Czy górnicy zamierzają sprzedać więcej Bitcoin? Rekordowy kwartał MARA może na to wskazywać

W sprawozdaniu za trzeci kwartał Marathon pojawiła się cicha, ale jednoznaczna zmiana polityki – firma ogłosiła, że od teraz będzie sprzedawać część nowo wydobytych Bitcoinów (BTC), aby finansować swoją działalność operacyjną.

Do tej zmiany doszło, gdy MARA posiadała około 52 850 BTC na dzień 30 września, płaciła około 0,04 USD za kilowatogodzinę w swoich własnych lokalizacjach oraz odnotowała koszt zakupu energii na poziomie około 39 235 USD za jednego Bitcoina w trzecim kwartale, w miarę jak trudność sieci rosła.

Opłaty transakcyjne stanowiły zaledwie 0,9% przychodów z wydobycia w tym kwartale, co podkreśla słabe wsparcie ze strony opłat. Wydatki gotówkowe były wysokie od początku roku – około 243 milionów USD przeznaczono na nieruchomości i sprzęt, 216 milionów USD na zaliczki dla dostawców oraz 36 milionów USD na zakup aktywów wiatrowych, a wszystko to zostało sfinansowane wraz z 1,6 miliardami USD finansowania.

Rzeczywiste nakłady inwestycyjne i potrzeby płynnościowe współistnieją teraz z niższą opłacalnością hash.

Moment tej zmiany ma znaczenie, ponieważ presja narasta wśród górników, a wszystkie składniki są już obecne, by górnicy mogli dołożyć się do tego samego impulsu sprzedażowego, który widać przy umorzeniach ETF.

Efekt ten jest nierównomierny wśród operatorów, ale wyraźny zwrot Marathonu od czystej akumulacji do taktycznej monetyzacji stanowi wzór na to, co się dzieje, gdy marża jest ściskana, a zobowiązania kapitałowe rosną.

Ściskanie marż zamienia górników w aktywnych sprzedawców

Opłacalność branży zmniejszyła się w listopadzie. Hashprice spadł w tym tygodniu do wielomiesięcznego minimum, wynosząc około 43,1 USD za petahash na sekundę, ponieważ cena Bitcoina spadła, opłaty pozostały niskie, a hashrate nadal rósł.

To klasyczny wzór ściskania marż. Przychód na jednostkę hash spada, podczas gdy mianownik konkurencji rośnie, a koszty stałe, takie jak energia i obsługa zadłużenia, pozostają niezmienne.

Dla górników bez dostępu do taniej energii lub zewnętrznego finansowania najprostszą drogą jest sprzedaż większej części swojej produkcji, zamiast trzymać i liczyć na odbicie cen.

To kompromis pomiędzy skarbcem a działalnością operacyjną. Trzymanie Bitcoina opłaca się, gdy jego aprecjacja przewyższa koszt alternatywny sprzedaży w celu finansowania nakładów inwestycyjnych lub obsługi długu.

Kiedy hashprice spada poniżej kosztów gotówkowych powiększonych o potrzeby kapitałowe, trzymanie staje się zakładem, że cena odbije zanim skończy się płynność. Zmiana polityki Marathonu sygnalizuje, że takie zakłady już się nie kalkulują przy obecnych marżach.

Słabość polega na tym, że jeśli więcej górników zastosuje tę samą logikę, monetyzując produkcję, by wywiązać się ze zobowiązań, łączny napływ na giełdy zwiększy podaż dokładnie w momencie, gdy umorzenia ETF już ograniczają popyt.

Jak dzieli się krajobraz operatorów

Riot Platforms odnotował rekordowe przychody w wysokości 180,2 miliona USD za trzeci kwartał, wraz z silną rentownością, i rozpoczyna budowę 112 megawatów nowej infrastruktury data center. To kapitałochłonne przedsięwzięcie, ale z opcjami bilansowymi, które mogą ograniczyć wymuszoną sprzedaż Bitcoina.

CleanSpark oszacował koszt krańcowy na poziomie około 30 000 USD za Bitcoina na podstawie ujawnienia z pierwszego kwartału fiskalnego i sprzedał około 590 BTC w październiku, uzyskując około 64,9 miliona USD przychodu, jednocześnie zwiększając swój skarbiec do około 13 033 BTC. To aktywne zarządzanie skarbcem bez masowej wyprzedaży.

Hut 8 odnotował przychody na poziomie około 83,5 miliona USD za trzeci kwartał, wraz z dodatnim wynikiem netto, zauważając zróżnicowaną presję wśród operatorów.

Ta rozbieżność odzwierciedla koszty energii, dostęp do finansowania i filozofię alokacji kapitału. Operatorzy z kosztami energii poniżej 0,04 USD za kilowatogodzinę i wystarczającą zdolnością kapitałową lub zadłużeniową mogą przetrwać ściskanie marż bez konieczności sprzedaży.

