Autor: Jeff Park
Tradução: AididiaoJP, Foresight News
O bitcoin seguiu historicamente um ciclo de quatro anos, que pode ser descrito como uma combinação entre a economia da mineração e a psicologia comportamental.
Vamos primeiro relembrar o que este ciclo significa: cada halving reduz mecanicamente a nova oferta e aperta as margens de lucro dos mineradores, forçando os participantes mais fracos a sair do mercado, reduzindo assim a pressão de venda. Isso, por sua vez, aumenta reflexivamente o custo marginal do novo BTC, levando a uma restrição de oferta lenta, mas estrutural. À medida que esse processo se desenrola, investidores entusiastas ancoram-se na narrativa previsível do halving, criando um ciclo de feedback psicológico. Esse ciclo é: posicionamento antecipado, aumento de preço, atenção viral através da mídia, FOMO dos investidores de varejo, culminando em alavancagem excessiva e, finalmente, colapso. Este ciclo funciona porque é a combinação de um choque programático de oferta com um comportamento de manada reflexivo aparentemente confiável.
Mas isso era o mercado de bitcoin do passado.
Porque sabemos que a parte da oferta na equação é agora menos eficaz do que nunca.
Oferta circulante de bitcoin e impacto decrescente da inflação marginal
Então, o que devemos esperar para o futuro?
Proponho que, no futuro, o bitcoin seguirá um "ciclo de dois anos", que pode ser descrito como uma combinação entre a economia dos gestores de fundos e a psicologia comportamental dominada pela pegada dos ETFs. Claro, faço aqui três suposições arbitrárias e controversas:
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Os investidores estão avaliando seus investimentos em bitcoin em um horizonte temporal de um a dois anos (e não mais longo, pois é assim que a maioria das gestoras de ativos opera em fundos líquidos. Estes não são fundos fechados de private equity/venture capital que detêm bitcoin. Também assume, sem rodeios, que consultores financeiros e consultores de investimento registrados operam em um quadro semelhante);
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No que diz respeito a "novas fontes de liquidez", os fluxos de capital de investidores profissionais via ETFs dominarão a liquidez do bitcoin, e os ETFs tornar-se-ão o principal indicador a ser acompanhado;
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O comportamento de venda das baleias veteranas permanece inalterado/não é considerado parte da análise, embora agora sejam os maiores determinantes da oferta no mercado.
Na gestão de ativos, há alguns fatores que determinam os fluxos de capital. O primeiro é o risco de co-posse e o desempenho acumulado no ano.
Sobre o risco de co-posse, refere-se ao receio de que "todos detenham o mesmo ativo", de modo que, quando a liquidez é unilateral, todos precisam fazer a mesma transação, exacerbando os movimentos potenciais do mercado. Normalmente vemos isso em rotações setoriais (temas concentrados), short squeezes, operações de pares (valor relativo) e em arbitragens de fusões/eventos que dão errado. Mas também é comum em estratégias multiativos, como modelos CTA, estratégias de paridade de risco e, claro, em operações dominadas por políticas fiscais que usam ações como proxy para inflação de ativos. Essas dinâmicas são difíceis de modelar e exigem muita informação proprietária sobre posições, tornando-as de difícil acesso ou compreensão para o investidor comum.
Mas o ponto 2, o desempenho acumulado no ano, é facilmente observável.
Esta é uma característica da indústria de gestão de ativos operar em ciclos anuais de calendário, pois as taxas dos fundos são padronizadas anualmente com base no desempenho de 31 de dezembro. Isso é especialmente evidente nos hedge funds, que precisam padronizar suas taxas de performance antes do final do ano. Em outras palavras, quando a volatilidade aumenta perto do final do ano e o gestor do fundo não tem ganhos "realizados" suficientes como amortecedor, ele se torna mais sensível a vender suas posições de maior risco. Isso pode determinar se terá uma nova chance em 2026 ou se será demitido.
No artigo "Fluxos de capital, pressão de preços e retornos de hedge funds", Ahoniemi & Jylhä documentaram que entradas de capital aumentam mecanicamente os retornos, esses retornos mais altos atraem fluxos adicionais, e o ciclo eventualmente se inverte, levando quase dois anos para completar o processo de reversão. Eles também estimam que cerca de um terço dos retornos relatados pelos hedge funds podem ser atribuídos a esses efeitos impulsionados por fluxos de capital, e não à habilidade do gestor. Isso cria uma compreensão clara das dinâmicas cíclicas subjacentes, ou seja, que os retornos são amplamente moldados pelo comportamento dos investidores e pela pressão de liquidez, e não apenas pelo desempenho da estratégia subjacente — fatores que determinam os fluxos mais recentes para a classe de ativos bitcoin.
Portanto, tendo isso em mente, imagine como um gestor de fundos avalia uma posição como bitcoin. Ao apresentar-se ao seu comitê de investimentos, provavelmente argumenta que a taxa de crescimento anual composta do bitcoin é de cerca de 25%, portanto, precisa obter mais de 50% de crescimento composto nesse horizonte temporal.
No cenário 1 (desde o lançamento até o final de 2024), o bitcoin subiu 100% em um ano, o que é ótimo. Supondo que a taxa composta anual de 30% para os próximos 20 anos, proposta por Saylor, seja o "padrão institucional", um ano como este já antecipou 2,6 anos de desempenho.
