Autor: Jeff John Roberts, Forbes
Tłumaczenie: Saoirse, Foresight News
W świecie startupów często opowiada się takie historie: założyciel przez lata ciężko pracuje i nieustannie walczy, by w końcu, gdy jego firma wchodzi na giełdę lub zostaje przejęta, dołączyć do grona milionerów. Takie historie o bogactwie są równie powszechne w branży kryptowalut, z tą różnicą, że tutaj droga do ogromnych zysków jest zazwyczaj znacznie krótsza.
Typowy przykład: Bam Azizi założył firmę zajmującą się płatnościami kryptowalutowymi Mesh w 2020 roku. W tym roku firma zakończyła rundę finansowania B, pozyskując 82 miliony dolarów (kilka miesięcy później odbyła się kolejna runda, podnosząc łączną kwotę do 130 milionów dolarów). Zgodnie z typową logiką, środki z rundy A lub B są niemal w całości przeznaczane na rozwój działalności startupu. Jednak w tym przypadku co najmniej 20 milionów dolarów z tej rundy trafiło bezpośrednio do kieszeni Aziziego.
Zysk ten pochodził z tzw. „wtórnego transferu udziałów” – czyli sytuacji, gdy inwestorzy kupują udziały w firmie od założyciela lub innych wczesnych uczestników. Tego typu transakcje oznaczają, że gdy startup ogłasza pozyskanie finansowania, faktyczna kwota, którą otrzymuje firma, jest często niższa niż ta podana w nagłówku; co ważniejsze, założyciel nie musi czekać latami, by spieniężyć swoje udziały – może osiągnąć finansową wolność z dnia na dzień.
To niekoniecznie jest coś złego. W odpowiedzi na pytania dotyczące „niespodziewanego wzbogacenia się” Aziziego, rzecznik Mesh wskazał na ostatnie sukcesy firmy – w tym współpracę z PayPal oraz uruchomienie portfela opartego na sztucznej inteligencji – by udowodnić, że firma ma się dobrze. Niemniej jednak, wcześniejsze spieniężanie udziałów przez założycieli (co jest powszechnym zjawiskiem w obecnej hossie kryptowalutowej) sprawia, że niektórzy z nich gromadzą ogromne majątki, zanim firma rzeczywiście udowodni swoją wartość (a czasem może nigdy jej nie udowodnić). To rodzi pytania: czy takie spieniężanie nie wypacza mechanizmów motywacyjnych startupów? Czy powszechna w branży kryptowalut kultura „szybkiego bogacenia się” jest uzasadniona?
Zespół budynków w Los Angeles wart 7,3 miliona dolarów
Azizi, założyciel Mesh, nie jest jedynym, który „wcześnie zgarnął zyski” w obecnej gorączce kryptowalutowej. Ta hossa rozpoczęła się w zeszłym roku, podczas której cena bitcoin wzrosła z 45 000 dolarów do 125 000 dolarów, a branża cieszyła się ogromnym zainteresowaniem.
W połowie 2024 roku platforma społecznościowa Farcaster zakończyła imponującą rundę finansowania A – w wysokości 150 milionów dolarów, prowadzonej przez fundusz venture capital Paradigm. Warto zauważyć, że z tych 150 milionów dolarów co najmniej 15 milionów przeznaczono na wykup udziałów wtórnych od założyciela Dana Romero. Romero był jednym z pierwszych pracowników kryptowalutowego giganta Coinbase i posiadał udziały jeszcze przed wejściem firmy na giełdę; nigdy nie ukrywał swojego bogactwa. W wywiadzie dla Architectural Digest ujawnił, że wydaje fortunę na renowację swojej nieruchomości przy Venice Beach – kompleks czterech budynków o wartości 7,3 miliona dolarów, który Architectural Digest porównał do „małej włoskiej wioski”.
Jednak podczas gdy renowacja nieruchomości przebiega bez przeszkód, rozwój Farcaster nie jest już tak różowy. Mimo początkowego rozmachu, według doniesień, startup miał w zeszłym roku mniej niż 5 000 aktywnych użytkowników dziennie, a obecnie znacznie ustępuje konkurentom takim jak Zora. Romero wielokrotnie odmawiał komentarza na temat wyników Farcaster oraz sprzedaży swoich udziałów.
