoragem de avaliação chamado True Market Mean — a base de custo de todas as moedas não adormecidas (excluindo mineradores). Esse nível geralmente marca a linha divisória entre uma fase levemente bearish e um bear market profundo. Embora o preço tenha recentemente se estabilizado acima desse limiar, a estrutura de mercado mais ampla está cada vez mais ecoando a dinâmica do primeiro trimestre de 2022.

Usando o Supply Quantiles Cost Basis Model (modelo que rastreia a base de custo dos clusters de fornecimento detidos pelos principais compradores), essa semelhança se torna ainda mais clara. Desde meados de novembro, o preço à vista caiu abaixo do quantil 0,75, atualmente negociando em torno de US$ 96,1K, deixando mais de 25% do fornecimento em situação de prejuízo.

Isso cria um equilíbrio frágil entre o risco de capitulação dos principais compradores e o potencial de formação de fundo devido ao esgotamento dos vendedores. No entanto, até que o mercado consiga recuperar o quantil 0,85 (cerca de US$ 106,2K) como suporte, a estrutura atual permanece altamente sensível a choques macroeconômicos.

A dor domina

Com base nessa perspectiva estrutural, podemos ampliar a observação do fornecimento dos principais compradores através do indicador “Total Supply in Loss”, para medir o grau de predominância do prejuízo, ou seja, a dor não realizada.

A média móvel simples de 7 dias desse indicador (7D-SMA) subiu para 7,1 milhões de BTC na semana passada — o nível mais alto desde setembro de 2023 — destacando que a expansão de preços do bull market de mais de dois anos agora enfrenta dois estágios rasos de formação de fundo.

O tamanho atual do fornecimento em prejuízo (entre 5 milhões e 7 milhões de BTC) é surpreendentemente semelhante ao mercado lateral do início de 2022, reforçando ainda mais a semelhança mencionada acima. Essa comparação enfatiza novamente que a True Market Mean é o limiar crítico que distingue uma fase levemente bearish da transição para um bear market mais claro.

Momentum ainda positivo

Apesar da forte semelhança com o primeiro trimestre de 2022, o momentum de capital que entra no Bitcoin ainda permanece levemente positivo, o que ajuda a explicar o suporte próximo à True Market Mean e a subsequente recuperação acima de US$ 90K.

Esse momentum de capital pode ser medido pela Net Change in Realized Cap, atualmente em +US$ 8,69 bilhões por mês — bem abaixo do pico de julho de 2025 de US$ 64,3 bilhões/mês, mas ainda positivo.

Enquanto o momentum de capital permanecer acima de zero, a True Market Mean pode continuar servindo como uma zona de consolidação e potencial formação de fundo, ao invés do início de uma queda mais profunda.

Margem de lucro dos holders de longo prazo diminui

Manter um regime de entrada de capital positivo significa que a nova demanda ainda consegue absorver as realizações de lucro dos investidores de longo prazo. O SOPR dos holders de longo prazo (30D-SMA, que mede a razão entre o preço à vista gasto por holders de longo prazo ativos e sua base de custo) caiu acentuadamente com a queda de preço, mas ainda permanece acima de 1 (atualmente em 1,43). Essa tendência emergente de margem de lucro ecoa novamente a estrutura do primeiro trimestre de 2022: os holders de longo prazo continuam vendendo com lucro, mas a margem está diminuindo.

Embora o momentum de demanda no início de 2022 fosse mais forte, a liquidez continua caindo, o que obriga os comprados a defender a região acima da True Market Mean até que uma nova onda de demanda entre no mercado.

Insights Off-chain

Demanda por ETF enfraquece

Indo para o mercado à vista, os fluxos líquidos dos ETFs de Bitcoin dos EUA deterioraram-se significativamente, com sua média de 3 dias caindo firmemente para território negativo ao longo de novembro. Isso marca o fim do estado de entradas contínuas que sustentaram os preços no início do ano, refletindo um arrefecimento na alocação de novo capital.

Os fluxos de saída estão amplamente distribuídos entre os emissores, indicando que, à medida que as condições de mercado enfraquecem, os participantes institucionais adotaram uma postura mais cautelosa. O mercado à vista agora enfrenta um cenário de demanda enfraquecida, reduzindo o suporte imediato do lado comprador e tornando os preços mais sensíveis a choques externos e volatilidade macroeconômica.

