التحول الكبير في الاحتياطي الفيدرالي: من QT إلى RMP، كيف سيتغير السوق بشكل جذري في عام 2026؟

الكاتب: وانغ يونلي

 

في الأسواق المالية العالمية المتقلبة بسرعة، كل قرار يتخذه الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي يؤثر على أعصاب عدد لا يحصى من المستثمرين. في السنوات الأخيرة، أصبحت حياتنا الاقتصادية أشبه بركوب قطار أفعواني، تتسارع أحيانًا وتتباطأ أحيانًا أخرى. ومن بين العديد من أدوات السياسة، ظهرت بهدوء استراتيجية جديدة تُسمى "شراء إدارة الاحتياطيات" (RMP)، مما يشير إلى أن الأسواق المالية قد تدخل فصلًا جديدًا من "التيسير الخفي".

نقطة التحول الحاسمة في 2025: نهاية QT وظهور RMP

تخيل، في الربع الرابع من عام 2025، أن الأسواق المالية العالمية وصلت إلى معلم هام. الاحتياطي الفيدرالي، وهو البنك المركزي الأكثر تأثيرًا في العالم، اتخذ قرارًا تاريخيًا. بعد ما يقرب من ثلاث سنوات من "التشديد الكمي" (QT) — أي تقليص الميزانية العمومية بشكل كبير — أعلنوا رسميًا: في 1 ديسمبر 2025، سينتهي برنامج QT!

ومع ذلك، لم تنته القصة هنا. مباشرة بعد ذلك، في يناير 2026، ظهرت استراتيجية جديدة تمامًا تُدعى RMP (شراء إدارة الاحتياطيات) رسميًا. هذه الأداة الجديدة التي تبدو أكاديمية إلى حد ما، أثارت ضجة كبيرة في وول ستريت بمجرد الإعلان عنها. يعرّفها الاحتياطي الفيدرالي رسميًا بأنها "عملية تقنية" تهدف إلى الحفاظ على مستوى "كافٍ" من السيولة في النظام المالي، لتلبية الطلب المتزايد الطبيعي.

يميل الخطاب الرسمي للاحتياطي الفيدرالي إلى تصويرها كتعديل روتيني وتقني لضمان التشغيل السلس للنظام المالي. لكن هذا يتناقض بشكل صارخ مع التفسير السائد في السوق — "تيسير خفي".

ومع ذلك، يفسر السوق عمومًا ذلك على أنه نوع من "التيسير الخفي"، ويعتقد أن الاحتياطي الفيدرالي قد يعود إلى "ضخ السيولة". إذًا، أي من هذين التفسيرين المتناقضين أقرب إلى الحقيقة؟ وكيف سيؤثر ظهور RMP على استراتيجياتنا الاستثمارية المستقبلية؟

نهاية QT: "المكنسة الكهربائية" المالية تواجه مقاومة

لفهم التأثير العميق لـ RMP، نحتاج أولاً إلى مراجعة نهاية QT. حتى نهاية 2025، كانت سياسة التشديد الكمي للاحتياطي الفيدرالي تشبه "مكنسة كهربائية" ضخمة، تسحب السيولة باستمرار من النظام المالي العالمي. منذ بدء التنفيذ في يونيو 2022، تقلص حجم الميزانية العمومية للاحتياطي الفيدرالي من ذروة بلغت حوالي 9 تريليون دولار إلى حوالي 6.6 تريليون دولار في ثلاث سنوات فقط، ما يعني أن 2.4 تريليون دولار من السيولة اختفت من السوق.

ومع ذلك، بحلول النصف الثاني من عام 2025، واجهت هذه "المكنسة الكهربائية" مقاومة غير مسبوقة. قرر الاحتياطي الفيدرالي في اجتماع أكتوبر من ذلك العام إنهاء QT، ليس لأنه حقق هدف التضخم بالكامل، بل بسبب مخاوف عميقة بشأن الاستقرار المالي.

