Powell viu sinais de crise

O principal motivo de Powell para interromper a redução do balanço é prevenir uma crise de liquidez nos mercados financeiros.

Autor: Le Ming

Fonte: Wallstreet Insights

Hoje, Powell anunciou repentinamente que está pronto para interromper a redução do balanço.

O que ele viu!?

Motivação principal de Powell

O principal motivo de Powell para interromper a redução do balanço é prevenir uma crise de liquidez nos mercados financeiros.

Powell mencionou em seu discurso:

Alguns sinais já começaram a aparecer, indicando que as condições de liquidez estão gradualmente se apertando, incluindo o fortalecimento generalizado das taxas de recompra, bem como pressões mais evidentes, porém temporárias, em datas específicas. O plano do comitê estabelece uma abordagem prudente para evitar tensões no mercado monetário como as de setembro de 2019.

O que isso significa?

Vamos olhar para um gráfico para entender.

Gráfico: SOFR

O SOFR (Secured Overnight Financing Rate) mostrado acima é uma das taxas de juros de curto prazo mais importantes do mundo atualmente e é o principal representante das "taxas de recompra" mencionadas por Powell em seu discurso. (Desde 2022, o Federal Reserve promoveu a substituição do LIBOR pelo SOFR; agora, trilhões de dólares em empréstimos, títulos e derivativos são precificados com base no SOFR)

O SOFR é a taxa efetiva de transações de recompra overnight (repo) garantidas por títulos do Tesouro dos EUA.

Em termos simples, as instituições financeiras usam títulos do Tesouro dos EUA como garantia para tomar dinheiro emprestado de outras instituições por uma noite; a taxa média desse "empréstimo de curto prazo garantido" é o SOFR.

Qual é a relação entre o SOFR e a taxa de juros de política do Federal Reserve, o FFR?

A taxa de juros de política do Federal Reserve, o FFR (Federal Funds Rate), é uma faixa de taxa de juros definida artificialmente, controlada pelo Federal Reserve através de um corredor de taxas: o ON RRP (taxa de recompra reversa overnight) é o limite inferior do corredor, e o IORB (juros sobre reservas bancárias) é o limite superior.

Atualmente, a taxa de juros de política do Federal Reserve é de 4,00%-4,25%, o que significa que o ON RRP está definido em 4,00% e o IORB em 4,25%.

Como o Federal Reserve mantém a taxa de política dentro do corredor de taxas?

Primeiro, vejamos o limite superior, o IORB: os bancos têm contas de reservas no Federal Reserve, que paga juros sobre essas reservas (atualmente 4,25%), então os bancos não têm motivo para emprestar dinheiro a outros bancos por uma taxa inferior a 4,25%, estabelecendo assim um teto para as taxas de juros.

Agora, o limite inferior, o ON RRP: ON RRP significa Overnight Reverse Repo. Embora fundos do mercado monetário e outros não possam manter reservas (reservas são exclusivas dos bancos), eles podem participar da ferramenta de recompra reversa do Federal Reserve: emprestam dinheiro ao Federal Reserve por uma noite, recebendo títulos do Tesouro como garantia e obtendo um retorno seguro de 4,00%.

Já que posso emprestar ao Federal Reserve e receber 4,00% ao ano, não tenho incentivo para emprestar por uma taxa inferior. Assim, nenhuma taxa de mercado pode permanecer abaixo da taxa ON RRP por muito tempo.

O SOFR é a taxa de juros de transações entre instituições no mercado, não entre elas e o Federal Reserve.

Em teoria, o mecanismo do corredor de taxas do Federal Reserve (IORB como teto + ON RRP como piso) deveria "prender" todas as taxas de mercado de curto prazo (incluindo o SOFR), porque se o SOFR < 4,00%, todos vão para o ON RRP; se o SOFR > 4,25%, os bancos liberam grandes quantias de reservas depositadas no Federal Reserve para ganhar mais juros (já que no Federal Reserve só recebem 4,25%), pressionando assim o rendimento para baixo.

O problema é que, se os bancos não têm reservas suficientes, os fundos depositados no Federal Reserve não podem ser liberados para arbitragem, ou simplesmente não há reservas suficientes para "arbitrar" e trazer o SOFR de volta abaixo do teto do IORB, pode ocorrer um breve rompimento do limite do SOFR.

Compreendendo esse mecanismo, ao olhar para o gráfico acima, fica claro: por volta de 15 de setembro, o SOFR ultrapassou brevemente o limite superior de 4,5% (na época, a taxa de política do Federal Reserve, o FFR, ainda era 4,25-4,5%). Isso é o que Powell chamou de "pressões mais evidentes, porém temporárias, em datas específicas".

Após o corte de juros, após 29 de setembro, surgiu outro "pico", que também pareceu muito próximo ou até mesmo ultrapassou o novo teto de 4,25% após o corte.