Compra à vista enfraquece

Com o enfraquecimento da demanda por ETF, o CVD acumulado nas principais exchanges também recuou, com Binance e plataformas agregadoras mantendo uma tendência negativa contínua.

Isso indica que a pressão de venda impulsionada por ordens de mercado está aumentando de forma constante, com traders buscando reduzir riscos em vez de acumular, cruzando o spread de compra e venda. Até mesmo a Coinbase, normalmente vista como um termômetro da força de compra dos EUA, está estável, indicando uma retração generalizada da convicção no mercado à vista.

Com os fluxos de ETF e o CVD spot tendendo para uma postura defensiva, o mercado agora depende de uma base de demanda mais fraca, tornando os preços mais suscetíveis a quedas contínuas e volatilidade impulsionada por fatores macroeconômicos.

Open interest segue em queda

Estendendo essa tendência de enfraquecimento da demanda para o mercado de derivativos, o open interest de futuros continuou caindo de forma constante no final de novembro. Embora a redução seja suave, ela é contínua, eliminando grande parte das posições especulativas acumuladas durante a tendência de alta anterior. Sem alavancagem significativa entrando no mercado, os traders parecem relutantes em expressar convicções direcionais, preferindo adotar uma postura conservadora e avessa ao risco à medida que os preços caem.

O complexo de derivativos agora opera com alavancagem visivelmente menor, indicando uma clara falta de apetite especulativo e reduzindo a probabilidade de volatilidade extrema impulsionada por liquidações.

Taxas de financiamento neutras sinalizam redefinição

Com o open interest continuando a encolher, as taxas de financiamento perpétuo esfriaram para uma zona aproximadamente neutra, oscilando em torno de zero durante a maior parte do final de novembro. Isso marca uma mudança clara em relação às taxas de financiamento positivas observadas durante o período de expansão anterior, indicando que o excesso de posições compradas foi amplamente fechado. Importante notar que os períodos de taxas de financiamento levemente negativas ainda são breves, sugerindo que, apesar da queda de preços, os traders não estão construindo agressivamente posições vendidas.

Essa estrutura de financiamento neutra a levemente negativa indica um mercado de derivativos mais equilibrado, sem excesso de posições compradas, reduzindo a vulnerabilidade à queda e potencialmente preparando o terreno para uma postura mais construtiva quando a demanda começar a se estabilizar.

Volatilidade implícita (IV) redefinida em toda a linha

Indo para o mercado de opções, a volatilidade implícita (IV) oferece uma janela clara de como os traders estão precificando a incerteza futura. Como ponto de partida, rastrear a IV é útil porque reflete as expectativas do mercado para movimentos futuros de preços. Após leituras elevadas na semana passada, a IV foi redefinida para baixo. A dificuldade do preço em romper a resistência de US$ 92K e a falta de impulso após o rebote incentivaram os vendedores de volatilidade a retornarem, empurrando a IV para baixo em todos os prazos:

· Contratos de curto prazo caíram de 57% para 48%

· Contratos de médio prazo caíram de 52% para 45%

· Contratos de longo prazo caíram de 49% para 47%

Essa queda contínua sugere que os traders veem menor probabilidade de movimentos bruscos de queda e esperam um ambiente mais calmo no curto prazo.

Essa redefinição também marca uma mudança para uma postura mais neutra, com o mercado saindo do alto grau de cautela da semana passada.

Skew de venda suavizado

Após observar a volatilidade implícita, o skew ajuda a esclarecer como os traders avaliam o risco de queda versus o de alta. Ele mede a diferença entre a volatilidade implícita das opções de venda e das opções de compra.

Quando o skew é positivo, os traders pagam um prêmio por proteção contra queda; quando é negativo, pagam mais por exposição à alta. Tanto a direção quanto o nível do skew são importantes.

Por exemplo, um skew de curto prazo de 8% transmite uma mensagem muito diferente se caiu de 18% em dois dias do que se subiu de um valor negativo.

O skew de curto prazo caiu de 18,6% para 8,4% durante a queda para US$ 84,5K na segunda-feira (impulsionada pela narrativa dos títulos japoneses) e subsequente recuperação.

Isso sugere que a reação inicial foi exagerada. Contratos de prazo mais longo ajustam-se mais lentamente, indicando que os traders estão dispostos a perseguir a alta de curto prazo, mas permanecem incertos quanto à sua durabilidade.

O medo diminui

Os fluxos de capital mostram um contraste marcante entre os últimos sete dias e o subsequente rebote.