Ci, którzy płacą rynkowe stawki za energię lub mają wysokie nakłady inwestycyjne w najbliższym czasie, stoją przed innym rachunkiem. Zwrot w kierunku AI działa w obie strony, jeśli chodzi o przyszłą presję sprzedażową. Nowe, długoterminowe kontrakty na moc obliczeniową, takie jak umowa IREN z Microsoft na 9,7 miliarda USD na pięć lat z 20% przedpłatą, w połączeniu z umową na sprzęt Dell o wartości 5,8 miliarda USD.

Kontrakty te tworzą przychody niezwiązane z Bitcoinem, które mogą zmniejszyć zależność od sprzedaży monet. Jednak wymagają one również znacznych nakładów inwestycyjnych i kapitału obrotowego w krótkim terminie, a w międzyczasie monetyzacja skarbca pozostaje elastyczną dźwignią.

Dane o przepływach potwierdzają ryzyko

Panele CryptoQuant wskazują, że aktywność górników na giełdach wzrosła w połowie października i na początku listopada.

Jedna z szeroko cytowanych danych wskazuje, że od 9 października około 51 000 BTC zostało przesłanych z portfeli górników na Binance. Nie dowodzi to natychmiastowej sprzedaży, ale zwiększa krótkoterminową nadpodaż, a kontekst ETF ma znaczenie dla skali.

Najnowszy tygodniowy raport CoinShares odnotował około 360 milionów USD netto odpływów z krypto ETP, przy czym produkty Bitcoin odpowiadały za około 946 milionów USD negatywnych napływów netto, podczas gdy Solana odnotowała silne napływy.

Ta liczba dla Bitcoina odpowiada ponad 9 000 BTC przy 104 000 USD, co jest równoważne około trzem dniom emisji przez górników po halvingu. Tydzień, w którym publiczni górnicy mocniej polegają na sprzedaży, może znacząco wpłynąć na rynek.

Efekt mechaniczny polega na tym, że sprzedaż przez górników się kumuluje, a presja umorzeń ETF występuje w tym samym czasie. Odpływy z ETF usuwają popyt z rynku pierwotnego, a depozyty górników na giełdach zwiększają podaż na rynku wtórnym.

Kiedy oba te czynniki działają w tym samym kierunku, efektem netto jest zacieśnienie płynności, co może przyspieszyć spadki cen. Te spadki z kolei jeszcze bardziej ściskają marże górników, wywołując kolejne sprzedaże.

Przerwanie pętli sprzężenia zwrotnego

Ograniczeniem strukturalnym jest to, że górnicy nie mogą sprzedać tego, czego nie wydobędą, a dzienna emisja po halvingu jest ograniczona.

Przy obecnym hashrate sieci całkowita podaż od górników wynosi około 450 BTC dziennie. Nawet jeśli cała grupa zmonetyzowałaby 100% produkcji, co się nie wydarzy, całkowity przepływ jest ograniczony.

Ryzykiem jest koncentracja. Jeśli najwięksi posiadacze zdecydują się wyczerpać skarbiec zamiast sprzedawać nową produkcję, nadpodaż rośnie.

52 850 BTC Marathonu, 13 033 BTC CleanSpark oraz podobne pozycje w Riot i Hut 8 to miesiące skumulowanej emisji, które teoretycznie mogłyby trafić na giełdy, jeśli potrzeby płynnościowe lub strategiczne zwroty tego wymagają.

Drugim ograniczeniem jest tempo odbudowy. Jeśli hashprice i udział opłat odbiją, czy to dzięki wzrostowi ceny Bitcoina, czy nagłemu wzrostowi mempoola zwiększającemu opłaty transakcyjne, ekonomika górników może się szybko zmienić.

Operatorzy, którzy przetrwali ściskanie, zyskują, a ci, którzy sprzedali produkcję przy najniższych marżach, utrwalają straty. Ta asymetria tworzy motywację do unikania wymuszonej sprzedaży, ale tylko jeśli bilans pozwala przetrwać okres przejściowy.

Stawką jest to, czy ściskanie marż i wysokie zobowiązania kapitałowe zmuszą wystarczająco wielu górników do aktywnej sprzedaży, by istotnie zwiększyć presję związaną z umorzeniami ETF, czy też lepiej dokapitalizowani operatorzy będą w stanie przetrwać bez monetyzacji skarbca.

Wyraźna zmiana polityki Marathonu to najjaśniejszy dotąd sygnał, że nawet duzi, dobrze finansowani górnicy są gotowi taktycznie sprzedawać produkcję, gdy ekonomika się pogarsza.

Jeśli hashprice i udział opłat pozostaną niskie, a koszty energii i nakłady inwestycyjne wysokie, więcej górników pójdzie w ich ślady, zwłaszcza ci bez dostępu do taniej energii lub zewnętrznego finansowania.

Utrzymujące się przepływy górników na giełdy oraz ewentualne przyspieszenie wyczerpywania skarbca należy traktować jako czynnik dodatkowy w tygodniach z odpływami z ETF.

Jeśli przepływy się odwrócą, a opłaty odbiją, presja szybko się zmniejszy.

Post Are miners about to sell more Bitcoin? MARA’s record quarter says maybe pojawił się najpierw na CryptoSlate.