Se detiene el Funding Wheel, firma de tesorería cripto pierde capacidad de comprar en las caídas

Título original del artículo: "La batalla de las bestias atrapadas: las empresas de tesorería cripto están perdiendo la capacidad de comprar la caída"

Autor original del artículo: Frank, PANews

Durante la breve tendencia alcista de abril, las empresas de tesorería cripto, como principales tenedores del mercado, proporcionaron munición continua al mercado. Sin embargo, cuando el mercado cripto experimentó una doble caída de precios, estas empresas de tesorería parecieron haber quedado colectivamente en silencio.

Cuando el precio alcanzó un fondo temporal, teóricamente era el momento para que estas empresas de tesorería compraran la caída. Pero la realidad es que el comportamiento de compra se desaceleró o incluso se detuvo. La razón detrás de este silencio colectivo no es simplemente porque se quedaron sin "munición" en el pico o por pánico; en cambio, fue una parálisis sistémica donde el mecanismo de financiación altamente apalancado, dependiente de las primas, se encontró en una situación de "ser rico pero no poder usar la riqueza" durante un ciclo bajista.

Cientos de miles de millones en munición bloqueada

Para entender por qué estas empresas DAO se han encontrado con el dilema de "ser rico pero no poder usar la riqueza", primero debemos analizar en profundidad las fuentes de munición de las empresas de tesorería cripto.

Tomemos como ejemplo a Strategy, la actual acción líder de la tesorería cripto. Su financiación ha provenido principalmente de dos direcciones: una es a través de "bonos convertibles", que implica pedir dinero prestado para comprar monedas mediante bonos con tasas de interés muy bajas. La otra es el mecanismo de emisión ATM (At-The-Market), donde cuando el precio de la acción de Strategy tiene una prima respecto a los activos cripto que posee, la empresa puede emitir más acciones para recaudar fondos y aumentar sus tenencias de Bitcoin.

Hasta 2025, los fondos de Strategy provenían principalmente de "bonos convertibles". Hasta febrero de 2025, Strategy ha financiado 8.2 billones de dólares a través de "bonos convertibles" para comprar más Bitcoin. A partir de 2024, Strategy comenzó a utilizar ampliamente el plan de acciones At-The-Market (ATM), que es más flexible en comparación con otros métodos de emisión. Cuando el precio de la acción es superior al valor de mercado de los activos cripto que posee, se pueden emitir acciones al precio de mercado para comprar activos cripto. En el tercer trimestre de 2024, Strategy anunció un plan de emisión de acciones ATM de 21 billones de dólares, y en mayo de 2025, estableció un segundo plan ATM de 21 billones de dólares. Hasta ahora, el monto total restante bajo este plan es de 30.2 billones de dólares.

Sin embargo, estos montos no están en efectivo, sino en forma de acciones preferentes Clase A y acciones ordinarias no vendidas. Para que Strategy convierta estos montos en efectivo, necesita vender estas acciones en el mercado. Cuando el precio de la acción tiene una prima (por ejemplo, si el precio de la acción es de 200 dólares, con cada acción conteniendo 100 dólares en Bitcoin), vender acciones equivale a transformar las acciones emitidas en 200 dólares en efectivo y luego comprar nuevamente 200 dólares en Bitcoin. La cantidad de Bitcoin por acción también aumenta en consecuencia, lo que era la lógica del "flywheel" de munición infinita para Strategy. Sin embargo, cuando el dato Market-to-Net Asset Value (mNAV) de la acción de Strategy cae por debajo de 1, la situación se invierte, y vender acciones en ese momento sería con descuento. Después de noviembre, el dato mNAV de Strategy se ha mantenido por debajo de 1 durante mucho tiempo. Por lo tanto, aunque Strategy tenía una gran cantidad de acciones vendibles durante este período, no pudieron comprar Bitcoin.

Además, Strategy no solo no asignó fondos para comprar la caída recientemente, sino que también optó por recaudar 1.44 billones de dólares mediante una venta de acciones con descuento, estableciendo un fondo de reserva de dividendos para respaldar los pagos de dividendos de acciones preferentes y los pagos de intereses de la deuda existente.

Como plantilla estándar para las tesorerías cripto, el mecanismo de Strategy también ha sido estudiado por la mayoría de las empresas de tesorería. Por lo tanto, podemos ver que cuando los activos cripto se desplomaron, la razón por la que estas empresas de tesorería no pudieron comprar la caída y se mostraron reacias a hacerlo fue en realidad porque el precio de la acción había caído demasiado, bloqueando sus "reservas de munición".

Poder de fuego nominal adecuado, en la práctica "todas las armas, sin munición"

Entonces, aparte de Strategy, ¿cuánto poder de compra tienen otras empresas? Después de todo, el número de empresas de tesorería cripto en el mercado ahora ha llegado a cientos.

