Por que Wall Street está bloqueando a entrada da Strategy no S&P 500 — mesmo com seu império de Bitcoin de 56 bilhões de dólares

A Strategy Inc. (anteriormente MicroStrategy) passou o ano de 2025 a construir a maior reserva corporativa de Bitcoin alguma vez financiada pelos mercados públicos, mas a escala dessa ambição acabou por colidir com a lógica das suas próprias ações.

O que começou como uma estratégia agressiva de acumulação, impulsionada pelo apetite da empresa por alavancagem e uma disposição para diluir os acionistas existentes, evoluiu para uma contradição estrutural que agora define a firma.

Um balanço inchado por Bitcoin, mas uma narrativa esticada até ao limite

A Strategy angariou 21 bilhões de dólares através de sete ofertas de títulos num único ano para expandir as suas reservas para cerca de 641.000 BTC, um valor que agora representa quase 3% da oferta finita do ativo.

No entanto, à medida que o balanço crescia para proporções históricas, a narrativa das ações desmoronou-se, deixando o título 68% abaixo dos seus máximos e forçando os investidores a reavaliar que tipo de empresa estavam realmente a comprar.

A mudança não aconteceu de repente. Nos últimos dois trimestres, as instituições reduziram a sua exposição de 36.32 bilhões de dólares para 30.94 bilhões de dólares, uma retirada de 5.38 bilhões de dólares que refletiu uma rotação de risco mais ampla no mercado, mas também um desconforto genuíno com o modelo de financiamento da Strategy.

A empresa já não é negociada como uma desenvolvedora de software ou uma plataforma tecnológica. Move-se quase em sintonia com o próprio Bitcoin, mas a sua estrutura de capital comporta-se como uma experiência de alavancagem perpétua.

Os investidores deparam-se com uma entidade que gera lucros de vários bilhões de dólares quando o Bitcoin valoriza e perdas de vários bilhões quando desvaloriza. Para muitos, a volatilidade era tolerável. Foi a diluição sobreposta a isso que se revelou insustentável.

Um ano de capital que redefiniu uma empresa

A mecânica subjacente à transformação da Strategy mostra o quão agressivamente a empresa apostou na sua tese.

A empresa afirmou ter emitido 11.9 bilhões de dólares em ações ordinárias, 6.9 bilhões em ações preferenciais e 2.0 bilhões em dívida convertível, utilizando os recursos para financiar uma oferta persistente por Bitcoin ao longo do ano.

Strategy’s Bitcoin Fundraise YTD (Fonte: Strategy)

A sequência destas captações fez mais do que aumentar o tesouro; redefiniu a identidade da empresa. Cada nova ronda introduziu mais ações em circulação, enfraqueceu a posição dos detentores existentes e sinalizou que a gestão priorizava a expansão das reservas em detrimento da estabilidade dos lucros ou do desempenho das ações.

Esta abordagem poderia ter sido sustentável num mercado que recompensasse a exposição assimétrica ao potencial de valorização do Bitcoin.

Mas num ano em que os investidores procuraram cada vez mais fluxos de caixa previsíveis e modelos operacionais equilibrados, a estrutura da Strategy dificultou a justificação de uma exposição contínua por parte de grandes carteiras.

Os resultados da empresa são voláteis por conceção, e a sua diluição é estrutural em vez de cíclica. A combinação empurrou as instituições para empresas com fundamentos mais estáveis, deixando as ações da Strategy como um proxy para o Bitcoin com um invólucro corporativo.

Realinhamento estratégico de custódia

A mudança estratégica foi além da angariação de fundos. A plataforma de análise blockchain Arkham Intelligence relatou que a Strategy transferiu cerca de 58.000 BTC, aproximadamente 5.1 bilhões de dólares, para a Fidelity Digital Assets em dois meses.

Acrescentou ainda:

“No total, a Strategy detém 641.692 BTC (56.14B$) com um total de 165.709 BTC (14.50B$) enviados para a Fidelity Custody.”

Transações Recentes de Bitcoin da Strategy (Fonte: Arkham Intelligence)

A decisão reflete uma recalibração mais ampla do risco operacional. Após anos a confiar principalmente na Coinbase como custodiante, a empresa adotou um modelo de múltiplos fornecedores que se alinha melhor com as expectativas de credores e analistas de crédito, que preferem arranjos de custódia diversificados.

A mudança trouxe compromissos. A Fidelity opera uma estrutura de custódia omnibus que agrega os ativos dos clientes on-chain.

Este modelo melhora a redundância e satisfaz as expectativas institucionais de contraparte, mas elimina a visibilidade direta que antes permitia aos analistas acompanhar as reservas da Strategy através de clusters de carteiras identificáveis.