يمكننا تشبيه سوق المال في ذلك الوقت بخزان مياه ضخم. على الرغم من أن إجمالي المياه يبدو وفيرًا، إلا أن معظم مصادر المياه محصورة في عدد قليل من "الخزانات"، بينما "الحقول" الشاسعة — أي القطاعات الاقتصادية الدقيقة التي تحتاج فعلاً إلى الأموال — لا تزال تعاني من الجفاف أو حتى التشقق. هذا الخلل الهيكلي في توزيع السيولة هو السبب الجذري لتحول الاحتياطي الفيدرالي إلى RMP.

إشارات أزمة السيولة الدقيقة: التباعد بين SOFR وIORB

ما الذي أجبر الاحتياطي الفيدرالي على التخلي عن تقليص الميزانية؟ كانت سلسلة من إشارات "أزمة السيولة الدقيقة" التي ظهرت في 2025 هي المفتاح. من أبرزها، التباعد الغريب بين سعر التمويل المضمون لليلة واحدة (SOFR) وسعر الفائدة على أرصدة الاحتياطي (IORB) — أي وجود فارق إيجابي ملحوظ.

هذا يعني أن البنوك تفضل دفع علاوة أعلى للاقتراض في السوق (SOFR) بدلاً من استخدام احتياطياتها "الوفيرة" المودعة لدى الاحتياطي الفيدرالي (IORB). تكشف هذه الظاهرة عن تناقضات عميقة داخل النظام المالي:

• توزيع السيولة غير متوازن للغاية: على الرغم من أن احتياطيات البنوك تبدو كافية من حيث الإجمالي، إلا أنها تتركز فعليًا في أيدي عدد قليل من المؤسسات الكبرى.
• تغير نمط سلوك البنوك: تحت ضغط التنظيم، أصبحت البنوك أكثر حذرًا من أي وقت مضى في طلب السيولة، حتى لو كان لديها أموال فائضة لا تجرؤ على إقراضها بسهولة.

عامل أساسي آخر هو اختلال التوازن بين العرض والطلب على الضمانات النقدية. لتمويل العجز المالي الضخم، أصدرت وزارة الخزانة الأمريكية كمية قياسية من السندات الحكومية. تدفقت هذه السندات الجديدة إلى سوق إعادة الشراء مثل تسونامي، مما تطلب كميات هائلة من النقد لاستيعابها. ومع ذلك، سحبت سياسة QT النقد من النظام، مما أدى إلى وضع "الكثير من الضمانات تطارد القليل من النقد"، ورفع أسعار إعادة الشراء بشكل مباشر.

آلية RMP: هل هي "إصلاح تقني" أم "تيسير خفي"؟

الآن، دعونا نحلل آلية RMP بعمق. يعرّفها الاحتياطي الفيدرالي كعملية تقنية تهدف إلى الحفاظ على احتياطيات البنوك عند مستوى "كافٍ". وهذا يختلف جوهريًا عن "التيسير الكمي" (QE).

اختار RMP شراء أذون الخزانة قصيرة الأجل لثلاثة أسباب:

1. تشابه خصائص المخاطر: أذون الخزانة قصيرة الأجل شديدة السيولة مثل احتياطيات البنوك وتُعتبر "شبه نقدية"، وشراؤها لا ينطوي تقريبًا على نقل مخاطر المدة.
2. تجنب التحفيز الإضافي: يساعد ذلك الاحتياطي الفيدرالي في الحفاظ على موقف "محايد" في سياسته، وتجنب تفسير السوق له كتيسير نقدي عدواني.
3. التنسيق مع استراتيجية إصدار وزارة الخزانة: في مواجهة إصدار وزارة الخزانة كميات كبيرة من أذون الخزانة قصيرة الأجل، فإن عمليات شراء RMP توفر دعمًا للسيولة لتمويل وزارة الخزانة على المدى القصير.

لغز حجم RMP: خلاف وول ستريت ومتغيرات السوق

في ديسمبر 2025، سيعلن اجتماع لجنة السوق المفتوحة للاحتياطي الفيدرالي (FOMC) رسميًا تفاصيل RMP، ويخطط لبدء التنفيذ في يناير 2026. ومع ذلك، هناك خلافات كبيرة بين محللي وول ستريت حول الحجم الفعلي لمشتريات RMP، مما يشكل أكبر متغير في السوق في الربع الأول من 2026.