Desde la perspectiva actual del mercado, aunque hay muchas empresas de tesorería cripto, el potencial de compra posterior no es significativo. Aquí hay principalmente dos situaciones. Un tipo de empresa es originalmente una empresa tenedora de activos cripto, con la mayoría de sus activos cripto provenientes de sus tenencias existentes en lugar de nuevas compras a través de emisión de deuda. Sus capacidades y motivaciones para financiarse y emitir deuda no son fuertes, como Cantor Equity Partners (CEP), que ocupa el tercer lugar en tenencias de Bitcoin con un mNAV de 1.28. Sus tenencias de Bitcoin provinieron principalmente de la fusión con Twenty One Capital, sin registros de compra desde julio.

El otro tipo adopta una estrategia similar a la de Strategy, pero debido a la reciente caída severa en los precios de las acciones, los valores generales de mNAV han caído todos por debajo de 1. Los límites ATM de estas empresas también han sido bloqueados, y el "flywheel" solo puede volver a girar si el precio de la acción se recupera por encima de 1.

Además de la emisión de deuda y la venta de acciones, existe otra "reserva de munición" más directa, que son las reservas de efectivo. Tomando como ejemplo a BitMine, la mayor empresa DAT en Ethereum, aunque su mNAV también está por debajo de 1, la empresa ha mantenido su plan de compras recientemente. Según datos del 1 de diciembre, BitMine declaró que aún tiene 882 millones de dólares en efectivo no comprometido. El presidente de BitMine, Tom Lee, declaró recientemente: "Creo que el precio de Ethereum ha tocado fondo, BitMine ha reanudado la acumulación, comprando casi 100,000 ETH la semana pasada, el doble que en las dos semanas anteriores". El límite ATM de BitMine también es sustancial. Para julio de 2025, el límite total de este plan se elevó a 24.5 billones de dólares, con aproximadamente 20 billones aún disponibles.

Cambios en las tenencias de BitMine

Además, CleanSpark propuso a fines de noviembre emitir un bono convertible de 1.15 billones de dólares dentro del año para comprar Bitcoin. La empresa japonesa que cotiza en bolsa Metaplanet ha sido una de las empresas de tesorería de Bitcoin más activas recientemente, recaudando más de 400 millones de dólares desde noviembre mediante el pignoramiento de Bitcoin para préstamos o la emisión de acciones adicionales para comprar Bitcoin.

En términos de reservas totales, estas empresas tienen un "arsenal nominal" (efectivo + línea de crédito) que asciende a cientos de miles de millones de dólares, superando ampliamente al mercado alcista anterior. Sin embargo, en términos de "poder de fuego efectivo", la munición real que pueden usar ha disminuido.

De la "expansión del apalancamiento" a la "supervivencia por intereses"

Además de que sus reservas están bloqueadas, estas empresas de tesorería cripto están actualmente embarcándose en una nueva estrategia de inversión. Durante la fase alcista del mercado, la estrategia de la mayoría de las empresas era bastante simple: comprar sin pensar, obtener más financiación a medida que el valor de sus activos aumentaba y seguir comprando. Sin embargo, a medida que la situación cambia, muchas empresas no solo enfrentan mayores dificultades para obtener financiación, sino que también necesitan abordar los pagos de intereses de los bonos emitidos previamente y los costos operativos.

Por lo tanto, muchas empresas ahora están cambiando su enfoque hacia el "rendimiento cripto", es decir, están participando en actividades de staking en redes de activos cripto para obtener recompensas de staking relativamente estables. Están utilizando estas recompensas para cubrir los pagos de intereses requeridos para la financiación y los costos operativos.

Por ejemplo, BitMine planea lanzar MAVAAN (Metaverse American Validator Network) en el primer trimestre de 2026 para iniciar el staking de ETH. Se estima que este movimiento podría aportar a BitMine unos ingresos anualizados de 340 millones de dólares. De manera similar, las empresas de tesorería en la red de Solana como Upexi y Sol Strategies pueden lograr aproximadamente un 8% de retorno anualizado.

Se puede prever que mientras el mNAV no pueda volver a estar por encima de 1.0, acumular efectivo para hacer frente al vencimiento de la deuda se convertirá en el tema principal para las empresas de tesorería. Esta tendencia también afecta directamente la selección de activos. Dado que Bitcoin carece de un alto rendimiento nativo, el crecimiento de las tesorerías puras de Bitcoin se está desacelerando, mientras que Ethereum, que puede generar flujo de caja a través del staking para cubrir los costos de intereses, ha mantenido una tasa de crecimiento de tesorería resiliente.

Este cambio en la preferencia de activos es esencialmente una concesión de las empresas de tesorería ante una crisis de liquidez. Cuando la vía para adquirir fondos baratos a través de primas en el precio de las acciones se cierra, buscar activos que generen intereses se convierte en su única tabla de salvación para mantener un balance saludable.

En esencia, la "munición infinita" no es más que una ilusión procíclica construida sobre primas en el precio de las acciones. Cuando el "flywheel" se atasca debido a un descuento, el mercado debe enfrentar una dura realidad: estas empresas de tesorería siempre han sido amplificadoras de tendencias en lugar de salvadoras en la adversidad. Solo cuando la tendencia del mercado se caliente primero, las compuertas de financiación podrán reabrirse.