El dilema de identidad de Ethereum: ¿es una criptomoneda o solo la sombra de Bitcoin?

Título original: The ETH Debate: Is it Cryptomoney?
Autor original: @AvgJoesCrypto, Messari

Traducción: Luffy, Foresight News

Entre todos los principales activos de criptomonedas, Ethereum es el que más debate genera. El estatus de bitcoin como criptomoneda principal ha sido ampliamente reconocido, mientras que la posición de Ethereum sigue siendo incierta. Para algunos, Ethereum es el único activo monetario no soberano creíble aparte de bitcoin; para otros, Ethereum es esencialmente un negocio, con ingresos en constante descenso, márgenes de beneficio cada vez más ajustados y enfrentando una feroz competencia de otras blockchains públicas con transacciones más rápidas y costes más bajos.

Esta controversia pareció alcanzar su punto máximo en la primera mitad de este año. En marzo, la valoración totalmente diluida de XRP superó brevemente a la de Ethereum (cabe destacar que todos los tokens de Ethereum están en circulación, mientras que la circulación de XRP representa solo alrededor del 60% de su suministro total).

El 16 de marzo, la valoración totalmente diluida de Ethereum era de 227.65 mil millones de dólares, mientras que la de XRP alcanzó los 239.23 mil millones de dólares. Este resultado era casi inimaginable un año antes. Posteriormente, el 8 de abril de 2025, el tipo de cambio ETH/BTC cayó por debajo de 0.02, marcando el nivel más bajo desde febrero de 2020. En otras palabras, todas las ganancias relativas de Ethereum frente a bitcoin durante el último mercado alcista se habían perdido. En ese momento, el sentimiento del mercado hacia Ethereum cayó a su punto más bajo en años.

Para empeorar las cosas, la caída de precios era solo la punta del iceberg. Con el auge de los ecosistemas de la competencia, la cuota de Ethereum en el mercado de tarifas de blockchains públicas continuó disminuyendo. En 2024, Solana resurgió; en 2025, Hyperliquid irrumpió en el mercado. Juntos, redujeron la cuota de mercado de tarifas de Ethereum al 17%, situándola en el cuarto lugar entre las blockchains públicas, una caída abrupta desde el primer puesto del año anterior. Aunque las tarifas no lo son todo, son una señal clara de la dirección de la actividad económica. Hoy, Ethereum enfrenta el entorno competitivo más severo de su historia.

Sin embargo, la experiencia histórica muestra que los grandes cambios en el mercado de criptomonedas suelen comenzar en los momentos de mayor pesimismo. Cuando Ethereum fue declarado un "activo fallido" por el exterior, la mayoría de sus debilidades evidentes ya habían sido descontadas en el precio de mercado.

En mayo de 2025, comenzaron a aparecer señales de que el mercado estaba excesivamente bajista con Ethereum. En ese periodo, tanto el tipo de cambio ETH/BTC como el precio en dólares experimentaron un fuerte repunte. El tipo de cambio ETH/BTC subió desde el mínimo de 0.017 en abril hasta 0.042 en agosto, un aumento del 139%; en el mismo periodo, el precio de Ethereum en dólares se disparó de 1,646 a 4,793 dólares, un aumento del 191%. Este impulso alcista alcanzó su punto máximo el 24 de agosto, cuando el precio de Ethereum tocó los 4,946 dólares, estableciendo un nuevo máximo histórico. Tras esta reevaluación de valor, la tendencia general de Ethereum claramente volvió a un canal alcista. El cambio de liderazgo en la Ethereum Foundation y la aparición de empresas de tesorería centradas en Ethereum inyectaron confianza en el mercado.

Antes de este repunte, la diferencia de situación entre Ethereum y bitcoin se reflejaba claramente en el mercado de fondos cotizados en bolsa (ETF) de ambas. En julio de 2024, se lanzó el ETF spot de Ethereum, pero la entrada de capital fue muy baja. En los primeros seis meses tras su lanzamiento, el flujo neto fue de solo 2.41 mil millones de dólares, en marcado contraste con el récord de los ETF de bitcoin.

Sin embargo, con la fuerte recuperación de Ethereum, las preocupaciones sobre la entrada de capital en su ETF se disiparon. En todo el año, el flujo neto del ETF spot de Ethereum alcanzó los 9.72 mil millones de dólares, mientras que el de bitcoin fue de 21.78 mil millones de dólares. Considerando que la capitalización de mercado de bitcoin es casi cinco veces la de Ethereum, la escala de entrada de fondos en los ETF de ambos solo difiere en 2.2 veces, una brecha mucho menor de lo esperado por el mercado. En otras palabras, ajustando por capitalización de mercado, la demanda del mercado por el ETF de Ethereum en realidad supera a la de bitcoin. Este resultado revierte completamente la narrativa de que "las instituciones carecen de interés real en Ethereum". Además, en ciertos periodos, la entrada de fondos en el ETF de Ethereum incluso superó directamente a la de bitcoin. Entre el 26 de mayo y el 25 de agosto, el flujo neto del ETF de Ethereum fue de 10.2 mil millones de dólares, superando los 9.79 mil millones de dólares del ETF de bitcoin en el mismo periodo, marcando la primera vez que la demanda institucional se inclinó claramente hacia Ethereum.