ينقسم السوق إلى معسكرين رئيسيين:

• "معسكر الصيانة": يعتقدون أن مستوى الاحتياطيات الحالي متوازن نسبيًا، وأن هدف RMP هو فقط تعويض النمو الطبيعي في العملة المتداولة. على سبيل المثال، تتوقع Evercore ISI أن يبلغ حجم الشراء الشهري حوالي 3.5 مليار دولار.
• "معسكر التعويض": بقيادة مارك كابانا، استراتيجي بنك أمريكا، يعتقدون أن الاحتياطي الفيدرالي "أفرط في الأمر" خلال QT، مما أدى إلى انخفاض الاحتياطيات إلى ما دون "الحد الأدنى المريح"، وبالتالي هناك حاجة لتعويض كبير. يتوقعون أن يبلغ حجم الشراء الشهري 45 مليار دولار (طلب طبيعي 20 مليار + تعويض إضافي 25 مليار).

هاتان التوقعان المتناقضان ستؤديان إلى اختلاف كبير في توقعات السوق بشأن السيولة المستقبلية.

كيف يؤثر RMP على الأصول الخطرة؟ "تأثير الإزاحة" و"تحرير الميزانية العمومية"

على الرغم من أن الاحتياطي الفيدرالي يؤكد أن RMP يشتري بشكل أساسي أذون الخزانة قصيرة الأجل، ومن الناحية النظرية لا ينبغي أن يكون له تأثير على أسعار الأصول مثل QE، إلا أن آلية عمل السوق الواقعية أكثر تعقيدًا.

1. تأثير الإزاحة

عندما يتدخل الاحتياطي الفيدرالي بشكل كبير في سوق أذون الخزانة قصيرة الأجل، فإنه يخفض عوائدها. للحفاظ على العائد، قد تقوم صناديق سوق المال بتخصيص الأموال إلى أوراق تجارية ذات عائد أعلى، أو إقراض إعادة الشراء، أو حتى سندات شركات قصيرة الأجل.

هذا "تأثير الإزاحة" سيدفع السيولة من القطاع الحكومي إلى القطاع الائتماني الخاص، مما يعزز أداء الأصول الخطرة بشكل غير مباشر.

2. تحرير ميزانية المتعاملين الأساسيين

يخفف RMP مباشرة من ضغط المتعاملين الأساسيين في الاحتفاظ بمخزون السندات الحكومية. عندما يتم تحرير مساحة ميزانياتهم العمومية، يصبح لديهم قدرة أكبر على تقديم خدمات الوساطة في أسواق أخرى، مثل تمويل الأسهم، وصناعة سوق سندات الشركات، وما إلى ذلك. استعادة هذه القدرة الوسيطة هي الدعم الرئيسي لأداء الأصول الخطرة.

الرقابة والمالية: الضغط المزدوج وراء RMP

طرح عضو مجلس الاحتياطي الفيدرالي ستيفن ميلان فرضية "الرقابة المهيمنة". يعتقد أن إطار الرقابة بعد الأزمة المالية، مثل نسبة تغطية السيولة (LCR) واتفاقية بازل III، أجبر البنوك على الاحتفاظ بأصول سائلة عالية الجودة تفوق احتياجات التشغيل الفعلية. في حساب مؤشرات الرقابة واختبارات الضغط الفعلية، غالبًا ما يُفضل النقد (الاحتياطيات) على السندات الحكومية، مما أدى إلى تصلب وارتفاع "الحد الأدنى المريح للاحتياطيات". في جوهره، يعد RMP توسعًا في الميزانية العمومية للبنك المركزي لتلبية الطلب على السيولة الذي تخلقه الرقابة.

بالإضافة إلى ذلك، لا يمكن تنفيذ RMP دون خلفية مهمة — استمرار العجز الفيدرالي الأمريكي عند مستويات مرتفعة.

