A busca por rendimento da estratégia acaba ajudando justamente os fundos de hedge que querem apostar contra o prêmio do Bitcoin.

Strategy, anteriormente conhecida como MicroStrategy, está considerando uma mudança que alteraria fundamentalmente o perfil de risco do maior tesouro corporativo de Bitcoin do mundo.

Por uma década, a empresa vendeu para Wall Street uma tese singular: era um cofre digital, oferecendo exposição direta ao Bitcoin sem os riscos de custódia ou contraparte. Essa postura está mudando, já que agora está explorando uma entrada no mercado de empréstimos cripto.

Em 2 de dezembro, o CEO da Strategy, Phong Le, disse à Bloomberg que a empresa estava em conversas com bancos sobre emprestar suas reservas. No entanto, ele alertou que a empresa ainda estava aguardando que grandes instituições financeiras entrassem no setor antes de tomar qualquer decisão.

Ele disse:

“Tivemos muitas discussões construtivas. Elas foram principalmente: estamos pensando em oferecer serviços de Bitcoin — custódia, câmbio, empréstimos, etc. Vocês são o maior detentor corporativo de Bitcoin do mundo; qual é o seu conselho para nós, e devemos trabalhar juntos?”

Embora apresentada como uma maturação do negócio, a mudança expõe a empresa a riscos de re-hipoteca que contradizem o ethos de “cold storage” que construiu sua reserva de US$ 55 bilhões.

No entanto, a mudança sinaliza que a Strategy está passando de uma empresa de holdings passiva para uma mesa de crédito ativa.

Essa mudança é impulsionada pela necessidade de justificar seu prêmio de avaliação em um mercado onde ETFs à vista tornaram o acesso ao Bitcoin uma commodity.

A armadilha do rendimento

Atualmente, a Strategy detém 650.000 BTC. Historicamente, esse estoque ficou parado nos cofres da empresa.

Portanto, emprestá-lo geraria receita. No entanto, isso introduz um paradoxo, já que a principal demanda institucional por empréstimo de Bitcoin vem de formadores de mercado e fundos de hedge que buscam fazer short do ativo.

Para entender o risco, é preciso olhar para a mecânica da operação.

No mercado institucional, a demanda por empréstimo de Bitcoin raramente é para manter o ativo, sendo quase exclusivamente para vendê-lo e proteger exposição em derivativos.

Ao injetar suas enormes reservas no mercado de empréstimos, a Strategy efetivamente reduziria o “custo de empréstimo”, um atrito chave que normalmente desestimulava os vendedores a descoberto.

Consequentemente, a Strategy estaria, na prática, fornecendo o inventário usado para apostar contra a valorização do próprio ativo ao abrir uma mesa de empréstimos.

Além disso, a mudança introduz risco de contraparte em um balanço que anteriormente era definido por sua simplicidade.

Notavelmente, o mercado de crédito cripto colapsou de forma espetacular em 2022 depois que credores como BlockFi e Celsius precificaram mal o risco de emprestar para tomadores opacos.

Embora Le insista que a Strategy só fará parceria com bancos de primeira linha, a premissa central permanece: o Bitcoin sairá do cofre.

Assim, em caso de falência bancária ou apreensão de crédito, a Strategy passaria de proprietária do ativo para credora quirografária.

Defendendo o prêmio

Enquanto isso, a busca da Strategy por rendimento parece estar ligada à compressão da avaliação de suas ações.

O modelo da empresa depende de negociar com um prêmio em relação ao seu Valor Líquido dos Ativos (NAV), permitindo emitir ações a preços inflacionados para comprar mais Bitcoin. Esse prêmio, que já foi de até 2,5x, esfriou. Em 3 de dezembro, o múltiplo da Strategy em relação ao NAV (mNAV) estava em 1,15.

Principais Métricas das Reservas de Bitcoin da MSTR da Strategy (Fonte: Strategy)

Em uma admissão franca, a empresa recentemente admitiu que consideraria vender Bitcoin se o mNAV cair abaixo de 1.

Isso cria um potencial “loop de reflexividade” no mercado: se o preço das ações da Strategy cair, a empresa pode ser forçada a liquidar Bitcoin, derrubando os preços à vista e deprimindo ainda mais o preço das ações.

Para evitar isso, a empresa liderada por Michael Saylor precisa oferecer aos investidores algo que os ETFs não podem: rendimento.

Além disso, a empresa recentemente levantou US$ 1,44 bilhão em ações para cobrir obrigações de dividendos em suas ações preferenciais, ressaltando a pressão de fluxo de caixa para manter sua estrutura de capital atual.

Considerando isso, emprestar a pilha de Bitcoin é uma das únicas maneiras de financiar esses pagamentos sem diluir os acionistas comuns ou vender o ativo subjacente.

Um mercado saturado

Se a Strategy entrar no setor de empréstimos, enfrentará um mercado significativamente diferente do “Velho Oeste” sem garantias de 2021.

De acordo com a Galaxy Digital, a emissora de stablecoin Tether atualmente domina os empréstimos centralizados com um portfólio de US$ 14,6 bilhões.

No entanto, a Tether empresta stablecoins (USDT), alimentando alavancagem para compradores. A Strategy emprestaria Bitcoin, aumentando a oferta para tomadores.

Mercado de Empréstimos Cripto no 3º trimestre de 2025 (Fonte: Galaxy Digital)

O tamanho da reserva de 650.000 BTC da Strategy supera significativamente os pools de garantia de concorrentes como Nexo e Galaxy e pode potencialmente distorcer o mercado. Se mesmo uma fração desse suprimento chegar às mesas de empréstimo, o custo de empréstimo de Bitcoin pode despencar, esmagando os rendimentos em todo o setor.

Essencialmente, a Strategy está apostando que pode se transformar de um wrapper passivo em uma operadora financeira sofisticada. Mas, ao fazer isso, corre o risco de trocar a clareza do “ouro digital” pela opacidade do crédito estruturado.

Para investidores que compraram Strategy como um proxy para colateral de alta qualidade, a porta do cofre começa a parecer perigosamente aberta.

O post Strategy’s yield hunt inadvertently helps the very hedge funds looking to short its Bitcoin premium apareceu primeiro em CryptoSlate.