Lacking Conviction

Excerpt

Ang patuloy na pakikibaka ng Bitcoin sa ibaba ng mahahalagang cost-basis levels ay nagpapakita ng humihinang demand at patuloy na distribusyon mula sa mga long-term holder. Habang humupa ang volatility at tila balanse ang options positioning, nakasalalay ngayon ang merkado sa inaasahan mula sa pagpupulong ng Fed, at anumang hawkish na sorpresa ay maaaring muling magpasiklab ng volatility.

Executive Summary

• Ang weekend rebound ng Bitcoin mula sa $107K–$118K supply cluster ay sumalamin sa mga nakaraang post-ATH relief rallies, ngunit ang patuloy na pagbebenta mula sa mga long-term holder ay naglimita sa pag-angat nito.
• Patuloy na nahihirapan ang merkado na manatili sa itaas ng short-term holders’ cost basis (~$113K), isang kritikal na labanan sa pagitan ng bullish at bearish momentum. Ang kabiguang mabawi ang antas na ito ay nagpapataas ng panganib ng mas malalim na retracement patungo sa Active Investors’ Realized Price (~$88K).
• Ang mga short-term holder ay lumalabas na may lugi, habang ang mga long-term holder ay nananatiling malalaking net distributor (~–104K BTC/buwan), na nagpapahiwatig ng humihinang kumpiyansa at patuloy na pagsipsip ng supply.
• Ang implied volatility ay biglang humupa matapos ang pagbagsak noong Oktubre, na may pagkapantay ng skew at options flows na nagpapakita ng kontroladong upside at maingat na downside hedging.
• Ang kasalukuyang katahimikan sa volatility ay nakasalalay sa susunod na desisyon ng Federal Reserve. Ang dovish na resulta ay magpapanatili ng katatagan, ngunit anumang hawkish na sorpresa ay maaaring muling magpasiklab ng volatility at demand para sa downside protection.

On-chain Insights

Isang Pamilyar na Pattern ng Rebound

Noong weekend, nagkaroon ng panandaliang recovery ang Bitcoin matapos bumaba sandali sa ibabang hangganan ng top-buyers’ supply cluster, na sumasaklaw sa $107K–$118K. Ayon sa Cost Basis Distribution Heatmap, ang presyo ay bumawi mula sa midline malapit sa $116K bago bumalik sa paligid ng $113K.

Ang estrukturang ito ay halos kapareho ng mga post-ATH bounce patterns na nakita noong Q2–Q3 2024 at Q1 2025, kung saan ang pansamantalang rallies ay lumitaw habang ang demand ay mabilis na sinisipsip ng overhead supply. Sa kasalukuyang sitwasyon, ang muling pagbebenta mula sa mga long-term holder ay lalo pang nagpataas ng resistance sa supply zone na ito, na nagpapakita kung paano ang profit-taking sa mataas na antas ay patuloy na pumipigil sa pag-angat ng momentum.

Live Chart

Pakikibaka sa Pagpapanatili ng Antas

Matapos ang weekend rebound, panandaliang nabawi ng Bitcoin ang short-term holders’ cost basis malapit sa $113.1K, isang antas na madalas ituring na hangganan sa pagitan ng bullish at bearish momentum. Ang pagpapanatili sa threshold na ito ay karaniwang nagpapahiwatig na sapat ang demand upang sipsipin ang patuloy na sell pressure. Gayunpaman, ang kabiguang manatili sa itaas nito, lalo na matapos ang anim na buwang tuloy-tuloy na mas mataas na trading, ay nagpapahiwatig na humihina ang demand.

Sa nakalipas na dalawang linggo, nahirapan ang Bitcoin na magsara ng weekly candle sa itaas ng mahalagang antas na ito, na nagpapataas ng panganib ng karagdagang kahinaan sa hinaharap. Kung magpapatuloy ang yugtong ito, ang susunod na mahalagang suporta ay nasa paligid ng Active Investors’ Realized Price sa $88K, isang metric na sumasalamin sa cost basis ng aktibong umiikot na supply at madalas na nagmamarka ng mas malalim na corrective phases sa mga nakaraang cycle.

Live Chart

Presyon sa Short-term Holder

Sa pagpapalawak ng pagsusuri sa investor sentiment, ang karagdagang kahinaan sa merkado ay malamang na idudulot ng mga short-term holder—ang mga pangunahing mamimili na ngayon ay lumalabas na may lugi. Ang Short-Term Holder Net Unrealized Profit/Loss (STH-NUPL) metric ay tumutulong sukatin ang stress na ito sa pamamagitan ng pagsukat ng unrealized profit o loss bilang bahagi ng market cap.