Mimo że Farcaster zebrał 135 milionów dolarów (150 milionów minus 15 milionów spieniężonych przez założyciela), jego trudności nie są odosobnione. W branży kryptowalut i całym sektorze venture capital inwestorzy dobrze wiedzą, że prawdopodobieństwo porażki startupu jest znacznie wyższe niż szansa na stanie się gigantem branży.
Omer Goldberg to kolejny założyciel kryptowalutowy, który skorzystał na fali wtórnych transferów udziałów. Według jednego z inwestorów venture capital zaangażowanych w transakcję, na początku tego roku jego firma zajmująca się bezpieczeństwem blockchain – Chaos Labs – zakończyła rundę finansowania A na 55 milionów dolarów, z czego 15 milionów trafiło bezpośrednio do Goldberga. Chaos Labs, wspierane przez PayPal Ventures, stało się ważnym głosem w dziedzinie bezpieczeństwa blockchain, jednak ani Goldberg, ani Chaos Labs nie odpowiedzieli na prośby o komentarz.
Inwestorzy venture capital oraz jeden z założycieli kryptowalutowych, który rozmawiał z Fortune, twierdzą, że Azizi, Romero i Goldberg to tylko wierzchołek góry lodowej beneficjentów wtórnych transferów udziałów w ostatnim czasie. Ze względu na chęć zachowania relacji w branży, wszyscy rozmówcy prosili o anonimowość.
Inwestorzy zauważają, że napędzane gorączką rynku kryptowalut wtórne transfery udziałów (które mają miejsce także w innych gorących sektorach, takich jak sztuczna inteligencja) stają się coraz bardziej powszechne. Fundusze venture capital takie jak Paradigm, Andreessen Horowitz, Haun Ventures i inne rywalizują o udział w takich transakcjach.
W tym kontekście, jeśli fundusz venture capital zgodzi się na spieniężenie części niepłynnych udziałów założyciela, może uzyskać pozycję lidera rundy finansowania lub zapewnić sobie miejsce przy stole negocjacyjnym. Typowy model działania polega na tym, że jeden lub więcej funduszy venture capital kupuje udziały założyciela podczas rundy finansowania i trzyma je przez dłuższy czas, licząc na sprzedaż po wyższej wycenie w przyszłości. W niektórych przypadkach wczesni pracownicy startupu również mają szansę sprzedać swoje udziały; w innych przypadkach informacja o spieniężeniu udziałów przez założyciela jest całkowicie ukrywana przed pracownikami.
Dla inwestorów wtórne transfery udziałów wiążą się ze sporym ryzykiem: otrzymują oni zwykłe akcje, które mają znacznie mniej uprawnień niż preferowane akcje typowe dla rund finansowania. Jednocześnie branża kryptowalut ma długą historię „nadmiernych obietnic i niedotrzymanych zobowiązań”, a wtórne transfery udziałów wywołują debatę: jak wysoką nagrodę powinni otrzymywać wczesni założyciele? Czy tego typu transakcje od początku wpływają na przyszłość startupu?
Założyciele kryptowalut są „inni niż wszyscy”
Dla osób od dawna obserwujących branżę kryptowalut, widok założycieli zgarniających fortuny podczas hossy może wydawać się znajomy. W 2016 roku branżę ogarnęła fala ICO, a wiele projektów zebrało dziesiątki, a nawet setki milionów dolarów, sprzedając cyfrowe tokeny funduszom venture capital i szerokiej publiczności.
Projekty te zwykle obiecywały „rewolucyjne nowe zastosowania blockchain” lub „przewyższenie Ethereum jako globalnego komputera” – twierdzili, że wraz z przyciąganiem większej liczby użytkowników wartość tokenów będzie rosła. Dziś większość tych projektów już „zniknęła z rynku”. Część założycieli wciąż pojawia się na różnych konferencjach kryptowalutowych, ale inni dawno zniknęli bez śladu.
Jeden z inwestorów venture capital wspomina, że w tamtym czasie inwestorzy próbowali ograniczać działania założycieli poprzez „tokeny zarządzania”. Teoretycznie posiadacze tokenów zarządzania mieli prawo głosować nad kierunkiem rozwoju projektu, ale w praktyce takie ograniczenia były niemal fikcją.
„Nazywają się 'tokenami zarządzania', ale w rzeczywistości nie mają żadnej funkcji zarządczej” – stwierdził z rezygnacją inwestor.
