狂気的な金と銀、どのように為替市場に影響を与えるか

Morning FX

2006年、寧浩監督による現象的なコメディ映画「クレイジー・ストーン」が公開され、ひとつの翡翠をめぐり様々な勢力が追い求める物語が描かれました。そして20年後の現在、金と銀がまさにその脚本を演じており、急騰の裏側では投機家たちの狂宴が繰り広げられています。

図：4大貴金属の日中変動

ちょうど昨日、上海先物取引所の銀2602近月契約は、午前中に5%急騰した後、急速に崩落し、一時は-5%まで下落、変動幅は10%に達しました。これに連動してプラチナとパラジウムも同様に動き、資金が元素周期表の順番でローテーションしています。

一、今年の金と銀の相場はどれほど凄まじいか

一日の変動が10%というのは、2025年の銀の壮大な相場のほんの一端に過ぎません。

年間で金は累計70%上昇、銅は45%上昇、銀は170%もの上昇を記録しています。上半期は銀の上昇速度が金に遅れをとっており、金銀比は低水準まで下落しました。しかし下半期には実需ギャップと上昇期待による高揚感から、規模の小さい銀市場が投機の主戦場となりました。

図：銀の過去50年で最大の年間上昇率

上海先物取引所はすでに連続して証拠金率を引き上げ、1枚あたりの損益は5万元近く、銀LOFも購入制限が始まり（50%もの異常なプレミアムが発生）、それでも投機熱は止まりません。オプションのボラティリティを見ると、銀のボラティリティは約70%に達し、まさに恐怖レベルです。これに比べればFX市場は平穏そのものです。

二、どのようにFX市場の需給に影響するか

従来の金属分析フレームワークでは、これほど大きな変動をもはや説明できません。今年もFRBは利下げを継続し、実質金利は低下しましたが、依然として制約的な水準にあります。ドルペッグメカニズム、リスク回避感情、金利・インフレ期待から見ても、金銀とFXの相関性は低下しています。

図：金とドルインデックスの相関性が低下

資金フローの観点から見ると、金の国内外アービトラージ取引が短期的にFXの需給に影響を与えています。国際金（XAU）と上海金は別の市場であり、海外の金価格が高い時、アービトラージャーは国際金をSellしてドルを得て、国内で人民元に両替し、上海金を買うことで換金圧力が生まれます。逆に海外の金価格が低い時には、買付による外貨需要が発生します。この操作で国際金と上海金の価格差が縮小し、USDCNYの変動にも影響を与えます。

図：金の国内外価格差

三、まとめ

(1) 年末にかけて銀を中心とした貴金属が歴史的な上昇ラッシュを巻き起こし、商品の属性が投機・投資属性へと変化しています。

(2) 従来のフレームワークでは金銀の変動を説明しきれず、FXとの相関性も低下していますが、アービトラージ取引による資金移動が依然としてFX市場の需給に影響を及ぼしています。