"وزارة الخزانة تصدر أذون خزانة قصيرة الأجل، ويشتريها الاحتياطي الفيدرالي عبر RMP" — هذه العملية المغلقة تشبه إلى حد بعيد "تحويل الدين إلى نقود". أصبح الاحتياطي الفيدرالي المشتري الهامشي لديون وزارة الخزانة قصيرة الأجل، مما لا يخفض فقط تكلفة التمويل الحكومي على المدى القصير، بل يثير أيضًا مخاوف بشأن تآكل استقلالية البنك المركزي وانفلات توقعات التضخم. هذا النمط "المهيمن ماليًا" سيزيد من تآكل القوة الشرائية للعملة القانونية، مما يفيد الأصول المادية مثل الذهب.

توقعات الأصول: رد فعل السوق في السيناريو المتطرف

إذا بلغ حجم مشتريات RMP 45 مليار دولار شهريًا في السيناريو المتطرف، كيف سيرد السوق؟

تحليل سيناريوهات RMP وتوصيات استراتيجية للمستثمرين المؤسسيين

في مواجهة عدم اليقين بشأن حجم RMP، يمكننا وضع الافتراضات التالية:

1. السيناريو أ: هبوط ناعم وإصلاح تقني (احتمال 40%)
• يشتري الاحتياطي الفيدرالي 20-30 مليار دولار شهريًا.
• النتيجة: ارتفاع معتدل في سوق الأسهم، انخفاض التقلب، استقرار الدولار، وتطبيع منحنى العائد.
2. السيناريو ب: تسونامي سيولة وإعادة تضخم (احتمال 35%)
• يشتري الاحتياطي الفيدرالي أكثر من 45 مليار دولار شهريًا.
• النتيجة: "ذوبان" الأصول الخطرة، ارتفاع السلع الأساسية، انفلات توقعات التضخم، وقد يضطر الاحتياطي الفيدرالي لاحقًا إلى التحول للتشدد.
3. السيناريو ج: خطأ في السياسة وصدمة سيولة (احتمال 25%)
• يشتري الاحتياطي الفيدرالي فقط 3.5 مليار دولار.
• النتيجة: أزمة جديدة في سوق إعادة الشراء، انفجار صفقات الأساس، تصحيح حاد في سوق الأسهم، وقد يحتاج الاحتياطي الفيدرالي إلى إنقاذ السوق بشكل عاجل.

بالنسبة للمستثمرين المؤسسيين، يحتاج عام 2026 إلى تعديلات استراتيجية مناسبة:

• مراقبة التحول الهيكلي في التقلب: مع نهاية QT، سينخفض التقلب المدفوع بتشديد السيولة، ويمكن التفكير في بيع مؤشر VIX.
• تكوين محفظة تحوط "مهيمنة ماليًا": زيادة الوزن على الذهب والأصول المادية للتحوط من تآكل القوة الشرائية للعملة القانونية.
• استراتيجية الأسهم: زيادة الوزن التكتيكي على الأسهم الصغيرة وأسهم التكنولوجيا، مع مراقبة بيانات التضخم عن كثب.
• الدخل الثابت: تجنب الاحتفاظ بالنقد أو أذون الخزانة قصيرة الأجل فقط، واستغلال صفقات انحدار منحنى العائد لتحقيق عوائد زائدة.

الخلاصة: سيطرة السيولة في النموذج الجديد

يمثل التحول من "التشديد الكمي" إلى "شراء إدارة الاحتياطيات" نهاية فعلية لمحاولة تطبيع سياسة الاحتياطي الفيدرالي النقدية. يكشف ذلك عن حقيقة أعمق: أصبح اعتماد النظام المالي الحديث على سيولة البنك المركزي مرضًا هيكليًا. RMP ليست مجرد "إصلاح تقني للأنابيب"، بل هي أيضًا تسوية بين "الرقابة المهيمنة" و"المالية المهيمنة".

بالنسبة للمستثمرين، لن يكون الموضوع الرئيسي لعام 2026 هو "كم سيرفع الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة"، بل "كم يحتاج الاحتياطي الفيدرالي لطباعة الأموال للحفاظ على تشغيل النظام". في هذا النموذج الجديد، ستصبح السيولة مرة أخرى القوة الحاسمة لأسعار الأصول. فهم RMP وإدراك تأثيره المحتمل سيساعدنا على فهم أفضل والتكيف مع تغيرات السوق المستقبلية.

 

رابط المقال الأصلي