No início da semana, a atividade foi dominada principalmente por compras de opções de venda, refletindo o medo de uma repetição do movimento de preços de agosto de 2024, associado a preocupações sobre o desmonte de possíveis operações de arbitragem no Japão. Como esse risco já foi vivenciado antes, o mercado tem uma noção de quão longe esse contágio pode ir e da recuperação que normalmente se segue. Assim que o preço se estabilizou, o fluxo de capital mudou rapidamente: o rebote trouxe uma inclinação decisiva para a atividade de opções de compra, revertendo quase perfeitamente o padrão visto durante o período de estresse.

Vale notar que os dealers ainda mantêm uma posição líquida comprada em Gamma nos níveis atuais, o que pode persistir até 26 de dezembro (a maior data de vencimento do ano). Essa posição normalmente suprime a volatilidade dos preços. Após essa data de vencimento, as posições serão redefinidas e o mercado entrará em 2026 com uma nova dinâmica.

 

 

Evolução do prêmio das calls de US$ 100 mil

Observar o prêmio das opções de compra com strike em US$ 100 mil ajuda a entender como os traders estão tratando esse nível psicológico chave. No lado direito do gráfico, o prêmio das calls vendidas permanece acima do das calls compradas, e a diferença entre eles se ampliou durante o rebote das últimas 48 horas. Essa ampliação sugere que a convicção em retomar os US$ 100 mil ainda é limitada. Esse nível provavelmente atrairá resistência, especialmente com a compressão da volatilidade implícita em movimentos de alta e sua reconstrução em movimentos de baixa. Esse padrão reforça o comportamento de mean reversion da IV dentro do intervalo atual.

O perfil de prêmio também mostra que os traders não estão montando posições agressivas de breakout antes da reunião do FOMC. Em vez disso, o fluxo de capital reflete uma postura mais cautelosa, com a alta sendo vendida em vez de perseguida. Assim, a recente recuperação carece da convicção normalmente necessária para desafiar esse nível importante de US$ 100 mil.

 

Volatilidade subestimada

Quando combinamos a redefinição da IV com a volatilidade acentuada de dois lados desta semana, o resultado é um prêmio de risco de volatilidade negativo. Normalmente, esse prêmio é positivo porque os traders exigem compensação pelo risco de explosão da volatilidade. Sem esse prêmio, os traders vendidos em volatilidade não conseguem monetizar o risco que assumem.

No nível atual, a IV está abaixo da volatilidade realizada, o que significa que as opções estão precificando menos volatilidade do que o mercado realmente está entregando. Isso cria um ambiente favorável para posições long-gamma, já que cada oscilação de preço pode gerar lucro, desde que a volatilidade realizada supere as expectativas implícitas nos preços das opções.

 

 

Conclusão

O Bitcoin continua sendo negociado em um ambiente estruturalmente frágil, com fraqueza on-chain e demanda em declínio, entrelaçadas com um cenário de derivativos mais cauteloso. O preço se estabilizou temporariamente acima da “True Market Mean”, mas a estrutura mais ampla atualmente se assemelha fortemente ao primeiro trimestre de 2022: mais de 25% do fornecimento está underwater, as perdas realizadas aumentam e a sensibilidade a choques macroeconômicos está elevada. Embora muito mais fraco do que no início do ano, o momentum de capital positivo ainda é um dos poucos sinais construtivos que impedem um colapso mais profundo do mercado.

Indicadores off-chain reforçam esse tom defensivo. Os fluxos de ETF tornaram-se líquidos negativos, o indicador CVD spot recuou e o open interest de futuros continua diminuindo de forma ordenada. As taxas de financiamento estão próximas da neutralidade, sem refletir confiança bullish nem pressão ativa de venda. No mercado de opções, a volatilidade implícita está comprimida, o skew suavizou, os fluxos de capital se inverteram e as opções estão atualmente precificadas abaixo da volatilidade realizada, transmitindo cautela em vez de uma retomada do apetite ao risco.

Olhando para frente, manter-se dentro do intervalo de quantil 0,75-0,85 (US$ 96,1K–US$ 106K) é fundamental para estabilizar a estrutura do mercado e reduzir a vulnerabilidade à queda até o final do ano.

Por outro lado, a “True Market Mean” continua sendo a área mais provável de formação de fundo, a menos que catalisadores macroeconômicos negativos perturbem o já delicado equilíbrio do mercado.