No modelo anterior, o perfil de solvência da empresa podia ser monitorizado cruzando endereços públicos com divulgações corporativas.

A estrutura omnibus substitui esta transparência em tempo real por declarações do custodiante e controlos de auditoria interna, que proporcionam segurança e robustez operacional, mas reduzem a interpretabilidade externa da qual traders de retalho e investigadores on-chain antes dependiam.

Avaliação da Cobertura da Dívida em Bitcoin da MicroStrategy

À medida que a pilha de dívida da empresa crescia, a gestão introduziu um indicador não convencional para tranquilizar os obrigacionistas e defender a alavancagem.

O “Bitcoin (BTC) Rating” da Strategy mede a cobertura das notas convertíveis, comparando o valor de mercado do tesouro de Bitcoin com o valor nominal da dívida.

Esta relação foi concebida para simplificar a conversa de crédito, focando-se na cobertura de ativos em vez da variabilidade dos lucros, e os primeiros dados sugerem que a margem é substancial.

Com um preço de Bitcoin de 74.000 dólares, que corresponde ao custo médio agregado da Strategy, a cobertura situa-se em 5,9 vezes. Notavelmente, mesmo uma queda significativa para 25.000 dólares reduz a cobertura para apenas 2,0 vezes, o que ainda excede o valor nominal das obrigações.

Bitcoin Credit Rating da Strategy (Fonte: Strategy)

Para os credores, esta abordagem oferece conforto. Os números indicam que a Strategy mantém uma proteção colateral significativa mesmo em cenários adversos.

Os acionistas, no entanto, veem algo diferente. O BTC Rating não aborda a diluição necessária para sustentar a expansão do tesouro, nem mitiga a volatilidade que impacta diretamente os resultados trimestrais.

Essencialmente, isto mostra que os credores da empresa recebem clareza sobre a exposição ao risco, enquanto os acionistas absorvem as consequências estruturais da emissão contínua.

Os limites do sistema de índices

O perfil financeiro único da empresa também interage de forma desconfortável com as regras dos índices.

A Strategy cumpre os critérios de capitalização bolsista e liquidez para o S&P 500, mas o índice exige quatro trimestres consecutivos de lucros positivos.

Como os lucros da Strategy estão mecanicamente ligados às flutuações do preço do Bitcoin, a empresa tem dificuldade em apresentar lucros sustentados segundo o quadro contabilístico utilizado pelo S&P para elegibilidade.

Nos trimestres em que o Bitcoin sobe, os lucros reportados da Strategy disparam. Nos trimestres em que o Bitcoin recua, as perdas são igualmente significativas. Esta volatilidade impede efetivamente a empresa de integrar o índice e elimina uma fatia substancial de procura passiva que, de outra forma, poderia apoiar as ações.

Essa exclusão é relevante porque a liquidez e o free float da Strategy são suficientemente amplos para que a inclusão no índice fosse normalmente o próximo passo natural para uma empresa deste tamanho. Em vez disso, a empresa permanece dependente de investidores ativos que devem avaliar os riscos combinados de alavancagem, diluição e volatilidade dos lucros ligados ao Bitcoin.

O resultado é uma identidade cada vez mais bifurcada: uma corporação que construiu uma enorme reserva de ativos digitais financiada através dos mercados públicos, mas cujo valor acionista reflete o ceticismo do mercado quanto à sustentabilidade da estratégia utilizada para a construir.

A reinvenção da MicroStrategy

A Strategy alcançou algo que nenhuma outra empresa pública tentou nesta escala. Construiu uma reserva corporativa de Bitcoin de dimensão sem precedentes, diversificou os seus custodiante e criou um novo indicador de cobertura de dívida para estabilizar o seu perfil de crédito.

A empresa provou que os mercados públicos financiariam um modelo de acumulação de Bitcoin de vários bilhões de dólares e que a infraestrutura operacional poderia evoluir tão rapidamente quanto o seu balanço.

O que não conseguiu garantir foi uma narrativa acionista estável. Os investidores que antes tratavam as ações como um proxy alavancado para o Bitcoin agora enfrentam uma estrutura de capital que exige diluição contínua para manter o ritmo de acumulação.

Os credores sentem-se protegidos pela cobertura dos ativos, enquanto os acionistas continuam expostos às oscilações dos lucros e às decisões de oferta de capital. A reavaliação do mercado reflete esta tensão.

A empresa concretizou a sua ambição de dominar o panorama das reservas de Bitcoin, mas a abordagem que a permitiu continua a enfraquecer o próprio motor acionista que a financia.

O artigo Why Wall Street is blocking Strategy’s S&P 500 entry — even with its $56B Bitcoin empire apareceu primeiro em CryptoSlate.