En cuanto al desempeño de los emisores de ETF, BlackRock sigue liderando el mercado. Hasta finales de 2025, el ETF de Ethereum de BlackRock poseía 3.7 millones de tokens, ocupando el 60% del mercado de ETF spot de Ethereum. En comparación con las 1.1 millones de tokens a finales de 2024, el aumento fue del 241%, superando con creces la tasa de crecimiento anual de otros emisores. En general, los ETF spot de Ethereum tenían una tenencia de 6.2 millones de tokens a finales de 2025, aproximadamente el 5% del suministro total de tokens.

Detrás del fuerte repunte de Ethereum, el motor más importante ha sido el auge de las empresas de tesorería centradas en Ethereum. Estas reservas han creado una demanda estable y sostenida sin precedentes para Ethereum, proporcionando un apoyo que la especulación o las narrativas no pueden igualar. Si el movimiento de precios de Ethereum marca un punto de inflexión claro, la acumulación continua por parte de las empresas de tesorería es el cambio estructural profundo que lo ha facilitado.

En 2025, las empresas de tesorería de Ethereum acumularon un total de 4.8 millones de tokens, el 4% de su suministro total, impactando significativamente el precio de Ethereum. Destaca especialmente Bitmine, liderada por Tom Lee (código de acciones BMNR). Esta empresa, originalmente dedicada a la minería de bitcoin, comenzó en julio de 2025 a convertir gradualmente sus reservas y capital a Ethereum. Entre julio y noviembre, Bitmine adquirió un total de 3.63 millones de tokens de Ethereum, manteniendo una cuota de mercado del 75% entre las empresas de tesorería de Ethereum.

A pesar del fuerte impulso de recuperación de Ethereum, el repunte finalmente perdió algo de fuerza. Hasta el 30 de noviembre, el precio de Ethereum había caído desde el máximo de agosto a 2,991 dólares, incluso por debajo del máximo histórico de 4,878 dólares del último mercado alcista. En comparación con el mínimo de abril, la situación de Ethereum ha mejorado considerablemente, pero este repunte no ha eliminado completamente las preocupaciones estructurales que inicialmente provocaron el sentimiento bajista. Por el contrario, el debate sobre la posición de Ethereum ha vuelto al centro de atención con mayor intensidad.

Por un lado, Ethereum está mostrando muchas características similares a bitcoin; y estas características son precisamente las que han permitido a bitcoin convertirse en un activo monetario. Ahora, la entrada de fondos en el ETF de Ethereum ya no es débil, y las empresas de tesorería de Ethereum se han convertido en una fuente de demanda sostenida. Quizás lo más importante es que cada vez más participantes del mercado comienzan a distinguir Ethereum de otros tokens de blockchains públicas, incluyéndolo en el mismo marco monetario que bitcoin.

Pero por otro lado, los problemas fundamentales que arrastraron a Ethereum a la baja en la primera mitad del año aún no se han resuelto. Los fundamentos de Ethereum aún no se han recuperado completamente: su cuota de mercado de tarifas sigue siendo presionada por competidores como Solana y Hyperliquid; la actividad de transacciones en la red base de Ethereum sigue estando muy por debajo de los picos del último mercado alcista; aunque el precio ha rebotado significativamente, bitcoin ya ha superado fácilmente su máximo histórico, mientras que Ethereum sigue por debajo de su máximo. Incluso en los meses más fuertes de Ethereum, muchos titulares vieron el repunte como una oportunidad para salir, en lugar de un reconocimiento de su valor a largo plazo.

La cuestión central de este debate no es si Ethereum tiene valor, sino cómo el activo ETH puede acumular valor a partir del desarrollo de la red Ethereum.

En el último mercado alcista, el consenso era que el valor de ETH se beneficiaría directamente del éxito de la red Ethereum. Esta es la lógica central de la "teoría del dinero ultrasónico": la utilidad de la red Ethereum generaría una gran demanda de quema de tokens, proporcionando un soporte de valor claro y mecanizado para el activo Ethereum.

Hoy, podemos estar casi seguros de que esta lógica ya no se sostiene. Los ingresos por tarifas de Ethereum han caído drásticamente y no muestran signos de recuperación; al mismo tiempo, los dos principales motores de crecimiento de la red Ethereum —los activos del mundo real (RWAs) y el mercado institucional— utilizan el dólar como moneda de liquidación principal, no Ethereum.