O fenômeno de as taxas de mercado "testarem" ou até ultrapassarem o teto da taxa de política é causado principalmente pela possível escassez de reservas bancárias devido a vários fatores, de modo que, quando surgem oportunidades de arbitragem no mercado, não há reservas suficientes para serem mobilizadas.

Isso aconteceu uma vez em 2019:

Na época, entre 2017 e 2019, o Federal Reserve estava realizando a rodada anterior de redução do balanço (QT), o que fez o saldo de reservas do sistema bancário cair de cerca de 2,8 trilhões de dólares para cerca de 1,3 trilhão; ao mesmo tempo, o Tesouro dos EUA aumentou a emissão de títulos, absorvendo grandes quantias de dinheiro do mercado; além disso, o pagamento de impostos trimestrais por empresas e a liquidação de títulos do Tesouro coincidiram, drenando rapidamente o caixa de curto prazo do mercado.

Na época, a liquidez do sistema bancário "parecia abundante", mas já estava no limite da segurança.

Em 16 de setembro de 2019 (segunda-feira), vários eventos coincidiram: empresas pagaram impostos trimestrais (dinheiro saiu das contas bancárias das empresas → redução das reservas bancárias); o Tesouro liquidou grandes emissões de títulos (investidores pagaram ao Tesouro → reservas bancárias diminuíram ainda mais). Como resultado, as reservas do sistema bancário caíram repentinamente cerca de 10 bilhões de dólares.

Naquele dia, o SOFR (taxa de financiamento overnight garantida) saltou de 2,2% para 5,25%; a taxa de recompra overnight (repo rate) subiu de cerca de 2% para mais de 10% em uma noite; bancos e corretoras não conseguiram obter dinheiro, as operações de recompra quase congelaram, ocorrendo uma típica "corrida de liquidez".

Isso é o que Powell mencionou em seu discurso:

O plano do comitê estabelece uma abordagem prudente para evitar tensões no mercado monetário como as de setembro de 2019.

Na época, o Federal Reserve basicamente trabalhou durante a madrugada para lidar com a crise, e o Federal Reserve de Nova York interveio emergencialmente na manhã de 17 de setembro: reiniciou operações de recompra overnight, injetando 53 bilhões de dólares em dinheiro naquele dia para aliviar a liquidez do mercado de recompra, e continuou injetando liquidez nos dias seguintes, com um total diário superior a 70 bilhões de dólares, além de anunciar urgentemente a suspensão temporária da redução do balanço e o início da expansão do balanço.

É evidente que Powell não quer repetir esse pesadelo. O plano de longo prazo do Federal Reserve é interromper a redução do balanço quando as reservas bancárias estiverem "um pouco acima" do nível considerado "adequado".

Powell acredita que "pode-se chegar a esse nível nos próximos meses".

Isso significa que, do ponto de vista operacional, a redução do balanço já está próxima do objetivo previsto, e continuar pode levar a uma escassez excessiva de reservas, desencadeando riscos sistêmicos.

Motivações secundárias

Além da principal motivação acima, Powell também enfatizou em seu discurso: "Os riscos de queda para o emprego parecem ter aumentado", e descreveu o mercado de trabalho como "pouco dinâmico e ligeiramente fraco".

Isso também trouxe algum alívio ao mercado: embora interromper a redução do balanço não seja uma política direta de corte de juros ou estímulo, elimina um fator de aperto contínuo das condições financeiras. Quando a economia (especialmente o mercado de trabalho) mostra sinais de fraqueza, continuar com políticas restritivas aumenta o risco de recessão.

Portanto, interromper a redução do balanço é uma mudança preventiva e mais neutra na postura da política, visando proporcionar um ambiente financeiro mais estável para a economia, evitando "danos colaterais" devido a um aperto excessivo da política.

Por fim, Powell também mencionou:

Nossas ideias foram inspiradas por alguns eventos recentes, nos quais sinais de redução do balanço provocaram um aperto significativo das condições financeiras. Estamos pensando nos eventos de dezembro de 2018 e no "taper tantrum" de 2013.

Na época, apenas o sinal de redução das compras de ativos causou forte turbulência nos mercados financeiros globais, o que mostra que o Federal Reserve agora é extremamente cauteloso na comunicação de operações de balanço com o mercado.

Portanto, liberar antecipadamente o sinal de que "a redução do balanço será interrompida nos próximos meses" permite que os participantes do mercado tenham tempo suficiente para digerir essa informação e ajustar seus portfólios de investimentos.

Esse tipo de comunicação clara e previsível visa completar suavemente a transição de uma postura restritiva para uma neutra, evitando volatilidade desnecessária no mercado devido a mudanças abruptas na política. Isso, por si só, é uma importante ferramenta de gestão das expectativas do mercado.