W kolejnej hossie kryptowalutowej w 2021 roku model finansowania startupów zaczął upodabniać się do tradycyjnego modelu z Doliny Krzemowej – fundusze venture capital otrzymywały udziały (choć sprzedaż tokenów w formie warrantów nadal była powszechną częścią transakcji VC). W niektórych przypadkach założyciele, podobnie jak dziś, uzyskiwali ogromne zyski poprzez wtórne transfery udziałów.
Przykładem jest firma płatnicza MoonPay: podczas rundy finansowania na 555 milionów dolarów, zespół zarządzający spieniężył 150 milionów dolarów. Dwa lata później transakcja ta wywołała burzę – śledztwo mediów wykazało, że tuż przed krachem rynku kryptowalut na początku 2022 roku, CEO MoonPay wydał prawie 40 milionów dolarów na zakup rezydencji w Miami.
Podobna sytuacja miała miejsce w przypadku platformy NFT OpenSea. Ten niegdyś bardzo popularny startup zebrał w kilku rundach ponad 425 milionów dolarów, z czego znaczna część trafiła do założycieli i kadry zarządzającej poprzez wtórne transfery udziałów. Jednak w 2023 roku zainteresowanie NFT gwałtownie spadło, a OpenSea ogłosiło w tym miesiącu zmianę strategii.
„To jest kult jednostki”
Biorąc pod uwagę burzliwą historię branży kryptowalut, trudno nie zadać pytania: dlaczego fundusze venture capital nie wymagają od założycieli bardziej tradycyjnych mechanizmów motywacyjnych? Jak zauważył jeden z inwestorów, w tradycyjnym modelu założyciel podczas rundy B lub C może uzyskać wystarczające środki, by rozwiązać problemy życiowe, takie jak kredyt hipoteczny, ale aby zdobyć „ogromne zyski”, musi poczekać, aż firma odniesie sukces na giełdzie lub zostanie przejęta.
Derek Colla, partner w kancelarii prawniczej Cooley LLP, który brał udział w projektowaniu wielu transakcji w branży kryptowalut, twierdzi, że zasady w tej branży są „inne niż wszędzie”. Zwraca uwagę, że w porównaniu z innymi sektorami startupów, firmy kryptowalutowe działają „na lekkich aktywach” – co oznacza, że środki, które normalnie byłyby przeznaczone na zakup sprzętu, mogą być bezpośrednio rozdysponowane na rzecz założycieli.
Colla dodaje, że branża kryptowalut w dużym stopniu polega na „marketingu influencerów”, a chętnych do „sypania pieniędzmi” na założycieli nie brakuje. „W gruncie rzeczy to jest kult jednostki” – ocenia.
Glen Anderson, CEO Rainmaker Securities, firmy specjalizującej się w wtórnych transferach udziałów, uważa, że możliwość wcześniejszego uzyskania ogromnych zysków przez założycieli wynika z prostego powodu – „mają taką możliwość”. „Niezależnie czy chodzi o sztuczną inteligencję, czy kryptowaluty, wiele branż jest obecnie w fazie hype’u” – mówi Anderson. – „W takim środowisku rynkowym, jeśli potrafisz dobrze opowiedzieć swoją historię, możesz sprzedać ją za wysoką cenę.”
Anderson podkreśla też, że sprzedaż udziałów przez założycieli nie oznacza, że tracą oni wiarę w przyszłość firmy. Jednak nie da się uniknąć pytania: jeśli firma, którą próbują zbudować, może „niczego nie osiągnąć”, czy mają moralne prawo do ośmiocyfrowych majątków?
Prawnik Colla uważa, że takie spieniężanie nie osłabia zapału założycieli do prowadzenia firmy. Jako przykład podaje założycieli MoonPay, którzy byli krytykowani przez media za zakup luksusowej rezydencji, ale dziś firma nadal dynamicznie się rozwija; a trudności Farcaster nie wynikają z braku zaangażowania Romero – Colla twierdzi, że Romero „pracuje ciężej niż ktokolwiek inny”.
Colla przyznaje jednak, że najlepsi przedsiębiorcy zwykle decydują się na długoterminowe utrzymanie udziałów – wierzą, że gdy firma wejdzie na giełdę, ich wartość będzie znacznie wyższa niż obecnie. „Naprawdę wybitni założyciele nie sprzedają udziałów na rynku wtórnym” – mówi.