El valor futuro de Ethereum dependerá de cómo pueda beneficiarse indirectamente del desarrollo de la red Ethereum. Pero esta acumulación indirecta de valor conlleva una gran incertidumbre. Su premisa es que, a medida que la importancia sistémica de la red Ethereum aumenta, más usuarios y capital estarán dispuestos a considerar Ethereum como criptomoneda y herramienta de almacenamiento de valor.

A diferencia de la acumulación de valor directa y mecanizada, este camino indirecto carece de certeza. Depende completamente de las preferencias sociales y el consenso colectivo del mercado. Por supuesto, esto no es un defecto en sí mismo; pero significa que el crecimiento del valor de Ethereum ya no estará necesariamente correlacionado con la actividad económica de la red Ethereum.

Todo esto devuelve la controversia de Ethereum a su contradicción más fundamental: Ethereum puede estar acumulando una prima monetaria, pero esta prima siempre va por detrás de bitcoin. El mercado vuelve a ver a Ethereum como una "expresión apalancada" de las propiedades monetarias de bitcoin, en lugar de un activo monetario independiente. Durante todo 2025, el coeficiente de correlación móvil de 90 días entre Ethereum y bitcoin se mantuvo entre 0.7 y 0.9, y el beta móvil alcanzó máximos de varios años, superando en ocasiones 1.8. Esto significa que la volatilidad del precio de Ethereum supera con creces la de bitcoin, pero siempre depende de la tendencia de bitcoin.

Esta es una diferencia sutil pero crucial. Las propiedades monetarias que Ethereum posee hoy se basan en que la narrativa monetaria de bitcoin sigue siendo reconocida por el mercado. Mientras el mercado crea en el valor de bitcoin como reserva de valor no soberana, algunos participantes marginales del mercado estarán dispuestos a extender esa confianza a Ethereum. Por lo tanto, si bitcoin sigue fortaleciéndose en 2026, Ethereum también recuperará más terreno.

Actualmente, las empresas de tesorería de Ethereum aún están en una etapa inicial, y sus compras de Ethereum provienen principalmente de la emisión de acciones ordinarias. Sin embargo, si el mercado de criptomonedas entra en un nuevo ciclo alcista, estas instituciones podrían explorar estrategias de financiación más diversas, como emitir bonos convertibles y acciones preferentes, siguiendo el modelo de Strategy para expandir las tenencias de bitcoin.

Por ejemplo, empresas de tesorería de Ethereum como BitMine podrían financiarse emitiendo bonos convertibles de bajo interés y acciones preferentes de alto rendimiento, utilizando los fondos recaudados para comprar más Ethereum y apostando estos tokens para obtener ingresos sostenidos. Bajo supuestos razonables, los ingresos por staking podrían compensar parcialmente los intereses de los bonos y los dividendos de las acciones preferentes. Este modelo permitiría a las reservas aumentar sus tenencias de Ethereum mediante apalancamiento financiero durante los mercados alcistas. Si el mercado de bitcoin entra en un ciclo alcista completo en 2026, esta "segunda curva de crecimiento" de las empresas de tesorería de Ethereum reforzará aún más el alto beta de Ethereum frente a bitcoin.

En última instancia, la valoración actual de la prima monetaria de Ethereum por parte del mercado sigue dependiendo de la tendencia de bitcoin. Ethereum aún no es un activo monetario autónomo respaldado por fundamentos macroeconómicos independientes, sino solo un beneficiario secundario del consenso monetario de bitcoin, aunque este grupo de beneficiarios está creciendo. El reciente repunte de Ethereum refleja que algunos participantes del mercado están dispuestos a considerarlo similar a bitcoin, en lugar de un simple token de blockchain pública. Pero incluso en las fases relativamente fuertes, la confianza del mercado en Ethereum sigue estando estrechamente ligada a la fortaleza continua de la narrativa de bitcoin.

En resumen, aunque la narrativa de monetización de Ethereum ha superado la crisis, está lejos de estar resuelta. En la estructura actual del mercado, y dado el alto beta de Ethereum frente a bitcoin, mientras la narrativa monetaria de bitcoin siga cumpliéndose, el precio de Ethereum tiene potencial para subir considerablemente; y la demanda estructural de las empresas de tesorería y fondos corporativos proporcionará un impulso real. Pero en última instancia, en el futuro previsible, el proceso de monetización de Ethereum seguirá dependiendo de bitcoin. A menos que Ethereum logre, durante un ciclo prolongado, una baja correlación y un bajo beta respecto a bitcoin —algo que nunca ha conseguido—, su espacio de prima siempre estará bajo la sombra del halo de bitcoin.