‘Usamos o seu desprezo com orgulho’: Por que a S&P rebaixou a Tether depois que ela comprou mais ouro do que qualquer país

Tether, a emissora da stablecoin USDT, passou o último ano acumulando Bitcoin e ouro a um ritmo que a coloca em pé de igualdade com vários tesouros soberanos.

Para contextualizar, a empresa comprou mais ouro do que todos os bancos centrais juntos apenas no último trimestre, elevando suas reservas totais para 116 toneladas de ouro físico.

Acumulação de Ouro da Tether (Fonte: Financial Times)

No entanto, essa acumulação não impressionou o setor financeiro tradicional.

Em 26 de novembro, a agência de classificação de crédito S&P Global rebaixou sua avaliação da capacidade da USDT de manter sua paridade com o dólar para 5, a pontuação mais baixa em sua estrutura de classificação de stablecoins.

A agência apontou para o aumento das alocações em Bitcoin, empréstimos garantidos e outros instrumentos de maior risco, afirmando que essas exposições criam incerteza em relação à liquidez das reservas. Na visão da S&P, a acumulação desses ativos está fora do modelo simples e denominado em dólares que uma reserva de stablecoin deveria refletir.

O resultado é uma divisão incomum. A Tether está comprando ativos que bancos centrais utilizam há séculos para sinalizar força financeira. A S&P concluiu que essa mistura enfraquece a confiabilidade da stablecoin.

Por que a S&P tomou essa posição sobre a Tether USDT

O rebaixamento da S&P baseia-se em preocupações sobre liquidez e clareza das reservas, e não sobre a qualidade dos ativos. O modelo da agência avalia se o emissor de uma stablecoin pode atender aos resgates de forma rápida e sem atritos durante períodos de estresse no mercado.

Segundo a empresa, o aumento da alocação da Tether em Bitcoin e empréstimos garantidos introduz volatilidade de preços e exposição a contrapartes. A empresa detém aproximadamente 10 bilhões de dólares em BTC e cerca de 15 bilhões de dólares em empréstimos garantidos, de acordo com seu último relatório trimestral de atestação.

Ao mesmo tempo, o ouro também é central para suas reservas, com cerca de 13 bilhões de dólares em ativos. O metal precioso, embora seja um ativo tangível com valor de longo prazo, é mais difícil de liquidar rapidamente e não pode ser usado para liquidar um grande resgate tão facilmente quanto um título do Tesouro.

Reserva da Stablecoin USDT da Tether (Fonte: S&P 500)

Considerando isso, a visão da S&P é que a composição das reservas tornou-se menos adequada para um produto que promete resgate instantâneo um-para-um.

A agência também destacou lacunas na divulgação. Observou:

“Não há divulgação pública sobre o tipo de ativos elegíveis para inclusão nas reservas da USDT ou sobre a ação a ser seguida caso o valor de um dos ativos subjacentes ou classes de ativos caia significativamente.”

Além disso, a Tether não publica informações detalhadas sobre custodiante, contrapartes ou a composição de suas exposições em mercados monetários.

Essas omissões são importantes porque a qualidade dessas instituições afeta diretamente a confiabilidade das reservas.

Mesmo que as participações da Tether em títulos do Tesouro dos EUA excedam 130 bilhões de dólares, tornando-a uma das maiores detentoras globalmente, a falta de transparência em sua estrutura operacional limita a confiança da S&P.

Notavelmente, a Tether já defendeu sua abordagem no passado apresentando uma tese macro diferente.

Paolo Ardoino, CEO da empresa, argumentou que Bitcoin, ouro e terras são proteções de longo prazo contra a instabilidade global e a erosão dos balanços soberanos.

A empresa sustentou essa visão com investimentos em empresas de mineração e royalties, um negócio crescente de ouro tokenizado e parcerias para oferecer serviços de cofres e empréstimos colateralizados atrelados ao ouro.

Em resposta direta ao rebaixamento da S&P, Ardoino disse,

“Usamos o vosso desprezo com orgulho... A máquina de propaganda das finanças tradicionais está ficando preocupada quando qualquer empresa tenta desafiar a força gravitacional do sistema financeiro quebrado.”

Do ponto de vista da Tether, essas medidas fortalecem o balanço corporativo, mesmo que se desviem do modelo convencional de reservas de stablecoin.

Por que o mercado cripto não se importa

Enquanto isso, a interpretação do mercado sobre a Tether difere fortemente da estrutura da S&P.

Isso porque a USDT manteve sua paridade com o dólar ao longo de dez anos de ciclos de mercado, incluindo colapsos em exchanges, credores e stablecoins rivais. Esse histórico molda a confiança dos usuários mais do que qualquer classificação formal poderia.

Além disso, a liquidez da USDT em plataformas de negociação globais é profunda. O ativo digital continua sendo o par base para grande parte das negociações de cripto e é amplamente utilizado para pagamentos em mercados emergentes que não têm acesso estável ao dólar.

Como resultado, a demanda pela stablecoin continua a crescer, e a capitalização de mercado da USDT está em um recorde histórico de mais de 184 bilhões de dólares.

Capitalização de Mercado da Tether USDT (Fonte: DeFiLlama)

Enquanto isso, a característica mais significativa do balanço da Tether é seu poder de geração de lucros. Com mais de 130 bilhões de dólares em títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo, a emissora da stablecoin ganha cerca de 15 bilhões de dólares por ano.

Esse rendimento cria uma almofada de capital próprio em rápido crescimento que pode absorver oscilações de preço em Bitcoin ou empréstimos garantidos de forma mais eficaz do que modelos de risco padrão assumem.

Para traders e usuários de mercados emergentes, esses detalhes importam mais do que a visão da S&P sobre a composição dos ativos. O mercado vê uma empresa com exposição substancial a títulos do Tesouro dos EUA, uma reserva de ouro crescente, um modelo de negócios lucrativo e um mecanismo de resgate estável.

Assim, mesmo que parte da reserva seja alocada a ativos voláteis, a escala dos lucros retidos da Tether fornece uma proteção que seria incomum para um banco regulado.

De fato, Ardoino sublinhou o grau de inovação da empresa numa publicação no X, dizendo que a Tether desenvolveu o que ele descreveu como um negócio sobrecapitalizado sem reservas deterioradas, e que continua altamente lucrativo.

Ele também acrescentou que o desempenho da Tether destaca fraquezas nas finanças tradicionais, que segundo ele estão cada vez mais inquietas com o modelo da empresa.

Ele acrescentou:

“A máquina de propaganda das finanças tradicionais está ficando preocupada quando qualquer empresa tenta desafiar a força gravitacional do sistema financeiro quebrado. Nenhuma empresa deveria ousar se desvincular dele.”

A transparência ainda é importante

No entanto, nada disso elimina a necessidade de divulgações mais claras.

A principal vulnerabilidade na estrutura da Tether não é sua alocação em ouro ou exposição ao Bitcoin. É a falta de visão detalhada sobre como as reservas são custodiadas, como as contrapartes são selecionadas e como os empréstimos garantidos são geridos.

Mesmo um balanço apoiado por amortecedores de capital próprio significativos e ativos tangíveis é mais difícil de avaliar sem relatórios transparentes.

Para usuários institucionais e reguladores, esta é a principal questão não resolvida.

Assim, uma maior visibilidade reduziria a incerteza para grandes detentores e alinharia a USDT com os padrões esperados de um ativo global de liquidação.

O artigo ‘We wear your loathing with pride:’ Why S&P downgraded Tether after it bought more gold than any country apareceu primeiro em CryptoSlate.