Historically, ang malalalim na negatibong halaga ay kasabay ng mga yugto ng capitulation na nauuna sa pagbuo ng market bottom. Ang kamakailang pagbaba sa $107K ay nagtulak sa STH-NUPL sa –0.05, isang bahagyang lugi kumpara sa –0.1 hanggang –0.2 range na karaniwan sa mid-bull corrections, o mas mababa pa sa –0.2 sa malalalim na bear market lows.

Hangga’t ang Bitcoin ay nagte-trade sa loob ng $107K–$117K top-buyer cluster, nananatiling balanse ang merkado, hindi pa ganap na nagkakaroon ng capitulation, ngunit ang oras ay hindi pabor sa mga bulls habang patuloy na humihina ang kumpiyansa.

Live Chart

Distribusyon ng Long-Term Holders

Batay sa mga naunang obserbasyon, ang patuloy na pagbebenta ng mga long-term holder (LTHs) ay patuloy na nagpapabigat sa estruktura ng merkado. Ang Long-Term Holder Net Position Change ay bumaba sa –104K BTC kada buwan, na nagpapakita ng pinakamalaking alon ng distribusyon mula noong kalagitnaan ng Hulyo.

Ang patuloy na sell pressure na ito ay umaayon sa mas malawak na senyales ng pagkapagod na nakikita sa buong merkado, habang ang mga batikang investor ay patuloy na nagre-realize ng kita sa humihinang demand.

Historically, ang malalaking paglawak ng merkado ay nagsisimula lamang matapos ang mga long-term holder ay lumipat mula sa net distribution patungo sa tuloy-tuloy na akumulasyon. Kaya’t ang pagbabalik sa positibong net inflows sa cohort na ito ay nananatiling mahalagang rekisito upang maibalik ang katatagan ng merkado at maitayo ang pundasyon para sa susunod na bullish phase. Hangga’t hindi nangyayari ang pagbabagong ito, malamang na patuloy na pipigilan ng distribusyon mula sa mga long-term investor ang price action.

Live Chart

Upang masukat ang tindi ng pagbebenta ng mga long-term holder, maaari nating tingnan ang Transfer Volume mula sa LTHs patungo sa Exchanges (30D-SMA), na sumusukat sa halaga ng coins na inilipat ng mga batikang investor para sa posibleng pagbebenta. Ang metric na ito ay tumaas sa humigit-kumulang $293M kada araw, higit doble ng $100M-$125M baseline na namayani mula Nobyembre 2024.

Ang ganitong mataas na transfer activity ay nagpapahiwatig ng tuloy-tuloy na profit realization ng mga long-term investor, na nagdadagdag ng patuloy na sell-side pressure. Ang kasalukuyang pattern ay halos kapareho ng Agosto 2024, isang panahon na minarkahan ng mainit na paggastos ng mga long-term holder habang bumabagal ang price momentum. Maliban kung humupa ang transfer flow na ito, mananatiling mahirap para sa spot demand na sipsipin ang patuloy na distribusyon, na nag-iiwan sa merkado na mahina sa karagdagang paglamig sa mga susunod na linggo.

Live Chart

Off-chain Insights

Humupa ang Front End

Sa paglipat sa options market, ipinapakita ng mga kamakailang datos na ang volatility stress matapos ang crash noong 10 Oktubre ay patuloy na humuhupa. Ang 30-day realized volatility ng Bitcoin ay bumaba sa 42.6%, bahagyang mas mababa mula 44% noong nakaraang linggo, na nagpapakita ng mas kalmadong price action. Samantala, ang implied volatility, na kumakatawan sa inaasahan ng mga trader, ay mas matindi ang pagbaba habang binabawasan ng mga kalahok ang downside hedges at demand para sa proteksyon.

Ang mas maiikling maturity ay nakaranas ng pinakamalaking adjustment, kung saan ang 1-week at-the-money implied volatility ay bumaba ng higit 10 vol points sa paligid ng 40%, habang ang 1-month hanggang 6-month tenors ay bumaba lamang ng 1–2 puntos, nananatili malapit sa mid-40s. Ang pagkapantay ng term structure na ito ay nagpapahiwatig na inaasahan ng mga trader na mas kaunti ang near-term shocks.

Ipinapahiwatig din ng curve ang banayad na pagtaas ng inaasahang volatility patungo sa ~45% sa susunod na ilang buwan kaysa sa biglaang pagtaas.

Live Chart

Skew Nag-reset Pababa

Ang pagluwag sa implied volatility ay nagresulta rin sa kapansin-pansing pagbabago sa 25-delta skew, na sumusukat sa relatibong halaga ng puts kumpara sa calls. Ang positibong skew ay nagpapahiwatig na ang puts ay nagte-trade sa premium. Matapos ang washout noong Oktubre, ang 1-week skew ay tumaas sa mahigit 20%, na nagpapakita ng matinding demand para sa downside protection. Simula noon, ito ay bumagsak patungo sa neutral, bahagyang bumawi ngunit mas mababa ang intensity.