Mas no cenário 2 (do início de 2025 até agora), o bitcoin caiu 7%, o que não é tão bom. Esses são os investidores que entraram em 1 de janeiro de 2025 e agora estão em prejuízo. Eles agora precisam obter mais de 80% de retorno no próximo ano, ou 50% nos próximos dois anos, para atingir seu objetivo.
No cenário 3, aqueles que mantiveram bitcoin desde o lançamento até agora/final de 2025, tiveram um retorno de cerca de 85% em aproximadamente dois anos. Esses investidores estão um pouco acima dos 70% necessários para uma taxa composta anual de 30% nesse período, mas não tanto quanto observaram em 31 de dezembro de 2025, o que lhes coloca uma questão importante: devo vender agora para garantir o lucro, colher meu desempenho e sair vitorioso, ou deixo continuar por mais tempo?
Neste ponto, um investidor racional no negócio de gestão de fundos consideraria vender. Isso ocorre pelos motivos que mencionei acima, ou seja,
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Padronização de taxas
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Proteção da reputação
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Comprovar a "gestão de risco" como um serviço premium de efeito contínuo
O que isso significa?
O bitcoin está agora próximo de um preço cada vez mais importante de 84.000 dólares, que é a base de custo total dos fluxos para ETFs desde o lançamento.
Mas olhar apenas para este quadro não é suficiente. Veja este gráfico da CoinMarketCap, que mostra o fluxo líquido mensal desde o lançamento.
Você pode ver aqui que a maior parte dos lucros positivos veio de 2024, enquanto quase todos os fluxos de ETFs em 2025 estão em prejuízo (exceto março). Considere que o maior fluxo mensal ocorreu em outubro de 2024, quando o preço do bitcoin já estava em 70.000 dólares.
Isso pode ser interpretado como um padrão de baixa, pois aqueles que investiram mais no final de 2024, mas ainda não atingiram seu objetivo de retorno, enfrentarão um ponto de decisão no próximo ano, à medida que seu prazo de dois anos se aproxima. Aqueles que investiram em 2025 precisarão de um desempenho excepcional em 2026 para alcançar, o que pode levá-los a sair antecipadamente, especialmente se acreditarem que podem obter retornos melhores em outro lugar. Em outras palavras, se entrarmos em um mercado de baixa, não será por causa do ciclo de quatro anos, mas porque o ciclo de dois anos nunca permitiu que o novo capital dos gestores de fundos entrasse em um ponto de entrada adequado em relação aos investidores que realizam lucros ao sair.
Em outubro de 2024, o preço de fechamento foi de 70.000 dólares. Em novembro de 2024, o preço de fechamento foi de 96.000 dólares. Isso significa que, quando o prazo de um ano chegar, seus objetivos estarão definidos em 91.000 dólares e 125.000 dólares, respectivamente (admito que isso é grosseiro, pois não considera o preço intra-mensal, o que exigiria uma correção mais adequada). Se você aplicar o mesmo raciocínio para junho de 2025 (o mês com maior fluxo de entrada no ano até agora), então o preço de 107.000 dólares significa que, em junho de 2026, 140.000 dólares será o objetivo. Ou você atinge, ou falha novamente. Agora, provavelmente, você pode intuir que a análise abrangente é combinar todos esses fluxos de capital com uma média ponderada pelo tempo.
Como mostrado abaixo, estamos em um ponto de inflexão: se cairmos 10% a partir daqui, o AUM dos ETFs de bitcoin pode voltar ao nível do início do ano (103,5 bilhões de dólares).
Tudo isso mostra que não só é importante monitorar a base de custo média dos detentores de ETFs, mas também monitorar a média móvel dos lucros e perdas por período de entrada. Acredito que esses fatores se tornarão fontes de pressão de liquidez e mecanismos de circuit breaker mais importantes para o comportamento do preço do bitcoin no futuro do que o ciclo de quatro anos do passado. Isso levará a um "ciclo dinâmico de dois anos".
A segunda conclusão mais importante aqui é que, se o preço do bitcoin não oscilar, mas o tempo avançar (quer você goste ou não, ele avança!), isso será, em última análise, negativo para o bitcoin na era institucional, pois o retorno dos gestores de fundos está diminuindo. Gestão de ativos é um negócio sobre "custo de capital" e oportunidades relativas. Portanto, se o retorno do bitcoin cair, não porque ele sobe ou desce, mas porque fica lateralizado, isso ainda é negativo para o bitcoin e levará os investidores a vender quando seu retorno cair abaixo de 30%.
Em resumo, o ciclo de quatro anos certamente acabou, mas o fim dos velhos truques não significa que não haja novos truques a serem jogados — aqueles que entenderem essa psicologia comportamental específica encontrarão um novo ciclo para operar. Isso é mais difícil, pois exige mais dinamismo na compreensão dos fluxos de capital no contexto da base de custo, mas, em última análise, reafirmará a verdade sobre o bitcoin: ele sempre oscilará com base na demanda marginal, oferta marginal e realização de lucros.
A diferença é que os compradores mudaram, e a oferta em si tornou-se menos importante. A boa notícia é: esses compradores, como agentes de capital de terceiros, são mais previsíveis, e o fato de a restrição de oferta ser menos importante significa que fatores mais previsíveis se tornarão mais dominantes.