Ang mas mahahabang maturity, gaya ng 1-month at 3-month tenors, ay nag-reset din nang matindi, na nagpapakita lamang ng bahagyang put premium. Ang pagbabagong ito ay nagpapahiwatig na inalis ng mga trader ang malaking bahagi ng kanilang downside hedges. Ang positioning ay mas malapit na ngayon sa “mildly bullish/two-sided” kaysa sa “panic about new lows,” na umaayon sa mas malawak na stabilisasyon na nakita sa kamakailang price action ng Bitcoin.

Live Chart

Piling Upside Positioning

Habang nagiging normal ang skew, napupunta ang atensyon sa kung saan naglalaan ng premium ang mga trader. Ang call activity ngayon ay kapansin-pansing nagkakaiba depende sa strike. Sa $115K strike, nananatiling positibo ang net call premium na binili, na nagpapahiwatig na patuloy na nagbabayad ang mga trader para sa near-term upside habang bumabawi ang presyo nitong nakaraang dalawang linggo. Sa kabilang banda, sa $120K strike, mas marami ang naibentang call premiums kaysa sa binili, na nagreresulta sa negatibong net premium.

Ang setup na ito ay sumasalamin sa “moderate rally, hindi full breakout” na pananaw. Handa ang mga trader na magbayad para sa kita na mas malapit sa spot ngunit pinopondohan ang mga posisyong iyon sa pamamagitan ng pagbebenta ng mas mataas na strike calls. Ang nabubuong call spread structure ay nagpapahiwatig ng maingat na optimistikong pananaw, na naghahangad na makilahok sa karagdagang upside, ngunit may limitadong kumpiyansa sa isang ganap na retest ng all-time highs.

Live Chart Live Chart

Kontroladong Pullbacks sa Presyo ng Merkado

Upang kumpletuhin ang larawan, maaari nating tingnan ang put side ng merkado. Mula Oktubre 24, bumibili ang mga trader ng $110K puts habang tumataas ang Bitcoin, na nagpapahiwatig ng demand para sa near-term downside protection. Samantala, ang $105K puts ay mas aktibong naibebenta, na nagpapahiwatig na komportable ang mga kalahok na kumita ng premium sa pamamagitan ng pagbibigay ng insurance sa mas malalalim na strike.

Ang pagkakaibang ito ay nagpapakita ng merkadong umaasa ng mababaw na pullbacks kaysa sa isa pang malaking liquidation wave. Tila tinitingnan ng mga trader na posible ang konsolidasyon malapit sa kasalukuyang antas (hedging sa 110K) ngunit mas maliit ang posibilidad ng ganap na pagbagsak sa ibaba ng $105K. Ang kabuuang positioning ay sumusuporta sa pananaw na tapos na ang pinakamasamang bahagi ng October deleveraging, at ang merkado ay nakatuon na ngayon sa range trading at volatility harvesting sa halip na defensive hedging laban sa isa pang matinding pagbebenta.

Live Chart Live Chart

Konklusyon:

Patuloy na sumasalamin ang on-chain landscape sa isang merkadong nasa yugto ng pagwawasto at muling pagsasaayos. Ang kabiguang mapanatili ng Bitcoin ang presyo sa itaas ng short-term holders’ cost basis ay nagpapakita ng humihinang momentum at tuloy-tuloy na sell pressure mula sa parehong short-term at long-term investors. Ang mataas na distribusyon ng long-term holder at malalaking transfer volume patungo sa exchanges ay nagpapakita ng yugto ng demand exhaustion, na nagpapahiwatig na maaaring kailanganin ng merkado ng mas mahabang konsolidasyon upang muling mabuo ang kumpiyansa. Hangga’t hindi bumabalik sa akumulasyon ang mga long-term holder, malamang na mananatiling limitado ang upside recovery.

Sa paglipat sa options market, ang implied volatility ay biglang bumaba sa front end, nag-normalize ang skew, at ang option flows ay nagpapakita ngayon ng kontroladong upside exposure at maingat na downside hedging. Sa estruktura, tila lumilipat ang crypto options market mula crisis mode patungo sa rebuild mode, na nagpapahiwatig ng mas pinabuting katatagan.

Gayunpaman, ang susunod na malaking katalista ay papalapit na, ang pagpupulong ng Federal Reserve. Karamihan sa rate cut ay naka-presyo na, ibig sabihin, ang dovish na resulta ay malamang na magpanatili ng mababang volatility at balanseng skew. Sa kabilang banda, kung maghatid ang Fed ng mas maliit na cut o manatiling hawkish ang tono, maaaring muling tumaas ang short-dated implied volatility, at maaaring lumawak ang 25-delta skew habang nagmamadaling bumili ng proteksyon ang mga trader. Sa esensya, ang kasalukuyang katahimikan ng merkado ay kondisyonal, matatag sa ngayon, ngunit marupok kung lilihis ang Fed mula sa inaasahan.